曲豔麗 | 文
債市的信仰似乎有些鬆動了。
財政部資料顯示，十年期國債收益率自4月8日的低點2.48%以來，至6月5日的高點2.85%，已上行37個BP。
至此，2月3日春節以來的利率下行空間基本被抹平。
整個調整過程實際上是從5月份開始的。過往在債券牛市中亦不乏調整，但像這樣以月度為級別的調整，仍是少見的。
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債市的信仰
在疫情爆發期間，銀行間流動性極其充裕，資金利率快速下行。
海清FICC研究院全球首席經濟學家鄧海清撰文形容：“4月，債券市場陷入瘋狂情緒，特別是短端完全泡沫化。”
如今，國內經濟開始緩慢復甦。
所以，央行貨幣政策不再需要“前期密集出臺降準降息等放鬆訊號較強的傳統政策工具”，穩增長不再是唯一目標，防風險重要性顯著上升。
與此同時，6月1日，央行新創設直達實體經濟的兩個創新貨幣政策工具。其意，可能在於“縮短貨幣政策的傳導鏈條”，或者說，寬信用繞過了傳統的寬貨幣。
在交易層面，前期漲得太多太快太久，債券市場獲利盤豐厚，調整也在所難免。
一時間，債市是徹底轉入熊市、還是調整過半接近企穩，成為市場熱議的話題。
絕大多數機構站隊後者: “經濟回暖並非一朝一夕”、“債市難以突然轉熊”、“不必過於悲觀”。
中信證券明明債券研究團隊的報告稱，目前利率中樞會上行到2.8%-3.0%的區間，但突破3.0%的機率不大，貨幣政策不會驟然收緊。
當債市陷入調整，即便是最具債性的純債基金也會大幅波動。
對於近一個月內買入債券基金的人來說，短期內可能會出現賬面虧損。
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“固收 ”
然而，債基真的那麼慘嗎？
以中歐基金的兩隻“固收 ”策略產品為例。
1. 中歐雙利是一隻二級債基。
檢視2019年年報，權益投資佔總資產的比例在15%上下，以大藍籌為主。債券投資主要是利率債、資質較好的信用債、以及可轉債。
2. 中歐琪和，則是一隻偏債混合型基金。
過去三個季度，中歐琪和的權益持倉都在10%左右，可轉債持倉也不高。權益資產配置的比例不一樣，則風險收益特徵也有所不同。
2020年迄今，中歐雙利和中歐琪和的收益率仍在2-3%之間。
即便從5月初開始計算，債券此後開始呈現下跌態勢。其中，帶有一定股票倉位的混合二級債基，跌幅也是最小的。
二級債基、偏債混合型基金等，事實上都是“固收 ”策略的一種。
所謂“固收 ”，即固收增強策略。
這種投資策略，以債券類資產為底倉，與此同時配置一定的風險資產以增厚收益。
“ ”的部分，包括但不限於打新、可轉債、二級市場股票、大類資產配置策略、量化對沖等。
“對於大多數投資者而言，固收 產品屬於投資的一站式服務。”中歐基金多資產策略組投資總監、固收 團隊負責人黃華稱。
這是因為“股債蹺蹺板效應”，即股市和債市之間，常常呈現此消彼長的關係。
以剛剛過去的5月份為例，債市調整，但是股市有機會。
整理資料可以發現，截至2020年一季度末，過去的28個季度，股債絕大多數處於對沖或雙牛狀態，其中4個季度出現股債雙殺，但都沒有連續出現過。
“固收 ”因為有股票和債券的適當配比、以及二者資產的相互對沖，投資者無需再糾結於權益投資比例、市場擇時、資產流動性等複雜而專業的事。
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毫不誇張地說，“固收 ”策略，幾乎是今年投資理財市場最火爆的話題之一。
上海的一位基金電商負責人在直播中透露，無論走到哪裡，內部開會、拜訪銀行、拜訪網際網路渠道，所有人都在討論這一策略。
彷彿如果哪家基金公司不覆蓋“固收 ”策略，就要失去這個市場了。
甚至於越來越多的銀行正在與基金公司合作發行“固收 ”產品。
“固收 ”並不是新事物，為何偏偏今年火了？
根本原因是，寶寶類的收益率太低了！
過去，貨幣基金收益率4%，固收 策略5-7%，股票型基金年化大概在8-10%，沒有人會選擇固收 。
當餘額寶等貨幣基金的收益率破2%，固收 策略仍然在5-7%的收益率水平就凸顯了價效比。
好，是比較出來的。
隨著利率中樞下行到相對低位，純債兩三個點的收益率再難滿足市場需求，銀行理財產品的收益率也降至3-4%左右。
稍微承受一點風險資產，開始變得可以接受。於是，固收 策略逐漸浮出水面：既有固定收益產品的收益穩定性，也有適當權益配置而取得的高於固收產品的收益率水平，一面是盾、一面是矛。
“固收 ”策略定位於理財替代。
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一種資產配置策略
究其本質，“固收 ”是一種大類資產配置策略。
股票/債券的配比，並非按照一個固定的比例。
協會資料顯示，近15年股票型基金年化收益率平均為14.1%，債券型基金年化收益率平均為6.9%，顯著高於市場無風險收益率水平。（中國基金業協會，截至2018年底）
然而，不同年份之間的收益分佈極不平均，如何熨平波動就是難點所在。
中歐基金多資產策略組投資總監、固收 團隊負責人黃華曾就職於平安系，擅長大類資產配置，管理過5000億大資金的團隊。
在他看來，固收 產品重要的是在各資產之間做估值定價和配置。
資產配置不單是一種理念或一類模型，更是一套完整的流程。
例如事前，確定合理的長期資產配置中樞。事中，基於宏觀、估值、市場情緒、技術走勢等評估各類資產的超低配。事後，定期績效歸因。
“紀律化投資的核心，是對投資流程的堅持，關鍵是要做好定期再平衡和嚴格遵守訊號體系。”黃華稱。
所謂“定期再平衡”，相當於在各類資產間高拋低吸。所謂“訊號體系”，是提取有效資訊進行投資決策。
黃華這一席話的意思，就是紀律性和流程是非常重要的，科學性的成分大於藝術性。
黃華稱，參考海外經驗，資產配置決定了多資產策略80%以上的收益來源。
這樣，固收 產品更接近於一個資產配置的最終形態：收益穩定，又不缺乏向上的彈性。
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中歐心益
固收 產品的特性，以債券為主，橫跨股票。
銀河證券資料顯示，中歐基金近6年(2014年-2019年)股票投資主動管理收益率201.28%，位於全行業第二；近6年(2014年-2019年)債券投資主動管理收益率56.49%，全行業6/53。
近日，中歐基金有多隻黃華管理的“固收 ”策略產品面世。
例如，6月8日正式發行的中歐心益穩健(A:009621 C:009622)，權益佔比0-30%，其收益來源於三點：
其一，基礎收益是固定收益類資產，以中短久期、高信用品種為主，不以信用下沉為獲取收益的主要來源，中歐獨立的信用研究團隊將對信用風險把關。
其二，彈性收益來自於股票、可轉債。在熊市末期、牛市初期，配置可轉債，因為轉債的債底特性。牛市中期，配置權益。
不得不說，中歐基金的權益投資能力亦功不可沒，出了一批自帶流量的明星基金經理，固收 策略的個股均來自於中歐核心股票池和長期跟蹤股票池。
其三，增強收益，即股票打新、轉債打新、回購加槓桿、利率波段等其他方式。
在產品設計上，中歐心益的每筆投資需持有滿6個月，之後隨時可贖回，鎖定期不算很長。
最後不得不說，對新發固收 產品而言，當前短期債券價格回撥，是有利於新基金建倉的。大家怎麼看？
@中歐基金黃華 @中歐基金固收團隊