週三歐股盤前，美國10年期基準國債收益率一度降至1.63%下方，重新整理一週來盤中新低。但是美聯儲會議紀要公佈後，10年期美債收益率上行，在尾盤一度升破1.67%重新整理日高，日內升幅再度超過1個基點。其實，回顧過去兩個月的美債行情，美債收益率上升一方面是受供需因素影響，另一方面是受經濟基本面影響。
供大於求的結構支撐美債收益率
2020年3月疫情以來，美國政府開展了多輪大規模經濟刺激計劃，而這些刺激計劃所需的資金基本上是依靠美國財政部發行債券來完成。據不完全統計，過去一年美國財政部每個季度新發行債券規模至少6500億美元，而美聯儲每月購買國債約800億美元，也就是說美聯儲每季買債大約2400億美元。從這組資料可以看出，國債供給明顯大於需求，如果考慮舊債券到期會減少流通債券數量等因素，粗略估計，每個季度新增流通債券的規模也是幾千億美元的水平，美債供大於求的情況依然存在。在供給大於需求的情況下，美債收益率必然上行，美債價格必然下跌，以此來吸引投資者，或者說是促成買賣成交。
結合2月底至3月中旬市場表現，有些現象就容易說通。拜登政府新經濟政策出臺前，債券收益率劇烈波動可以認為是市場對債券供給進一步增加的預期。因此，按照當時的美債價格，購債方自然不願意接盤，進而迫使債券價格下行，收益率飆升。然而，等到刺激計劃落地之後，市場又重歸平靜。
根據德銀模型測算，自去年以來的美國國債發行量增加，已經推動了10年期美債收益率約48個基點的提高，美聯儲購債則抵消了30個基點。該機構認為，考慮到目前市場上美債供需失衡，債券收益率未來恐進一步走高。
美聯儲對收益率走高並不擔心
換個角度來看，美國財政部的刺激政策和美聯儲的寬鬆政策的確給美國經濟帶來了活力，最近半年來，經濟復甦格外強勁，這推高了市場的通脹預期和實際利率。
從4月7日FOMC紀要來看，美聯儲對與美債收益率走高並不擔心，大多數與會者稱通脹前景面臨的風險大體平衡。他們認為，美債收益率上行反映了經濟前景的改善、通脹預期的部分上揚以及對國債發行量增加的預期。美聯儲工作人員的報告也稱，長端美債收益率走高趨勢在會議期間加速，基於TIPS的遠期實際利率也大幅上升，市場參與者強調其根本原因是財政刺激和疫苗接種帶來的經濟前景改善。
另外，目前的經濟情況也沒有達到美聯儲的預期。美聯儲表示，被疫情深度影響的經濟領域依舊保持疲軟，通脹持續低於2%的官方目標，就業仍比疫情前減少了950萬個工作崗位。
儘管上述指標沒有達到美聯儲的預期，但是當下的經濟、就業形勢是在逐步好轉的。隨著美國疫苗的大規模接種，越來越多的人能夠自由出行，就業情況也逐步好轉，短期內實體經濟有望出現爆發式增長。基於此，大量資金更有意願去投資實業，而不是購買債券，原本持有債券的投資者也會有一部分拋售國債，投資實體經濟。這也可以理解為市場對美債需求進一步減少，美債下行趨勢不變。
未來數月美債或將延續下行
芝商所高階經濟學家兼執行董事埃裡克·諾蘭德(Erik Norland)表示，“在過去的兩個月裡，美國國債收益率有了相當大的提升。一部分是通脹預期上升的結果，通脹預期已經向更平均的歷史水平反彈，一部分也是實際收益率上升了約50個基點。但從更深層次來看，或許還有一些可能被忽略的原因，那就是一方面美國國債發行量與美聯儲購買規模的錯配。”
“隨著美國經濟開始復甦，希望能從疫情中恢復過來，美聯儲可能會發現自己的處境是，它很想進一步縮減資產購買，就像2013年和2014年那樣，但卻有可能導致債券收益率進一步上升。”諾蘭德說，“無論如何，這種國際發行規模、美聯儲購買步伐、股票市場估值和長期利率水平之間的動態關係，以及其中的反饋迴圈，都可能成為未來投資回報的驅動力。”
總體來看，在美聯儲不增加購債規模的前提下，美債供大於求的格局仍將延續。正如諾蘭德所說的那樣，未來不排除美聯儲縮減購債規模。屆時，2013-2014年美債瘋狂上漲的一幕又將重演。此外，隨著經濟復甦，通脹預期、實際利率也會推升美債收益率上行。投資者可關注10年期美國國債期貨（ZN）逢高做空的機會。