作者｜Eastland，虎嗅研究總監
頭圖｜電影《賭神》截圖
2020年11月19日，富途控股披露了2020年Q3未經審計財報——營收9.46億港元（除特別說明，本文貨幣單位均採用港元），同比增長272%；淨利潤4.02億，同比增長1827%。在沒有大額非經常性損益的情況下，淨利潤暴漲18倍，富途控股發生了什麼？
2020年8月22日，富途控股完成了一輪增發，募集資金淨額超過3億美元。發行價為33美元/ADS，較2019年3月IPO發價上漲175%。
富途成立於2012年，其創始人李華於2000年加入騰訊（工號18），是QQ早期核心研發者和騰訊影片研發負責人。
緊隨富途控股上市之後，李華持有富途45.4%股權（71.9%投票權），騰訊持有34.2%股權（26.5%投票權），經緯持有5.4%股權（0.4%投票權）、紅杉持有3.5%股權（0.3%投票權）。
在三季報釋出後的交易日，富途控股報收於48.55美元，市值65.7億美元。如果營收、淨利潤增長趨勢能夠持續，富途控股市值將於一年內突破100億美元。
營收結構突變
2017年、2018年，富途營收連續高速增長。富途“主戰場”在香港，由於眾所周知的原因，2019年營收增速跌31%。2020年前三季，富途營收達21億港元，同比增幅回升到183%。
富途將收入分為三類——佣金及手續費（證券經紀業務）、利息（融資融券服務）、其它。
2018年Q2到2019年Q3的六個季度期間，佣金在營收中佔比僅比利息收入高3~4個百分點。
從2019年Q4開始，佣金與利息收入“分道揚鑣”，其原因是佣金增速遠高於利息收入。例如2020年Q3，佣金收入5.63億港元，同比增長359%；利息收入2.76億港元，同比增長140%。
2020年前三季，佣金收入12.7億港元，同比增長253%；利息收入6.3億港元，同比增長86%。
進入2020年，富途營收基本結構為佣金佔六成、利息佔三成、其它收入佔一成。
2020前三個季度，佣金/手續費對營收增長的貢獻率分別為72.6%、67.1%和63.6%；利息對營收增長的貢獻率分別為14.4%、22%和23.3%。
證券經紀與融資融券業務毛利潤率不相上下，所以淨利潤暴漲18倍與營收結構突變沒有因果關係。
兩顆“搖錢樹”
先看證券經紀業務。收入佣金/手續費減去相關直接支出，得到淨收入。
2019年Q1，富途佣金/手續費收入1.15億港元，相關直接費用2092萬港元，佣金/手續費淨收入9372萬港元，淨收益率為81.7%；
2020年Q1，富途佣金/手續費收入2.29億港元，相關直接費用5014萬港元，佣金/手續費淨收入達2.49億港元（同比增長166%），淨收益率為81.2%；
2020年Q3，富途佣金/手續費收入5.63億港元，相關直接費用1.01億港元，佣金/手續費淨收入達4.62億港元（同比增長370%），淨收益率為82%。
融資融券賺取的息差是富途第二大財源。
2019年Q1，富途利息收入1.08億港元，利息支出2043萬港元，賺取息差8745萬港元，息差率為81.1%；
2020年Q1，富途利息收入1.44億港元，利息支出3312萬港元，賺取息差1.11億港元，息差率為77.1%；
2020年Q3，富途利息收入2.76億港元，利息支出4736萬港元，賺取息差2.29億港元（同比增長138%），息差率為81.1%。
家有兩顆搖錢樹，富途毛利潤率高且增長迅速：2019年Q1，毛利潤1.75億港元，毛利益率74.1%；2020年Q1毛利潤3.73億港元(同比增長113%)，毛利潤率為76%；2020年Q3毛利潤7.64億港元，毛利潤率為80.8%。
進入2020年，富途淨佣金/手續費收入相當於營收的比例高於60%，息差相當於營收的比例被壓縮到30%一線。
除證券經紀和融資融券，富途還面向企業提供承銷、員工持股管理、代幣兌換等服務，相關收入被列為“其它”。2020年Q3，富途控股“其它”收入1.07億，同比增長553%。
規模效應開始顯現
富途控股淨利潤大幅提高的根本原因是付費使用者數、總交易金額的增長造成營收增長，進而推動毛利潤大幅提高。市場、研發、行政等項費用增幅遠遠落後於毛利潤，這正是規模效應的體現。
2017年，富途虧損收窄至810萬港元。2018年Q1開始扭虧為盈，毛利潤1.2億港元，市場、研發、行政三項費用合計6010萬港元，淨利潤4578萬港元。
2019年Q1，毛利潤提高到1.75億港元，三項費用1.13億港元，淨利潤4554萬港元，較2018年略有下降。
進入2020年，毛利潤與費用間的“膠著”不復存在。毛利潤一飛沖天，於Q3達到7.64億港元，三項費用合計3.23億港元，季度淨利潤突破4億港元，同比增長1827%！
藍色折線代表毛利潤，彩色堆疊柱代表各項費用，只有藍色淹沒彩色才會產生利潤
我們用“放大鏡”看一下事情是怎麼發生的——
2018年Q3到2019年Q3，毛利潤從1.53億溫和增至1.85億，毛利潤率從67.8%提高到72.6%；同期三項費用之和從1.06億增至1.53億，但總費用率從47%增至60%。結果淨利潤率從2018年Q3的13%降至2019年Q3的8%。
進入2020年，富途控股“開掛”：Q1、Q3毛利潤分別為3.73億、7.64億，毛利潤率分別為76%、80.8%。Q1、Q3的三項費用之和分別為1.96億、3.23億，總費用率分別為40%、34%。
2020年Q3與2019年Q3相比，毛利潤率提高8.2個百分點，總費用率降低24個百分點，最終，淨利潤率提高34個百分點。
值得注意的是，研發費用始終居各項費用之首。截至2020年6月末，研發人員佔到員工總數的71%。2020年Q3研發費用1.5億，佔營收的16%。
季度營收從2019年Q3的2.54億增至2020年Q3的9.46億，淨利潤率從8%提高到42%，這就是富途控股淨利潤同比增長18倍的原因。
未來更多繫於香港
富途的宗旨是打造一站式金融科技平臺。
2018年末富途擁有13.3萬付費使用者，七個季度後的2020年9月末，付費使用者達到41.8萬（使用者總數達1040萬），使用者賬戶資產總額突破2萬億港元（同比增長178%）。
富途披露使用者平均年齡為36歲，其中38%供職於網際網路公司或金融機構。
2012年以來，線上證券交易規模複合增長率超過20%，2018年達到37.7萬億美元。其中，美國、香港線上證券交易規模分別為11.6萬億美元、2.1萬億美元。預計2023年，美國、香港線上證券交易規模將分別達到14.9萬億美元、3.7萬億美元。據估算，2018年大陸投資者海外證券交易規模為4516億美元，預計2023年可達1.8萬億美元。
三季報如此靚麗的背後，是美股的“賺錢效應”、港股IPO火爆與富途自身的成熟三個因素的疊加。
美股存在很大不確定性。因疫情融斷之後的美國資本市場，與其說是股票在漲，不如說是美元在跌（把股票視為通貨美元視為投資標的）。
港股IPO火爆大機率會持續下去。中國已是“坐二望一”的經濟體，香港具有上海、深圳不具備的特殊地位（國際資本可以自由進出），眾多優質公司會以香港上市為首選。十年之內，港交所有可能成為世界第一證券交易中心。
香港交易所IPO金額早已超越紐交所，但交易活躍程度尚有差距，不利於上市公司的價值發現。富途為內地居民投資港股提供了便利，有利於香港資本市場發展，符合國家根本利益。
富途的未來更多繫於香港。
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