來源：東四十條資本
文：陶輝東
由於極低的入股價格，投資燦勤科技有望讓華為創下一年十倍回報的神話。
華為的科創板帝國還在繼續擴容：2021年3月8日，燦勤科技披露了對上市委會議意見落實函的回覆，掃清了IPO的障礙。
燦勤科技2020年上半年營收達7.3億元，扣非後淨利潤超過3億元，是一家在上市後市值很有可能超過300億的5G龍頭。而在三年前，燦勤科技淨利潤不過兩千多萬元，上市還可望而不可及。
脫胎換骨的背後，是華為的一手扶持。目前，燦勤科技90%以上的收入都由華為貢獻。可以說，燦勤科技是華為被限購後，扶持國內供應鏈的大戰略的又一成果。附帶一提的是，在燦勤科技上市前，華為旗下的哈勃投資曾“突擊入股”了1.1億元。僅僅一年時間，這1.1億的投資有望增值10倍以上，“硬科技第一VC”名不虛傳。
低價入股，一年10倍回報
2020年5月，華為的全資子公司哈勃投資以受讓老股的方式，向燦勤科技投資了1.1億元，投資後持有4.58%的股份，燦勤科技估值24億元。而在2019年燦勤科技的淨利潤已經達到7億元，也就是說燦勤科技的估值對應市盈率只有3.3倍，這一價格水平放在當下的一級市場有些不可思議。更令人咋舌的是，2019年12月燦勤科技做了一輪員工股權激勵，當時燦勤對公司的定價是60億元估值，是半年後華為入股價的兩倍多。
上市前的突擊入股、利益輸送問題一直是科創板嚴查的物件，華為異常的入股價格從問詢階段一直到上市委會議被反覆挑出來問，可見監管層的重視。
在對上交所問詢的回覆中，燦勤科技給出了一個對華為入股價格的合理解釋。哈勃投資與燦勤科技最早的接洽是在2018年，到2019年5月雙方達成一致，約定按8倍市盈率的價格估值。當時雙方預計，燦勤科技2019年全年的淨利潤約為5.4億元，按8倍市盈率估值應為43億元，還是大大高於24億元的實際估值。但燦勤科技表示，雙方當時還約定，估值基礎應為2018年、2019年兩年的平均淨利潤，而2018年燦勤科技的淨利潤只有5763萬元。因此，按兩年平均3億元的淨利潤，8倍市盈率，最終得出24億元的估值。
燦勤科技強調，如果按2018年的淨利潤，那麼哈勃投資本次入股對應的市盈率達到了41.65倍。另外，燦勤科技還在對上交所問詢的回覆中表示，哈勃投資的入股“不是燦勤科技獲取業務的附帶條件”，燦勤科技與華為的合作“基於平等互惠的商業立場”。
不太尋常的是，雖然在2019年5月就談好了價格，但雙方直到2020年4月才簽署《投資協議》，5月完成股權交割。由於交割的估值過低，燦勤科技為此不得不參照2019年12月股權激勵時60億元的估值，計提了1.6億元的股份支付費用，導致2020年上半年淨利潤大降。
從結果來看，燦勤科技的這一解釋得到了上市委的認可，沒有成為上市的障礙。從華為的角度來看，由於極低的入股價格，這筆投資則有望創下一年十倍回報的神話。
根據招股書，燦勤科技本次公開發行股份 10,000.00 萬股，佔發行後總股本的 25%，扣除發行費用計劃淨募集資金38.4億元。以此計算燦勤科技預計市值應在160億元左右。當然，燦勤科技上市後的市值幾乎肯定會遠遠超過這個數。
燦勤科技2019年扣非後淨利潤達7.2億元，2020年上半年扣非後淨利潤3.1億元。科創板目前50倍左右的平均市盈率，燦勤科技的市值可達350億元！
兩年營收漲10倍，華為扶植的5G龍頭
燦勤科技成立於2004年，直到2017年公司還很不起眼，營業收入1.2億元，淨利潤2860萬元。先把投資定價是否公允的問題放在一邊，燦勤科技的突然崛起，的確離不開華為的加持。
2018年下半年，燦勤科技在國內率先實現5G介質波導濾波器的規模量產，這是5G基站的關鍵部件，屬於過去“卡脖子”的產品，因此引起了華為的注意。哈勃投資接洽要入股，華為的訂單也接踵而至。僅僅憑藉5G介質波導濾波器這一款產品，燦勤科技就此實現了公司的脫胎換骨。
2018年燦勤科技營收翻了一倍多，達到2.71億元；2019年繼續暴漲至14億元。短短兩年間，燦勤科技的營收漲了10倍。
與此同時，燦勤科技對華為的依賴逐年加重。2017年華為還只是燦勤科技的第二大客戶，銷售額僅佔總營收的16.76%。2018年燦勤對華為的銷售佔總營收的比例升至了50.87%。而到了2020年上半年，這一比例已經高達92.68%。燦勤徹徹底底的綁上了華為戰車。
但是，對燦勤科技而言，華為的訂單既是個機會也是枷鎖。在燦勤科技的公司規模已經膨脹十倍以上、並走向IPO之後，如何在上市後謀求進一步發展，需要正視“華為依賴症”。在稽核階段，上交所也重點問詢了燦勤科技的大客戶依賴，以及上市後是否會出現業績下滑的問題。
的確，一些跡象顯示燦勤科技的業績增長面臨較大壓力。在對問詢的回覆中，燦勤科技承認，由於“下游市場需求產生波動”、“市場競爭加劇”等因素，預計2020年全年營業收入同比約下降25%至29%，扣非後淨利潤下降幅度更大，為44%至45%。一上市就業績下滑，不知道投資者會如何看待。
由於單客戶依賴，燦勤科技面對華為不太可能有議價能力，遭遇壓價是大機率事件。招股書顯示，2018年至2020年上半年，燦勤科技的拳頭產品陶瓷介質濾波器毛利率大幅下降，從70.2%降至56.6%。
華為一向奉行“雞蛋不放一個籃子裡”的供應鏈策略，2018年之後對燦勤科技“投資+訂單”的大力扶持，更像是在特殊時期的非常之舉：華為需要快速培養一個可靠的供應商，以解當時的燃眉之急。實際上，華為在投資燦勤科技的同時，並沒有放鬆對其它供應商的支援。短短兩三年間，中國的5G陶瓷介質濾波器廠商如雨後春筍般冒了出來。
根據報道，艾福電子2018年10月取得了華為5G陶瓷介質濾波器產品訂單；武漢凡谷披露，華為是主要客戶之一，2019年部分型號的5G陶瓷介質濾波器通過了客戶的認證並批次銷售；大富科技披露，公司的數種5G濾波器平臺化產品，已向華為等客戶批次供貨。
在越來越激烈的競爭之下，燦勤科技的毛利率還將下降多少，甚或能否繼續獲得華為更多的訂單，都值得關注。