開源證券：給予三隻松鼠買入評級

2021-10-21開源證券股份有限公司任浪對三隻松鼠進行研究併發布了研究報告《中小盤資訊更新：聚焦堅果、備戰分銷，戰略調整成效顯著》，本報告對三隻松鼠給出買入評級，當前股價為35.32元。

三隻松鼠(300783)

2021前三季度業績同比+67.35%，堅果龍頭戰略調整成效顯著

2021年10月20日晚，公司釋出三季度報告。2021前三季度實現營業收入70.70億元，同比-2.23%，實現歸母淨利潤4.42億元，同比+67.35%。單季度來看，2021Q3實現營業收入18.09億元，同比-8.59%，實現扣非後歸母淨利潤0.89億元，同比+38.01%。自2020年，公司堅持“網際網路去中心化”戰略，堅持主品牌以利潤產出為戰略導向，聚焦堅果品類，盈利能力顯著提升，2021Q3單季度淨利率已提升至5%（同比+1.14pct，環比+2.69pct）。考慮公司利潤率提升超預期，我們小幅上調公司2021-2023年歸母淨利潤預計分別為5.40（+0.71）/6.51（+0.50）/7.69（+0.33）億元，對應EPS分別為1.35（+0.18）/1.62（+0.12）/1.92（+0.08）元/股，對應當前股價的PE分別為26.2/21.7/18.4倍，維持“買入”評級。

主品牌“三隻松鼠”持續縮減SKU，新品牌“小鹿藍藍”高速增長

公司圍繞聚焦堅果戰略持續縮減SKU，堅果品類營收佔比及毛利率顯著提升。同時，公司全力備戰分銷業務，已於2021Q3搭建共230名優質經銷商團隊，與80%以上中國百強連鎖商超建立經銷合作，並打造33款經銷專供星品。“品牌驅動+品類擴容+效率提升”的分銷模式保障公司線下業務長期可持續發展。此外，公司新品牌“小鹿藍藍”在2021前三季度實現營收3.32億，在保持高速增長的同時持續最佳化推廣費率，投入產出比逐季提升，2021Q3虧損已大幅收窄。

線下業務與新電商全面佈局，靜待堅果龍頭重新崛起

公司平臺電商銷售下滑（2021H1天貓平臺銷售同比-26.8%，京東同比+9.4%），但在新電商平臺全面發力，拼多多銷售額同比+360%，抖音、快手等同比增長超10倍，社群團購同比+300%，2021H1新電商業務佔比已提升至10%。同時，公司積極拓展線下渠道，在投食店和聯盟小店之外，新分銷收入快速增長，佔比已達40%左右。根據公司披露，預計2023年分銷業務整體實現收入50億元的目標。三隻松鼠是國內堅果龍頭企業，目前正處於戰略轉型陣痛期，靜待公司向全渠道協同的休閒零食龍頭進發。

風險提示：利潤率提升不及預期，線上渠道持續受衝擊等。