金融危機後，量化寬鬆（QE）仍無助通脹大幅回升，通縮風險更為突出。但這次，不僅有主要發達國家的QE，還有無比激進且更容易推動通脹的財政刺激，因此未來的通脹格局引發了全球關注。大宗商品100%的年度反彈和美債收益率的飆升更是通脹預期的縮影。
近期，中美的實際通脹資料都有所上升，機構也普遍提升了年度通脹資料。美國方面，摩根士丹利最新預測，美國核心PCE在5月達到2.6%的近期峰值，之後回落至2.3%。渣打預計核心PCE在第二季度達到2.5%的峰值，但從二季度逐漸減少，並穩定在2%以上。中國方面，2月CPI和PPI同比漲幅分別從1月的-0.3%和0.3%上升至-0.2%和1.7%，高於市場預期(-0.3%和1.5%)，野村預計3月CPI和PPI同比增速將進一步上升至0.9%和3%，近期，高盛進一步調升油價、銅價等大宗商品預測，將二、三季度WTI油價調升至72美元/桶和75美元/桶（此前為65美元/桶），將銅價的12個月目標價從1萬美元/噸上調至10500美元/噸。
保銀資本管理公司首席經濟學家張智威對記者表示，“通脹是今年下半年全球經濟面臨的最大風險，主要是因為歐美經濟還有很多行業沒有重啟，尤其是服務業。製造業影響的是PPI，但服務業主要影響CPI，所以等到下半年歐美服務業都重啟了，通脹壓力就會逐漸起來，但下半年會不會持續向上突破，還有很大的不確定性。”
但值得注意的是，可持續的通脹回升需要的是就業復甦、薪資提升，但如今與1年前相比，美國就業人數減少了1000萬人，“從重新開放到通脹的推斷是相當牽強的。我更願意相信，是增長預期推動了利率，而不是通脹擔憂。”中銀國際董事總經理、中山大學嶺南學院兼職教授蔡清福表示。也別忘了，兩股主導過去二十年的結構性通縮力量仍然存在——中國加入WTO後，便宜的勞動力降低了發達國家物價水平；網際網路和移動網際網路興起極大地提高了效率。
美國每月的通脹預測資料
全球通脹預期大幅回升
根據盈虧平衡通脹率資料，美國5年的通脹預期達到了2.5%，10年則反彈至2.21%，超出了疫情前的水平。各界對於美國一季度GDP的預測已經高達8%~10%，全年預測也在7%~8%。
疫苗普及加速、經濟重啟預期、鉅額財政刺激計劃的三股力量同時出現，這無疑加劇了市場的通脹擔憂。“近期美國地產市場火爆，典型的‘賣方市場’，每套房獲得20~40個投標都是常態，基本二手房到手需要加價8%~10%，利率攀升的預期進一步刺激了人們搶房的情緒，這幾年從沒碰到過這種情況。”某美國地產中介對第一財經記者表示。
近期，美國前財長薩默斯發文稱，擔心再出臺1.9萬億美元刺激計劃可能導致經濟“過熱”，指出額外的刺激措施很有可能會迅速縮小產出缺口。美聯儲每月的注資額目前約為1200億美元，同時兩個財政方案的注資額約為3萬億到4萬億美元，如果把這些數字加起來，很容易就能得到美國政府對經濟的注資高達GDP的20%到25%。
目前，美國史上規模最大之一的經濟刺激計劃獲批，1.9萬億美元獲得全額透過。其中1400美元指定直接支付給大部分美國人，總計4000億美元；而地方政府、州援助、兒童稅收抵減與疫苗投放所需要的更多資金，總計3500億美元左右。
美國財政刺激構成
在這一背景下，美國人民的儲蓄卻攀升至新高，一般老百姓的消費衝動遠超富人，這也對通脹回升提供了動力。
摩根士丹利美國首席經濟學家贊特納（Ellen Zentner）對記者表示，預計2021年一季度的超額儲蓄總額將達6000億美元，第二季度將進一步增加1300億美元，三季度將增加700億美元，“而且這是在2020年產生的1.5萬億美元的過剩儲蓄積累的基礎上的新增部分。隨著經濟將重啟，我們預計在0.25的消費傾向係數下，未來過剩儲蓄會降到2.3萬億美元的水平。”
另一個對通脹貢獻較大的因素無疑是大宗商品的反彈。3月11日，倫銅重回9000美元/噸上方，較去年3月的低點反彈超100%；WTI油價維持在近65美元/桶的疫情前高位，較去年11月反彈70%。
此外，就業市場的景氣程度也與通脹息息相關。“經濟的強勁程度足以讓失業率急劇下降，預計今年四季度平均失業率將下降至4.9%（前值5.1%），並在2022年四季度進一步降至3.9%。潛在失業率將得到更大改善，從去年12月的10.5%降至今年12月的6.1%，並在2022年底持續降至約4%。”贊特納稱。
一種更可持續的通脹衝動將在2021年成形，主要是住房通脹、醫療服務，以及數季度的美元疲軟對商品的傳導。摩根士丹利預計到2022年，核心PCE將會達到2.3%（季度平均值為2.1%）。
是經濟復甦的預期，而不是通脹擔憂
目前，各界開始擔心通脹持續反彈，甚至是惡性通脹。但是接受記者採訪的經濟學家普遍表示這種擔憂有些過度，美債拋售的原因是經濟復甦的樂觀預期，而不是通脹擔憂。
“與一年前相比，今天的就業人數減少了1000萬人，而未充分就業的人數則增加了數百萬。由於疫情，數千家企業關閉。我們的確應該對即將重新開放感到興奮，但是從重新開放到通脹的推斷是相當牽強的。”蔡清福表示。
如果通脹要持續提升，關鍵的指標是企業部門的通脹預期。“只有當企業認為競爭對手可能也在考慮漲價時，成本上升才會轉化為價格上漲，而不是利潤下降。最近確實有所增加，但同樣沒有達到疫情前的水平。”牛津經濟研究所高階經濟學家Tamara Basic Vasiljev對記者稱。目前，仍舊疲軟的勞動力市場可能會阻止“工資-價格”的螺旋上升。
白宮經濟學家伯恩斯坦（Jared Bernstein）近期也回應了對於“刺激計劃過度”的指責，在他看來，“做得太少的風險遠高於做太多”，顯然拜登政府吸取了奧巴馬政府在上一輪金融危機時對於財政刺激過於保守而導致經濟復甦乏力的教訓。
“關心增長是更重要也是更難得，通脹真來了再治也不遲，美聯儲也在密切關注。”社科院學部委員餘永定對記者表示。
從中長期來看，觀察過去25年左右的美國通脹資料可知，美國通脹一直處於較低水平。這背後，有著深層次的結構性原因，目前也是如此。海通國際首席經濟學家孫明春表示，其中有兩個重要的因素：第一，全球化背景下的美國產業外移，使得許多美國工人，或者說相對低層次的勞動力，失去了就業機會；第二，科學技術的進步、人工智慧的發展，不僅在製造業，甚至在服務業，也替代了很多的勞動力需求。美國大量中低端的勞動力很難找到工作，只能在服務業尋找就業機會，但實際上美國服務業提供不了這麼多的崗位和機會。最終的結果是什麼？其實就是美國勞動力的工資上漲比較乏力。
美聯儲保持耐心，中國逐步正常化
對於通脹的回升，美聯儲的態度是鴿派的。根據“點陣圖”，到2023年底，多數美聯儲投票委員預計利率仍然維持在0，儘管市場已經開始為2023年初加息定價。摩根士丹利預計，美聯儲要到2022年1月才會開始逐步縮減。
美聯儲“點陣圖”
之所以美聯儲如此耐心，且對飆升的美債收益率並不擔憂，是因為這一切仍在其預料之中。紐約某投行資深主管馮磊對第一財經表示：“目前市場對未來5年的通脹定價（2.56%）實際上實現了美聯儲在新的平均通脹目標（AIT）框架下的設想——將長期平均通脹維持在2%左右；10年的通脹預期（2.24%）也只是小幅超出了美聯儲的長期指引。”
就中國而言，貨幣政策仍將維持穩健，並逐步正常化。同時，各界也認為，目前是中國推動雙邊開放的好時機。
“目前，中美利差從去年的250BP縮窄至170BP，但仍處於歷史高位。海外寬鬆，中國正常化，資本加速流入的趨勢正在形成。2020年外資淨增持境內債券達1861億美元，預計今年仍將有1800億美元以上外資流入國內債市。因此，當前我們面對的境內外形勢發生了重大變化，應更強調雙向開放，而非僅僅‘引進來’，尤其是需要提升我國對外直接投資的規模和質量，鼓勵中資企業‘走出去’，投資先進技術和資源能源。”中歐國際工商學院教授盛松成對記者稱。