非經常性損益幾乎佔據了公司利潤的半壁江山，而實控人“平價”獲取了上市公司為其代培的支付業務企業。
本刊記者 胡楠／文
2019年，用友網路（600588.SH）實現營業收入85.10億元，同比增長10.46%；實現歸屬淨利潤11.83億元，同比增長93.26%。在轉型後，上市公司的經營效益得到進一步提升。
同時，為了更好聚焦雲服務主業，上市公司將其控股子公司北京暢捷通支付技術有限公司（下稱“暢捷通支付”）80.72%的股權轉讓給北京用友融聯科技有限公司（下稱“融聯科技”）。
表面上看，上市公司業績欣欣向榮，剝離非主營業務聚焦雲服務有利於公司的長遠發展。但是，事情真的如此簡單嗎？
非經常性損益扛大樑
2017-2019年，用友網路分別實現營業收入63.44億元、77.03億元、85.10億元，同比分別增長24.06%、21.44%、10.46%；營業利潤分別為6.76億元、9.43億元、14.05億元，同比分別增長1412.29%、39.47%、48.93%。
如果進一步細化營業利潤的構成，則可以發現近年來用友網路業績對非經常性專案的依賴逐漸增強。
2017-2019年，用友網路投資淨收益與公允價值變動淨收益合計分別為7163萬元、1.01億元、5.22億元。
倘若剔除上述影響，2017-2019年公司營業利潤則分別為6.04億元、8.42億元、8.83億元；公司2019年營業收入增速10.46%，而營業利潤的實際增速只有4.87%，而不是報表中的48.93%。
除了非經常性損益之外，用友網路費用科目的異常也在一定程度上對沖了公司盈利方面的問題。
2017-2019年，用友網路的銷售費用分別為14.17億元、16.49億元、16.34億元，同比分別增長7.94%、16.33%、-0.91%，營業收入增速分別為24.06%、21.44%、10.46%。2019年，在收入增長的同時，用友網路的銷售費用竟然呈現負增長。
針對上述問題，上市公司相關負責人對《證券市場週刊》記者表示，2019年公司研發技術人員同比增長19%，研發費用同比增長了17.25%；公司的銷售及管理人員同比均有下降，以及公司股權激勵成本分攤同比下降，導致銷售費用和管理費用基本與同期持平，公司不存在調節費用以實現盈餘管理的情形。
核心業務毛利率下降
用友網路“雲”轉型之後，業績得到了明顯的提升，2017-2019年，其軟體產品收入分別為25.64億元、26.90億元、27.50億元，同比分別增長8.40%、4.90%、2.23%；技術服務及培訓產品收入分別為34.64億元、45.95億元、53.36億元，同比分別增長37.10%、32.60%、16.13%。
從統計口徑來看，公司將雲相關的業務收入納入了技術服務及培訓產品。
而經歷過兩年的快速增長之後，用友網路的營業收入增速開始放緩，公司近年來的主要業績增量“雲”相關業務的毛利率也開始下降，2016-2019年，公司技術服務及培訓業務毛利率分別為42%、52.20%、53.90%、48.30%。
對於毛利率的問題，上述負責人表示，2019年該業務毛利率較2018年有所下降的原因是低毛利業務佔比提升。
上市公司做嫁衣
2020年7月1日，用友網路釋出公告稱，為聚焦雲服務主業，擬將持有控股子公司暢捷通支付80.72%的股權轉讓給融聯科技，轉讓價格為2.98億元，暢捷通支付整體估值3.69億元。
另外，據企查查，融聯科技的實際控制人與用友網路的實際控人均為王文京，其間接持有融聯科技69.09%股份。
表面上看，這是一次向實際控制人出售公司資產的簡單交易，而且交易金額也並不大，但如果細究暢捷通支付的股權轉讓過程，則存在著上市公司為大股東代培企業的明顯嫌疑。
2015年5月，用友網路以5603萬元的價格從暢捷通支付原股東手中購買其持有的暢捷通支付24.90%的股權，公司整體估值為2.25億元。
次年10月，用友網路又從子公司暢捷通資訊科技股份有限公司手中，以1.96億元的價格收購其所持有的暢捷通支付55.82%的股權，並擬向暢捷通支付增資1億元（上市公司於2020年7月1日釋出公告，終止對其進行增資）。
截至2016年8月31日，在持續經營前提下，經收益法評估，暢捷通支付股東全部權益價值的評估結果為3.50億元，較賬面值增值2.22億元，增值率173.21%。
透過計算可以得出，用有友網路獲得暢捷通支付80.72%總的成本約為2.52億元；而根據最新一期的評估報告，暢捷通支付股東全部權益評估價值為3.69億元，相較賬面增值2.08億元，增值率為128.76%。
也就是說，5年間，暢捷通支付80.72%股權的價值由2.52億元增長至2.98億元，整體的估值則由3.50億元增至3.69億元，幾乎沒有增長。
2015年，暢捷通支付的營業收入僅為896萬元，淨利潤-3172萬元；2019年，其營業收入則大幅增長至6.51億元，實現淨利潤2681萬元；2020年第一季度，公司的業績更是大幅提升，實現營業收入2.10億元，淨利潤1717萬元。倘若以2019年資料為基礎，則暢捷通支付2020年第一季的營業收入與淨利潤的“完成度”分別為32.29%、64.03%。
需要指出的是，2020年一季度，國內新冠狀肺炎疫情正處於高峰期，所有行業均受到不同程度的影響，而在此大背景下，暢捷通支付業績卻能逆勢上漲，僅一個季度就完成了往年淨利潤的一半以上。
就在其業績得到大幅改善並扭虧為盈之時，暢捷通支付的整體估值溢價率不升反降，著實令人費解。
從資金的角度，雖然在暢捷通支付股權轉讓過程中，上市公司獲利金額僅為4611萬元，但暢捷通支付扭虧為盈過程中投資風險全部由上市公司承擔；而且，以其目前的盈利能力來看，2020年，暢捷通支付為上市公司帶來的收益應該遠高於4611萬元，上市公司在虧損時買入，而在相關資產扭虧為盈並且利潤水平大幅提升之時，選擇以幾乎“平價”的方式出售其股權給上市公司實際控制人，難逃利益輸送之嫌。
對此，上市公司負責人表示，暢捷通支付的評估價值不僅考慮了已列示在企業資產負債表上的所有有形資產、無形資產和負債的價值，同時也考慮了資產負債表上未列示的企業品牌價值、人力資源、營銷網路、穩定的客戶群等商譽，不存在低估的情況；評估公司以審慎態度，根據公司實際經營情況及行業發展趨勢，對未來期間的預期收益進行合理評估，不存在做低估值的情況。
“大存大貸”再現？
2017-2019年，用友網路資產負債率分別為51.97%、49.73%、52.71%，雖然其資產負債率穩中有升，但是僅從負債率數字的角度，無法看出公司存在的問題，而落實到貨幣資金的層面，則存在些許異常。
同期，上市公司賬面貨幣資金及理財產品合計分別為51.79億元、60.62億元、73.68億元，佔總資產的比重為36.90%、39.83%、42.01%，表面上看，公司的現金充裕，但有意思的是，在大額存款的同時，公司賬面上也存在著大量短期借款。
2017-2019年年末，上市公司的短期借款分別為34.50億元、31.56億元、42.36億元，透過對比可以發現，上市公司賬面現金及理財大約為其短期借款的兩倍，並不存在明顯的償債壓力；而且，同期分別為14.30億元、20.43億元、15.33億元。
顯然，上市公司的自有資金足以滿足大部分日常運營需求，並不需要如此高額的短期借款，那麼公司為何要存在如此大金額的短期借款呢，是因為借款成本低嗎？
透過查詢近年財務資料，《證券市場週刊記者》發現，用友網路為借款所支付的費用遠高於其獲得的利息收入，2017-2019年，公司賬面利息費用分別為1.59億元、1.90億元、1.91億元，利息收入僅分別為5386萬元、8525萬元、7676萬元。
更為奇怪的是，在上市公司於2020年7月釋出定增預案，擬募集資金64.30億元，其中用於補充流動資金及歸還銀行貸款的金額為12.10億元。
對此，投資者不禁發問，上市公司並不缺錢，也並非由於成本低而向銀行貸款，現如今又募集資金用於補充流動資金償還銀行貸款，上市公司如此神操作著實令人費解，難道是又一次“大存大貸”？
針對資金使用方面的問題，上述負責人表示，公司目前存在現金和借款雙高的原因有兩點，公司之子公司暢捷通、用友汽車、新道科技、用友金融四家上市及掛牌公司的貨幣資金比較充裕，但由於獨立上市或掛牌，母公司不能佔用；另外，公司為子公司戰略投資專案儲備資金，故導致產生存貸雙高的情況。
