基礎設施REITs對政信業務的機遇與挑戰
導讀：
前段時間，證監會就《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》徵求意見，這標誌我國基礎設施REITs逐步由理論走向現實，有望加快我國基建投融資市場化發展程序，信託公司政信業務既面臨機遇也有挑戰。
我國基礎設施投資缺口仍較高，但是也面臨地方政府債務風險較大、土地財政突出的難題，實質是地方政府財權和事權不對等、地方政府唯GDP論與資金使用效率不高的矛盾。基礎設施REITs並不直接為新開工或在建基建專案提供資金融通，但是有利於集中社會資金盤活存量基礎設施資產，也有利於化解地方政府隱性債務。具體看，試行基礎設施REITs具有四個方面的積極意義：
一是創新了基建融資工具。近年來，我國不斷加強基建投融資機制創新，諸如PPP、基礎設施資產證券化、專案收益債、專項債等，但是多為債務性融資工具，缺乏權益性融資工具，與政府信用掛鉤的問題仍較突出，將會加大地方政府債務問題。基礎設施REITs受讓基礎資產所有權或者特許經營權，以權益投資方式介入基建領域，有利於豐富基建投資的資金渠道。
二是為地方政府化解隱性債務提供部分資金來源。自2018年以來，中央要求地方政府加快推進化解隱性債務，從化解方式看，主要包括盤活存量資產、債務置換等。經過長期的投入建設，我國存量基礎設施資產規模龐大，地方政府掌握了大量優質的基礎設施資產，基礎設施REITs可以協助地方政府盤活存量資產，加快隱性債務處置程序。
三是為基建投資提供退出通道。基建投資本身具有投資大、週期長的特點，在投資方資金壓力較高的情況下，創設基礎設施REITs，提供退出渠道，降低參與方資金壓力，推動形成更為輕資本化的運營模式，有利於提高社會資金的參與積極性。
四是為居民和長期資金提供穩健投資機會。我國養老資金、保險資金通常處於欠配的狀態，近年來雖然增大了參與基礎設施的力度，但是多以債權資產投資為主。基礎設施REITs具有分紅比例高、投資穩健的特點，全球已上市基礎設施REITs近五年平均股息收益率約為3.1%，平均投資收益率約為8.8%，能夠為上述中長期資金和居民提供新的投資渠道和優質資產。
二、我國基礎設施REITs的基本特點
從交易結構看，基礎設施REITs主要採用公募基金資產證券化的方式取得基礎設施專案的所有權或特許經營權，並要求80%以上基金資產持有單一基礎設施資產支援證券全部份額。從這一交易結構可以看到，基金管理人需要為符合條件的公募基金管理公司或者有公募基金牌照的金融機構，其他資管機構暫時無法擔當基金管理人，而此處所指的資產證券化即為券商或基金子公司的基礎設施支援專項計劃，而非銀行間市場的ABN。
從合格基礎資產來看，基礎設施REITs需要有80%的資金投向基礎設施包括倉儲物流，收費公路、機場港口等交通設施，水電氣熱等市政設施，產業園區等其他基礎設施，不含住宅和商業地產。並且這些資產需要經營3年以上，已產生持續、穩定的現金流，投資回報良好。可以看出，我國基礎設施REITs並不能參與新建基建專案的開發融資。
從發行方式看，基金註冊時需要向監管部門提交包括盡職調查報告、現金流測算報告等申請檔案；公開發行前3日披露基金合同、招募說明書等檔案；基礎設施基金與股票IPO定價機制相近似，要求採用網下詢價方式定價，採用戰略配售、網下投資者配售以及公眾投資者認購相結合的方式發行。
從槓桿水平看，可對外借款，但是借款總額不能超過基金資產的20%，而且借款用途限於基礎設施專案維修、改造等。
從投資收益分配看，基礎設施REITs應當將90%以上經審計年度可供分配利潤以現金形式分配給投資者。基礎設施基金的收益分配在符合分配條件的情況下每年不得少於1次。此舉可以保證為投資者提供穩定的投資現金流，有助於吸引投資者。
從流動性看，基礎設施REITs採用封閉式管理，可以在證券交易所上市，進行交易，有利於提高其流動性，實現價格發行功能。
三、海外基礎設施REITs發展及比較分析
REITSs自上世紀60年代開始在美國發展以後，已經在全球40多個國家發展起來，成為盤活存量以及豐富投資產品的重要探索。截至2019年末，全球上市的REITs約為3.9萬億美元，其中美國佔據了60-70%的份額，歐洲和澳大利亞佔比也相對較高。基礎設施REITs與REITSs在原理上基本一致，都是為存量資產提供了上市流動化交易的機會，便利更多普通居民和機構參與投資，也進一步解決後續建設資金問題。隨著基礎設施投資資金缺口的加大，很多國家都在借鑑REITs機制，設計用於投資基礎設施資產的投資基金，日本、印度、澳大利亞是這些國家的典型代表，專門建立了基礎設施REITs制度。
澳大利亞是世界上基礎產業基金起步較早、發展規模較大的國家，基礎產業基金一般以私募方式成立，經過一定年限後可上市公募發行實現退出，或者透過併購及回購退出。相比於日本和印度，澳大利亞基礎設施基金並沒有專設特殊監管制度，仍使用基本的投資基金制度。澳大利亞基礎設施基金主要採用封閉式管理，以投資公司或者投資信託形式執行。基金可在澳大利亞證券交易所上市，上市要求也並不複雜，諸如滿足股東不少於300人，有形淨資產不少於4億澳元等要求，目前上市的基礎設施基金8支，規模為906億澳元。
四、基礎設施REITs對政信業務的機遇與挑戰
（一）機遇方面
一是有利於更好地提供基建投資金融服務。過往，信託公司主要為基礎設施提供債務融資，而且主要參與新建或在建工程，服務方式和服務專案階段上較為單一。基礎設施REITs豐富了基建融資渠道，尤其是權益性融資工具，有利於增多信託公司服務基礎設施建設的工具。未來，信託公司可以根據融資人實際需求，安排不同融資方案，實現投貸結合、增量建設和存量盤活結合等全方位、全場景、全週期的金融服務。
二是有利於完善基建投資退出渠道。近年來，信託公司開始逐步探索基礎設施投資模式，包括參與PPP基金管理、開展基礎設施私募基金業務，此類業務主要面臨難以退出的問題，降低了投資者積極性。基礎設施REITs的推出為信託公司參與基建專案投資提供了便利的退出渠道，有利於加快資金週轉，提高信託公司加快基礎設施專案投資的力度。三是有利於豐富投資標的。信託公司發力財富管理，持續為客戶提供大類資產配置服務，滿足客戶財富傳承和財富增值的需求。基礎設施REITs本身作為介於股債之間的一種投資工具，能夠提供穩健的投資收益，信託公司在今後的財富管理服務中，可以豐富投資標的，進一步滿足投資者資產保值增值的期望。
（二）挑戰方面
一是傳統政信業務模式持續性減弱。基礎設施REITs的加快發展有利於推動基建投融資的市場化程序，也有利於加快地方政府隱性債務處置程序。傳統政信業務主要以政府信用為掛鉤，也屬於隱性債務的一部分，後續此類融資模式越來越不符合基建投融資機制變革的要求，可持續性將逐步減弱，逐步倒逼政信業務加快轉型發展。
二是基建投融資市場競爭將加大。近年來，政府不斷加大基建投資融資渠道創新，可能在基礎設施REITs之後，繼續推出更加市場化的基礎設施融資工具，滿足我國基建投資資金需求。隨著基礎設施建設融資渠道的增多，各類機構在此領域的競爭會加大，信託公司如何塑造自身的核心競爭力成為關鍵。三是基建投融資專業水平要求提升。基礎設施融資將會向著市場化、專業化、基金化的方向轉變，從而實現由與政府信用掛鉤向與專案運營管理掛鉤轉變，這會直接提升信託公司在基礎設施建設、運營管理、專案融資、風險管控等方面的專業能力要求。未來，信託公司需要在建設專業團隊或者事業部、培養和引進專業人才、打造專業審批條線等方面做出更大努力，以此適應我國基建投融資的革新。
小貼士·政信信託類
政信類信託是基礎產業類信託的一種。基礎產業是指為社會生產和居民提供公共服務的物質工程設施，是用於保證國家或地區社會經濟活動正常進行的公共服務系統，包括基礎工業和基礎設施兩部分。基礎產業類信託就是指資金投資於基礎產業領域的信託計劃。
其中，信託資金投向交通、水利等基礎設施建設專案的被稱為基建類信託，其參與實體基本為地方國企或融資平臺，用資專案多由國家和政府支援，由政府驗收還付款，因包含隱形政府信用，又被稱為政信類信託。