技術性逾期算不算逾期？
文 / 巴九靈
最近，市值近3000億、年出欄生豬1812萬頭的“豬茅”牧原股份因為商業票據逾期的新聞，股價陷入動盪。
這背後，是投資者的疑惑與恐慌：在豬週期的陰影籠罩下，牧原股份的資金鍊兜不兜得住？
01小巴先帶大家看看前情提要。
12月2日，上海票據交易所統計了一份截至2021年11月30日的商業票據逾期的名單：
今年第三季度出現3次以上付款逾期，且截至2021年11月30日有逾期餘額或2021年11月當月出現付款逾期的承兌人數量為384家。
12月6日，有媒體發現牧原股份旗下31家公司出現在了這份逾期名單上，“牧原系”31家公司的逾期總額為1666.88萬元。
部分投資者認為，牧原股份連1666萬都還不起了，說明資金情況很不樂觀。於是，就有了牧原股份的股價大跌。
02在上海票據交易所披露的逾期名單中，除了蘇寧、恆大新能源汽車、花樣年（房地產）這樣資金週轉不暢的公司之外，中石油旗下也有9家分公司在列，但中石油顯然不可能因為缺錢而逾期，逾期另有原因。
牧原股份表示自己也是有錢的，一天之後，12月7日，所有逾期的商票完成兌付。
隨後，牧原股份召開電話會議，解釋商票逾期的原因主要是：業務管理不規範、操作與系統問題。
那麼，牧原股份因為技術性原因才出現商票逾期的說法，可信嗎？
實際上，技術性原因這個解釋，對於許多債券投資者來說並不算陌生，以至於有了“技術性違約”這個專門的詞彙來描述債券的延期兌付。
據國海證券統計，2015年以來共有13只債券因“技術性原因”無法在到期日兌付，但幾天內又重新劃轉資金完成兌付。
有些債券出現技術性違約，是由於資金歸集失誤、系統操作失誤、大額支付系統關閉等原因導致資金未及時劃付，但兌付資金在兌付日前已經湊齊；
有些債券是在兌付日前公司未能湊齊足額資金，導致未能按期完成兌付；
有些債券只說因為技術原因未能及時劃付資金，但沒說兌付日是否湊齊了足額資金。
技術性違約若說不算違約，是因為好歹還上了，雖然晚了幾天；較真的話就是違約，畢竟沒按時還款。
從市場反應看，城投、國企背景的債券發行人後續受影響較小，而民企發行人的再融資就比較困難，甚至出現實質違約。
以信用卡逾期打個比方，有的人是有錢但忘記還款日，在寬限期內還上就沒事了；有的人其實沒錢，到期了得臨時找過橋資金週轉，兩者的流動性情況並不一樣。
你要很有錢，大家才會相信你是無意違約的。
03回到牧原股份這邊，近些年來，牧原股份的出欄量不斷提高，養豬龍頭的地位越發穩固，但出欄量的提高只有透過不斷的資本投資——蓋豬圈，才能實現。
近5年來，牧原股份的投資性現金流從-23億元擴大至-453億元，而單靠賣生豬帶來的經營現金流大約只有投資現金流的一半，所以大額借貸就成了牧原股份維持現金流的方式。
三季報顯示，牧原股份的長短期借款總額共400億元，流動比率僅為0.7，可見債務負擔較重，資金鍊比較緊張。
*通常，流動比率應該保持在2以上，也就是流動資產等於流動負債的兩倍，即使流動資產有一半在短期內不能變現，也能保證全部的流動負債得到償還。
所以，牧原股份在12月6日票據逾期的新聞發酵後一夜發出32條公告，強調自己有足夠的再融資能力，希望打消投資者的恐慌情緒，其中提到：
為滿足公司正常經營需要，向控股股東牧原集團借款的金額將從20億元增至50億元；2022年將採取售後回租等形式申請融資，金額不超過30億元；2022年擬向銀行等金融機構申請不超過700億元的授信額度（2021年是650億元）。
在此之前的8月份，牧原股份還發行了95.5億元的可轉債，10月份，宣佈定增募資不超過60億元。
04但也有投資者認為牧原股份連發32份報告是反應過度、欲蓋彌彰，越是缺少什麼越會強調什麼。
宋代的《折獄龜鑑》記載了一個利用犯罪心理學斷案的故事。
有一富人丟失了金釵，兩個僕人有嫌疑。縣令讓兩人各拿一根等長的蘆葦，說沒偷金釵的明天蘆葦還是原來的長度，偷了金釵的明天蘆葦將會變長二寸。
第二天，有一個人的蘆葦短了兩寸，說明偷金釵的就是這個人（怕被發現所以自己將蘆葦截掉二寸）。
要想打消外部的疑慮，或許需要牧原股份持續向好的經營現金流才能證明。
作者 | 拾月 | 當值編輯 | 楊帥
責任編輯 | 何夢飛 | 主編 | 鄭媛眉 圖源 | VCG