7月9日，在港上市的中國飛鶴再度針對沽空機構“殺人鯨”Blue Orca Capital的做空報告，釋出澄清公告，稱其指控“毫無事實根據或為失實陳述”。並詳細列出包括物流公司及收入確認、行業資料、運營費用、現金狀況與納稅記錄等10大論據，逐一反駁殺人鯨的指控。
中食財經注意到，在殺人鯨釋出沽空報告當天，建銀國際第一時間針對該事件發聲力挺飛鶴。在其當天釋出的報告中，重申建銀國際給予中國飛鶴“優於大市”的評級，目標價19.50港幣。同時反對殺人鯨資本的不實指控，並且針對殺人鯨資本的主要指控一一提出反對觀點。
01
飛鶴10大論據回擊“殺人鯨”
昨天上午，沽空機構Blue Orca Capital公佈一份長達64頁的報告稱，飛鶴存在財務造假、調低運營成本等九大“罪狀”，甚至將飛鶴類比之前爆雷的瑞幸咖啡。
中國飛鶴隨即在港交所釋出澄清公告表示，公司2020上半年營收預計增長40%。在面對突如其來的做空狙擊時，中國飛鶴不僅及時給予了回擊，資本市場也顯得比較冷靜。殺人鯨在做空報告中給予飛鶴每股5.67港元的估值，較上日收盤價砍價64%。雖然當天飛鶴早盤股價受此影響，跌幅一度超過8%。但在飛鶴髮布第一份澄清公告後，飛鶴拉漲，盤中站上17.08港元創歷史新高，當天飛鶴報收16.96港元/股，漲幅為7.21%。
今日飛鶴再度釋出詳實的澄清公告。對於被指“透過未披露關聯方物流公司的收入誇大”的質疑，飛鶴回應稱“公司僅對直接送往經銷商部分的產品於交貨時確認收入，由工廠倉庫往各分倉倉庫之間的物流屬於調撥，因而不會確認收入。”
飛鶴指出，瑞信達只是飛鶴的物流服務供應商之一，2017-2019年瑞信達向飛鶴提供的物流服務分別佔公司物流總費用的約29.0%、22.6%及19.2%。同期，由工廠倉庫到分倉倉庫間的物流服務佔瑞信達提供的物流服務總金額的96.6%、97.8%及97.9%，由工廠倉庫到經銷商的物流服務佔瑞信達提供的物流服務總金額的3.4%、2.2%及2.1%。
殺人鯨在做空報告稱，尼爾森和商務部的資料顯示，飛鶴誇大了收入。“尼爾森的資料和商務部的資料都表明，飛鶴在2018-2019年的實際收入比該公司報告的少49%。”
對此，飛鶴在公告中指出，尼爾森統計的資料可反映行業發展趨勢和競爭態勢，但未必能用於全面反映公司的實際運營情況。並且，飛鶴未向商務部申報過運營資料，做空報告中所謂的商務部資料並未提供明確來源或連結，其資料可信度成疑。同時，飛鶴引用尼爾森、國家統計局以及弗若斯特沙利文的資料來印證了公司市場份額。
做空報告中稱，中國飛鶴虛報了數十億美元的運營費用，包括廣告和人工費用等，將員工人數少報了10倍之多，嚴重誇大了盈利能力。對此，飛鶴在澄清公告中明確表示，集團共計擁有5422名全職員工。做空報告中所稱的50000多名人員應該是包含了集團經銷商和終端零售店的所有市場服務人員所得出的數字。
至於廣告投放費用，飛鶴方面表示，2019年，集團減少了央視一套的廣告投放時間，增加了央視九套和央視十四套的廣告投放時間，該等調整有助於集團控制電視廣告的投放成本。並且，由於在嬰幼兒配方奶粉行業的龍頭地位，飛鶴在廣告服務供應商的談判中具備較強的議價能力。
02
飛鶴亮出“逾148億元”存款
對於“皮包工廠和可疑退稅”的問題，飛鶴表示，雖然泰來工廠尚在建設中，但飛鶴乳品有限公司在2016年成立後就開始進行貿易活動，銷售集團的產品，並由此產生收入及稅項。飛鶴泰來自2016年以來的退稅是基於該等貿易活動而產生的。
殺人鯨在做空報告提到，飛鶴透過虛構在建專案程序，誇大了數十億美元的資本支出，用於掩蓋業績造假帶來的虛假利潤。
飛鶴回應中強調，克東工廠在包裝處理能力的擴充套件已於2018年底完成，而招股書中披露的克東工廠的擴充套件指的是乳粉智慧化生產能力的擴充套件。吉林工廠於2020年5月透過政府驗收，正在申請辦理嬰幼兒配方奶粉生產許可證。截至2020年6月30日，吉林工廠已發生約3.56億元的開支。
同時，對於飛鶴與原生態牧業的關聯關係，飛鶴在公告中表示，在公司上市招股書中已經作出詳細披露，建議殺人鯨可參見招股章程中“風險因素”及“業務”章節。
值得一提的是，澄清公告顯示，截至今年6月30日，飛鶴銀行存款餘額超過148.69億元，“公司的現金狀況良好”。而且納稅記錄證明，今年上半年納稅總額約19.3億元，較2019年同期增長34%。
最後，飛鶴在澄清宣告中提醒投資者，相關指控乃殺人鯨的意見，其利益未必與股東利益相符一致，而其亦可能蓄意打擊對公司及其管理層之信心，並損害公司的聲譽。股東應審慎對待相關指控。中國飛鶴保留就該報告相關事宜採取法律措施之權利。
據悉，去年以來，中國乳業頻繁成為做空機構的瞄準物件。2019年8月，殺人鯨兩度釋出報告，做空澳優乳業。2019年11月，飛鶴上市不到10天，就曾被GMT做空，如今時隔8個月，再遭殺人鯨沽空。
03
高額利誘，做空成本低
那麼，為什麼做空機構對做空樂此不疲？又為何兩度盯上中國飛鶴？
華爾街有句名言：股價自身的重量都會讓它跌下來的。大意是交易者的恐高心理，價格都會在一段時間內下跌。這也是做空機構喜好做空的一大理由。
做空機構的動機和目的非常明確，即為了做空目標公司達到沽空獲利。“沽空”已然形成產業鏈，一旦沽空成功，利潤可觀。這條產業鏈包含了第三方研究機構、對沖基金，甚至是律師事務所。
此外，相關金融分析師認為：其一，價格的上漲往往需要多方面因素共同發力，而價格的下跌往往只需要一方面因素即可；其二，商品整體而言，上漲的時候往往比較慢，而下跌的時候往往比較快，因為跌得時候大家都恐懼，容易形成市場踩踏行情。這也是人性使然；其三，做空沒有系統性風險。
獨立乳業分析師宋亮表示，這些做空機構，他們更關注近幾年業績及利潤高增長的新興企業，他們主觀認為這些企業在財務和管理等方面存在不足或漏洞，所以不論真假都嘗試做空一下。另外，做空的低成本性也助長了沽空機構的這種囂張行為。
今年4月，飛鶴公佈的首份上市財報顯示，2019年中國飛鶴實現收入約為137.22億元，同比增長32%。其中，超高階星飛帆與臻稚有機系列帶動高階嬰幼兒奶粉銷售上漲41.4%至94.1億元，佔總營收比重升至68.6%。飛鶴表示，主要是超高階系列產品拉動了公司收益增長。
正所謂樹大招風，飛鶴近幾年的業績迅速增長，屢屢被做空結構盯上。殺人鯨報告顯示，飛鶴在2019年的稅息折舊及攤銷前利潤和淨利潤率都高於蘋果、騰訊和阿里巴巴。此前GMT Research報告也提到，在過去十年裡飛鶴收入增長了約八倍，很是可疑。但這兩家沽空機構的報告多為引用資料，缺乏自身調研，無疑是“管它有棗沒棗，先打三杆子”。
香頌資本董事沈萌表示，沽空機構可以自己做空，也可以通過出售沽空報告盈利。有些沽空機構只是利用一些投資者資訊不對稱而製造事端，並非所有做空都像瑞幸咖啡案一樣言之鑿鑿。
有分析人士指出，一是對中國國情以及中國乳業的不瞭解；二是類比瑞幸，存在嚴重的邏輯漏洞。此次做空，論手段、證據、專業性，跟上一次GMT Research一樣，純粹是為了做空而做空，並且他們的目的是一致的，即透過混淆視聽，用所謂的“一手資料資訊”，透過包裝、整理，以讓投資者感覺到資料的“真實性”，進而實現打壓股價的目的。
這次殺人鯨的“如意算盤”顯然落空了。針對兩次做空報告，中國飛鶴都能迅速、詳實且強有力地回擊，股價不跌反漲。做空機構顯然是踢到“鋼板”了。