國盛證券：給予安井食品買入評級，目標價位245.0元

2021-10-31國盛證券股份有限公司符蓉,楊傳忻對安井食品進行研究併發布了研究報告《業績有所承壓，積極應對短期困境》，本報告對安井食品給出買入評級，認為其目標價位為245.00元，當前股價為202.64元，預期上漲幅度為20.9%。

安井食品(603345)

事件：公司釋出2021年三季報。公司2021Q1-3實現收入60.96億元，同增35.9%；歸母淨利潤4.94億元，同增30.3%；扣非淨利潤3.82億元，同增12.3%。其中2021Q3實現收入22.03億元，同增34.9%，歸母淨利潤1.46億元，同增22.4%，扣非淨利潤0.77億元，同降28.4%，扣非淨利潤低於市場預期。此外，根據測算，剔除並表影響，預計公司Q3實現收入同增20%左右。

單季度仍保持穩健增速，肉製品業務有所承壓。分產品來看，公司Q3魚糜製品/速凍米麵/肉製品收入分別為8.2/4.5/4.5億元，分別同增23.0%/24.9%/11.4%，肉製品環比降速預計系鮮肉價格下行，速凍肉製品需求有所承壓。Q3公司菜餚類製品實現收入4.3億元，同增147.2%，主要系蛋餃系列、蝦滑系列、公司子品牌“凍品先生”產品增量及控股子公司新宏業食品並表所致。分渠道來看，公司Q3經銷商渠道、特通渠道、電商渠道營業收入同比分別增長37.8%/76.0%/210.9%。另控股子公司新宏業食品2021年8月起納入合併財務報表範圍，增厚收入。此外，剔除新宏業和、ORIENTALFOOD影響，公司Q3末經銷商數量1313家，環比Q2末淨增加90家。

成本壓力疊加促銷加大，盈利能力有所下降。公司2021Q3毛利率18.3%，同比下降8.1pcts（剔除會計準則調整，預計毛利率同比下降4pcts左右），銷售費用率9.0%，同比下降3.1pcts，毛銷差同比下降5.1pcts，毛銷差下滑主要系：1）原材料成本價格上行。受上游限電限產影響，預計公司原材料和人工成本上漲影響2.5pcts；2）促銷折扣加大。疫情後行業進入擴產新週期，競爭格局有所惡化；3）高基數影響。去年同期疫情影響減弱，餐飲復甦勢頭良好，毛利率基數較高。同時，2021Q3公司管理費用率3.7%，同比下降0.5pct。整體來看，2021Q1-3公司淨利率8.1%，同比下降0.3pct，其中Q3公司淨利率6.7%，同比下降0.6pct。

積極應對短期困境，中線價值仍舊突出。誠然，短期來看公司面臨很多困境，在去年高基數的前提下，四季度旺季遭遇限電限產，同時上游供應鏈也因此有所擾動，原材料和包材成本上行。此外，豬肉價格下行背景下，肉製品業務的需求也受到影響。但我們認為，公司管理層在近3年的危機應對中已經證明了自身的卓越調整能力，無論是19年豬瘟事件和豬肉成本上行，還是20年疫情的影響，公司都能迅速調整平穩度過。當前，公司也在積極應對面臨的問題，最佳化費用投放的效率，鎖鮮裝之後積極發力玲瓏裝產品，凍品先生等預製菜聚焦大單品也在積極培育等。展望明年，我們預計基數問題造成的業績壓力有望得到緩解，全國化產能佈局下，規模效應持續顯現，淨利率有望恢復，中線維度配置價值仍舊突出。

盈利預測及投資建議：暫不考慮定增對股本的攤薄，我們略調整此前盈利預測，預計公司2021-2023年歸母淨利潤7.85/10.87/13.72億元，同比+30.1%/38.4%/26.2%，對應EPS3.21/4.45/5.61元，對應PE為63/46/36倍，調整目標價至245元，對應22年約55倍PE，維持“買入”評級。

風險提示：原材料價格上漲過快風險；新品推廣不及預期；限電政策影響產能釋放。

該股最近90天內共有33家機構給出評級，買入評級27家，增持評級6家；過去90天內機構目標均價為223.37；證券之星估值分析工具顯示，安井食品（603345）好公司評級為4星，好價格評級為2星，估值綜合評級為3星。