欣賀股份有限公司（以下簡稱“欣賀股份”）是一家明星參股的女裝生產商，目前正在申請深交所IPO。經研究發現，公司轉換門店經營模式的行為或導致收入重複確認，存在操縱利潤的可能，以第一大客戶為代表的銷售狀況十分古怪。而且公司業績持續下降，新品直銷，一邊關閉大量門店，一邊又打算募資開設門店，募投專案缺乏必要性。
門店經營模式來回切換，或重複確認收入
欣賀股份定位中高階女裝，旗下品牌包括JORYA、JORYA weekend、ANMANI、GIVH SHYH、CAROLINE、AIVEI、QDA等。公司控股股東為欣賀國際有限公司，實際控制人為包括孫瑞鴻、孫孟慧、卓建榮、孫馬寶玉在內的孫氏家族。
值得一提的是，欣賀股份的股東之一Purple Forest Limited背景清奇，出資人包括綜藝明星徐熙娣和丈夫許雅鈞，另一股東廈門市君豪合夥企業則由演員孫紅雷出資。徐熙娣參股欣賀股份的同時，也是JORYA品牌代言人，近日曾攜手三個女兒為JORYA拍攝2020年秋季大片。
據招股書披露，欣賀股份的銷售模式主要包括自營模式、經銷模式、電子商務，其中自營模式又分為直營模式（具體細分為商場聯營專櫃和商場租賃專櫃）和管理商模式（具體細分為商場聯營專櫃、商場租賃專櫃和管理商運營店）。
自營模式與經銷模式之間的差異主要在於兩點，一是商品歸屬。在自營模式下，商品銷售給最終消費者之前，商品的所有權歸屬於公司，也就是說直營門店裡的商品依然是欣賀股份的存貨。而在經銷模式下，商品由經銷商買斷，商品所屬權歸屬於經銷商，也就是說欣賀股份在將商品交付給經銷商以後，商品就不再是公司的存貨。二是收入確認，這與第一點差異密不可分。自營模式下，當商品銷售給最終消費者後，欣賀股份將扣除商場或管理商分成以後的部分確認為收入。而在經銷模式下，欣賀股份將商品交付給經銷商後，即可確認收入。
（來自欣賀股份招股書）
站在每個經營模式的角度看，欣賀股份對商品歸屬和收入確認的會計處理都是合理的。然而，公司常常玩起“財技”，在經銷模式和管理商模式之間來回切換。據招股書披露，報告期內，將宜昌國貿JORYA、威海樂天JORYA、福州萬達ANMANI等63家門店的經營模式從經銷模式轉為管理商模式。欣賀股份給出的解釋是，從經銷模式轉變為管理商模式有利於公司對終端門店銷售、配送及庫存方面的管控，提高管理效率，而且有部分經銷商由於業績不理想、資金週轉困難，主動提出模式轉換。
暫且不說欣賀股份的解釋是否合理，只看轉換模式對財務的潛在影響。在原本的經銷模式下，經銷商買斷商品後，欣賀股份確認了一次收入。經銷模式轉變為管理商模式後，商品還是原來的商品，只不過所屬權從經銷商又變回欣賀股份，將商品銷售給最終消費者後，欣賀股份再確認一次收入。也就是說，對同一批商品，由於經營模式的轉變，欣賀股份存在重複確認收入的可能。
值得一提的是，欣賀股份還存在同一家門店經營模式多次轉換的情況。例如，瀋陽尚柏奧萊JORYA門店2016年5月從管理商模式轉變為經銷模式，2018年10月又從經銷模式轉變回管理商模式。門店經營模式的轉換是否為了操縱利潤，暫不得而知。不過，欣賀股份曾試圖衝擊IPO但未獲透過，根據證監會2018年1月公示，其IPO申請被否的主要原因之一就是經銷門店轉為自營門店的做法缺乏合理性，可能存在人為操縱利潤的情形，銷售收入真實性存疑。如此來看，欣賀股份的這個問題到今天依然存在。
管理商或存在關聯關係，直營門店霸佔商鋪
此外，公司第一大客戶有些奇怪的地方。據前五大客戶情況顯示，管理商朱潔、李毅夫婦控制的四川恆美集貿易有限公司（以下簡稱“恆美集貿易”）、高新區卓麗婭服裝店、錦江區恩曼服飾店、武侯區求蒂若服裝店等是欣賀股份2017年至2019年上半年的第一大客戶，銷售收入分別為8811.76萬元、8763.78萬元、4497.20萬元，銷售佔比分別為5.39%、4.98%、4.99%。據工商資訊顯示，除了以上三家服裝店外，朱潔、李毅及其關聯方朱丹桔、鄧安、李光儉等人還控制錦江區風雅服飾店、錦江區壁雅服飾店、錦江區中悅時裝店、成華區艾薇服裝店等同類企業數十家，而這些服裝店多已登出。其中，2016年10月登出的錦江區中悅服裝店還出現在欣賀股份2016年第二大客戶中。
前五大客戶中存在同樣問題的還有管理商林建培。林建培控制的晉江市梅嶺欣莉服裝店、泉州冠君百貨有限公司、福建駿雅商貿有限公司、鯉城區聯菲美服裝店、泉州萊利百貨有限公司是欣賀股份2016年和2017年第一大客戶，銷售收入分別為11985.40萬元、6997.81萬元，銷售佔比分別為8.00%、4.28%。據工商資訊顯示，其中的晉江市梅嶺欣莉服裝店已經於2016年10月登出，這個登出時間與前面錦江區中悅時裝店的登出時間十分接近。另外，林建培及其關聯方楊美珠、林聯輝等人還控制晉江市青陽週末服裝店、石獅市丹禾璐服裝店等同類企業數十家，而這些服裝店也多已登出。
值得一提的是，欣賀股份前次IPO被否的主要原因就包括公司可能與客戶之間存在未披露的關聯關係。所謂事出反常必有妖，這些不斷開設又不斷登出的服裝店，是否實際上由欣賀股份控制？銷售收入又是否真實？同時，在管理商模式下，公司需向管理商支付銷售管理費。據招股書披露，2016年至2019年上半年，銷售管理費分別為13526.38萬元、17534.68萬元、19038.22萬元、8190.27萬元。如果這些所謂的管理商實際由欣賀股份控制，那麼銷售管理費的流向也成了疑問。
另外，據成都市錦江區人民法院出具的民事判決書顯示，管理商朱潔、李毅控制的錦江區恩曼服飾店從2017年7月1日開始與四川省圖書館簽訂商鋪租賃合同，但2018年6月30日租賃期滿後，在四川省圖書館不同意續租的情況下，仍然非法佔用商鋪且未支付租金。但欣賀股份並沒有在招股書中披露自營門店霸佔商鋪一事。
同時，令人不解的是，在聯營管理商模式前五大客戶以及經銷模式前五大客戶中，都有恆美集貿易，也就是說，欣賀股份對恆美集貿易的銷售持續存在既有經銷模式，又有管理商模式的情況。對同一客戶兼具兩種銷售模式的合理性，以及背後是否依然存在重複確認收入的可能，還存在疑問。
研發費用或虛增，新品滯銷，存貨減值計提或不充分
2016年至2019年上半年，欣賀股份的研發費用分別為7890.43萬元、6734.74萬元、6490.11萬元、3274.94萬元。值得說明的是，服裝企業的所謂研發活動包括兩類，第一類是對面料、圖案等的研發，例如改變纖維結構以提升服裝質感，或者為某一季的潮流確定基本花紋，並不直接對應某一產品。第二類是對具體新款服裝的開發設計，也就是畫設計圖紙，每一款設計都明確對應一個服裝產品，是服裝製造的步驟之一。據招股書披露，欣賀股份的主要研發活動就是後者，那麼依據企業會計準則，新款服裝設計費用就應當作為製造費用計入存貨成本，而不應當確認為研發費用。因此，欣賀股份存在虛增研發費用的嫌疑。
儘管每年推出超過4000款款式，但欣賀股份的新款很難賣出去。據招股書披露，報告期各期末，產成品餘額分別為55422.53萬元、61548.09萬元、75534.14萬元、75402.83萬元。其中，庫齡1年以上產成品餘額分別為35147.81萬元、35152.23萬元、38154.61萬元、41196.83萬元，佔產成品餘額的比例分別為63.42%、57.11%、50.51%、54.64%；庫齡3年以上產成品餘額分別為9699.96萬元、14285.82萬元、18873.65萬元、19810.99萬元，佔產成品餘額的比例分別為17.50%、23.21%、24.99%、26.27%。可以看出，公司有大量產品滯銷，且庫齡明顯偏高。
欣賀股份對滯銷產品進行折扣處理，對庫齡1至2年產品採取5.0-5.5折的銷售折扣、對庫齡2至3年產品採取4.0-4.5折的銷售折扣、對庫齡3至4年產品採取3.0-3.5折的銷售折扣、對庫齡4年以上產品採取2.0-2.5折的銷售折扣。這其中存在的潛在問題就是存貨減值。存貨減值測試中的一個關鍵要素是可變現淨值，即售價減去銷售費用。欣賀股份對庫存商品採取2.0-5.5折的銷售折扣意味著商品售價大幅降低，也就導致可變現淨值大幅降低，是存貨減值的跡象。然而，欣賀股份對存貨跌價準備的計提很可能並不充分，對庫齡1至2年存貨計提比例僅5%，而同行業的安正時尚（證券程式碼：603839.SH）、朗姿股份（證券程式碼：002612.SZ）、歌力思（證券程式碼：603808.SH）、錦泓集團（證券程式碼：603518.SH）對庫齡1至2年存貨計提比例為10%-50%。若按照行業計提比例的上限50%謹慎估計，則欣賀股份各期需要多計提存貨跌價準備9123.62萬元、11878.14萬元、16820.79萬元、15392.70萬元。
盈利能力下滑，募投專案大可不必
據招股書披露，2014年末至2019年6月末，欣賀股份自營模式和經銷模式合計經營門店數量分別為757家、697家、617家、590家、600家、574家，門店數量呈現淨減少趨勢。門店數量減少背後的業績下滑風險直接反映在公司營業收入和淨利潤上。2014年至2019年上半年，公司營業收入分別為22.18億元、18.13億元、14.98億元、16.34億元、17.60億元、9.00億元，淨利潤分別為7.13億元、4.87億元、1.85億元、1.92億元、2.06億元、1.12億元，淨利率分別為32.15%、26.86%、12.35%、11.75%、11.70%、12.44%。從2014年巔峰期後，欣賀股份營業收入開始滑坡，儘管從2017年起營業收入緩慢回升，但依然沒能回到2015年的收入高度。在盈利能力方面，淨利率更是一路下滑，甚至不及2014年淨利率的一半高。
然而，在門店數量持續減少的背景下，欣賀股份卻打算募資67302.48萬元，投入所謂的品牌營銷網路建設專案，計劃在未來三年內開設365家店鋪，總面積約50220平方米。結合增收能力和盈利能力下滑的現實，公司一邊關閉大量門店，一邊又募資新開大量門店，這一投資的必要性存在疑問。
另外，欣賀股份還打算募集28000.00萬元用於補充營運資金。可是，截至報告期末，公司貨幣資金賬面餘額58877.90萬元，其中主要為銀行存款57619.80萬元。在資金充裕的情況，公司卻還要大量募集資金，必要性依然存疑。