2022-04-28浙商證券股份有限公司史凡可,傅嘉成對百亞股份進行研究併發布了研究報告《百亞股份報告：電商&外圍省份拓展順利，看好份額提升》，本報告對百亞股份給出買入評級，當前股價為9.19元。
百亞股份(003006)
投資要點
高基數&疫情擾動下收入增速放緩，電商表現靚麗
分業務來看，主業增長穩健且結構持續最佳化：衛生巾業務實現雙位數增長，中高階佔比持續提升。成人紙尿褲實現正增長，嬰兒紙尿褲&ODM業務略有下滑。分渠道來看，電商增速亮眼：期內電商渠道增速超70%，兌現亮眼，佔比約15%+；KA保持較快增速，主要受益於外圍省份的持續拓展；經銷渠道略有下滑，主要系核心區域疫情影響。
分割槽域來看，核心區域穩健、外圍省份成長較快：期內川渝地區收入維穩，雲貴陝區域收入受陝西疫情影響略有下滑，公司持續加大核心區域鋪貨率，後續有望貢獻增量；外圍省份實現較快成長，預期增速超30%+。考 慮 疫 情 對 核 心 區域影響逐步走弱，看好後續營收改善。
持續加碼費用投放，看好新品放量&結構持續最佳化
費用投放角度來看，期內行業競爭依然激烈、各品牌定價策略較為激進，公司延續先前戰略，加碼廣告宣傳費用投放力度，尤其重視電商渠道和外圍省份的拓展，搶佔市場份額，22Q1銷售費用率21.70%（+6.51pct）， 。產品端來看，公司新品儲備充足，預期將於近期推出新產品系列，帶動結構持續最佳化升級。
銷售費用率提升，盈利水平略有下滑
利潤率：22Q1公司毛利率為44.76%（-0.50pct），主要系費用衝減收入、渠道結構變化、原材料等多重因素；淨利率為12.83%（-6.99pct）， 主 要 受 銷 售 費用大幅上升影響。
期間費用率：22Q1 期間費用率為29.39%（+7.38pct）， 其 中 銷 售 費 用 率 增 加6.51pct 至21.7%，主 要 系Q1延續21下半年廣宣費用投入力度，電商和外圍省份拓展費用增長較快。管理費用率4.54%（+0.87pct）， 主 要 受 公 司 確 認 股 權 激勵費用影響。研發費用率為3.30（-0.07pct)，財務費用率為-0.14%（+0.07pct）。現金流：22Q1公司經營性現金流為0.18億元（同期減少0.32億元），一方面受應收賬款增加影響，另一方面受原材料備貨影響。應收賬款方面，22Q1為2.06億元（較去年同期增加0.79億元），主要系38促銷活動應收賬款短期回款滯後，考慮到增加部分主要屬於重點客戶，回款確定性高。營運效率方面，存貨週轉天數下降1.82天至56.49天。
盈利預測及估值
公司深耕個護，產品結構持續最佳化，渠道建設完善，區域拓展順利。我們預計公司2022-2024年收入分別實現18.19 / 21.96/ 26.93億元，同增24.34%/ 20.73%/22.63%；歸母淨利潤2.58/ 3.07/ 3.70億元，同增13.26%/ 18.99%/ 20.37%；當前市值對應PE為16.47X/ 13.84X/ 11.50X，維持“買入”評級。
風險提示：
區域拓展不及預測、渠道建設不及預期、疫情影響加劇
證券之星資料中心根據近三年釋出的研報資料計算，海通證券郭慶龍研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值為79.78%，其預測2022年度歸屬淨利潤為盈利3.23億，根據現價換算的預測PE為13.25。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有18家機構給出評級，買入評級13家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為17.83。證券之星估值分析工具顯示，百亞股份（003006）好公司評級為2.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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