牛市預期下基金經理眾生相：“策略切換”與“按兵不動”的較量

2020年似乎呈現了兩種極端的狀態，一半是海水一半是火焰。

上半年國內疫情爆發、石油價格跌至負值、海外疫情持續蔓延、美股市場多次熔斷……諸多黑天鵝事件讓市場不確定性增強，彼時大家議論的焦點是，A股是否能走出獨立行情。

轉而來到2020下半年的第一天，市場好像立刻切換到了另一種模式，例如，號稱A股風向標的券商板塊紛紛逆勢上揚，市場風格迅速變幻，低估值絕地反擊，引領市場火爆行情。

7月9日，A股穩穩站上3400點，增量資金加速跑步入場。截至收盤，滬深兩市成交突破1.7萬億，創5年來新高。7月以來的短短7個交易日，上證綜指大漲15.61%，創業板指上漲13.10%。7月10日，大盤走勢有所回落，收於3383.32點。

經濟觀察報記者多方調研發現，這場突然而至的行情，正在給整個公募投研體系的心態帶來新的變化。

謹慎與樂觀

面對指數的連日上攻，不少基金經理表示，“節奏比預想的更快”。“現在的市場變化太快，用什麼來解釋上漲邏輯都有理由，但長牛趨勢沒有確定的情況下，我還是選擇長線操作。”北京一家大型基金公司股票型基金經理吳昊（化名）對記者表示。

其實，7月6日，上證指數突破3300點並持續上攻時，吳昊有些忐忑。

吳昊坦言，“此前幾個月，我依然謹慎看待A股市場，疫情以及疫情帶來的影響尚未退散，且美國的貨幣寬鬆政策前所未有，還有就是我們要賺什麼錢，企業盈利增長的錢還是估值的錢，還是其他什麼錢？那麼可以想象，突如其來的行情是否能夠得到相應支撐，能夠持續多久？“

相對於吳昊的謹慎，平安基金權益投資總監李化松的表態更為樂觀，其認為，當前A股行情是經濟超預期復甦和增量資金入市共同推動的結果。“在海外需求修復、政策落地的支援下，市場資金流動性維持合理充裕，經濟將延續復甦。國內改革紅利的釋放疊加基本面的好轉、流動性的寬鬆，決定了A股市場大機率整體上行，未來一段時間或都將是進入A股市場的好時機。”李化松表示。

浦銀安盛基金權益投資部副總監、基金經理蔣佳良認為，低估值回補是當前推動市場快速上漲的核心力量。“由於當前的低估值權重股的估值仍處於歷史較低位置，機構資金配置比例也很低，非銀等板塊有均值迴歸的需求，所以短期內低估值權重股的估值修復，將會有可能推動大盤出現上漲行情。”蔣佳良說，“近期市場成交火爆，成交持續超萬億，市場出現較明顯的賺錢效應，或將進一步吸引場外資金入場，推升低估值板塊。站在當前時點，由於短期經濟資料可能較好、場外資金踴躍進場，接下來市場有可能出現快速輪動的態勢。”

華南一位權益類基金經理亦對記者表示，現在不妨可以樂觀一些，從操作思維上，“市場跌到位了就反彈。”其表示，“需要有一定的膽量和魄力，在低位時果斷把倉位加上去，只要猜到前期是底部，緊跟成交量變化在第一時間加倉，按市場規律去構建投資組合。”“現在基本是滿倉的狀態，不過這段時間我們在態度上比平時更加樂觀，但操作上更加謹慎，目前我的工作狀態調整為每天7點左右就坐到辦公室，覆盤和觀察前一天的市場狀態，及時關注市場動態變化，從標的估值水平來看待市場目前的狀態，微調和最佳化我的投資策略。“上述基金經理坦言。

策略的分歧

吳昊對記者表示，可能是在股市中摸爬滾打這麼多年，在市場如此狂熱的狀態下，他就會本能地保持警惕，在他看來，反倒是市場冷靜時，他更好操作，並且能夠更加容易地找到估值便宜的好公司。

吳昊說，“這種做法很多時候真的很反人性，也是投資特別難做的最主要的原因之一，而牛市使人瘋狂，我會變得非常警惕。”

不管市場如何變化，吳昊表示，其平時絕大多數時間都在跟蹤有長期投資價值的公司，只要企業增長不斷持續，組合就會優於市場表現。

不過，7月以來的大幅上漲使得牛市預期逐步確立，多數公募基金經理正在緊抓當下行情機會，有些基金經理迅速調整了低估值策略。“牛市來了之後，很大一個特色就是板塊輪動，我們目前判斷A股的整體估值中樞都會上移，所以在策略上側重一些低估值標的的挖掘，比如同行業兩家市場份額差不多的公司，我們可能會賣出估值高的而進入估值低的。”深圳一家中型公募機構主動型偏股混合型基金經理表示，“同時也會關注一些整體估值偏低的行業機會。”

仍有基金經理認為，牛市過程中仍然應當堅持固有策略不動搖。“無論牛市還是熊市，無論波動高還是低，公募作為機構投資者很大程度上應該做到風格不漂移，否則很難賺長期的錢。”華東一家大型公募機構基金經理張悅（化名）表示，“現在即使切換策略確實有可能賺到一些快錢，但一旦風險來臨時也要承受淨值波動的壓力。”“我們覺得如果真的是賺企業價值成長，盈利的錢，還是要把目光放得更長遠。”張悅坦言。

不過在張悅看來，隨著A股指數的走高，一些行業或個股估值也在不斷上移，在估值過高時會做一些減倉操作。

“如果一些持倉股估值太高了，的確也會進行一些減倉操作，但如果是看好的公司，並不會全部都賣掉，還是會保持持續關注，如果估值調整下來，我們還是會拿住。”張悅說。

還有一些基金經理認為，即便個別行業或熱門個股估值已經走高，但從成長性來判斷仍然有較大的上升空間。“雖然有的公司的市盈率已經到了大幾十倍，甚至超過了100倍，但實際上伴隨著一個維持長達數年較高水平的ROE增速，公司股價不變估值還是會下來的。”華東另一家大型公募機構基金經理表示，“優秀公司的估值高，只能說市場的價值發現被激活了，市場透支了成長股的預期，但並不意味著成長股的基本面不會改善了。”

潛在的壓力

而在更多權益類基金經理看來，牛市的到來仍然是一個展現投研能力的機會。“目前至少來說規模可能不再是問題，雖然爆款基金可能比較集中，但牛市到來還是會讓大部分公募產品，尤其是近幾年業績還不錯的產品雨露均霑，規模的提升給了一些基金經理表現自己投管能力的機會。”北京一家公募機構產品人士表示，“而且對於整個公募行業來說，大部分公司可能也會趁著這個時機更多地發行產品。”

股市熱度暴增，基金髮行領域頻頻出現爆款基金。7月6日，匯添富中盤價值精選混合基金半日認購資金近700億，最終比例配售限額至300億，有效認購確認比例低至43.32%；7月8日，鵬華匠心精選混合基金髮售，單日認購資金超過千億，配售的確認比例僅為21.88%。年初至今，已有8只主動權益類基金認購金額超過300億其中7只啟動了比例配售。

雖然看上去是對公募行業的大利好，但在牛市下，也有不少基金經理感到了壓力。

這一方面來自於主動產品回報率追趕指數難度的提高。

“雖然牛市容易讓投資者賺錢，但實際上多數主動基金的策略仍然有可能趕不上指數或者業績基準，這對於我們的投管來說的確是壓力。因為牛市我們好賺錢，其他產品也一樣好賺錢，所以這也考驗不同管理人對於牛市的和板塊輪動的邏輯理解。”北京一家公募基金經理王華（化名）表示。

這種擔憂不無道理。

記者根據Wind資料統計發現，下半年同期的163只普通股票型基金和1120只偏股混合型基金中，僅分別有19只股票型基金和40只偏股混合型基金的收益跑贏了上證指數。

這也意味著，在上述權益類基金中，僅有不到4.6%的主動型產品跑贏了指數，基金經理承受的比較基準壓力可想而知。

另一方面，牛市帶來基金產品的規模增加，確實也提高了基金經理的管理難度。“牛市帶動下，不光新發基金很火爆，很多老基金也賣的很好，規模也在擴容，一些買不到新基金的人在渠道的建議下買了老基金，這導致大多數基金經理的管理規模都在增加。”“但規模增加到一定程度，為了兼顧流動性和贖回問題，所以也要留出一部分倉位配置現金類資產，所以整體的業績難度也更大。”王華表示。

經濟觀察報 記者 洪小棠

編輯/樊宏偉