美股三季報開始接受市場檢驗，前景可能不太妙

過去5個季度，強勁的財報季為美股存在的詬病（美聯儲無限量寬催生股市泡沫）提供瞭解救。但這一完美記錄即將受到最大考驗：

不僅是因為一個可能疲軟的財報季即將到來，也因為美聯儲流動性寬鬆大炮即將迎來首次縮減。

如下圖所示，由於過去5個季度標普500指數成分股公司財報表現持續大幅超過預期，促使投資者創紀錄地上調標普500指數預期每股收益。隨著這些上調，市場同步走高。

而今標普500指數估值倍數已經處於非常高的水平，正如德銀分析師賓基?查達（Binky Chadha）所警告的那樣，“市場已經持續消化了這些預期上調和大幅上漲”，但第三季度的財報季能否繼續為之提供支撐？

三季度美企利潤下行風險上升

從歷史資料看，標普500指數成分股公司每股收益通常會在本季度下降4%，最重要的是，投資者普遍在擔憂利率上升、供應鏈中斷及通脹加劇會對本季度及今後美企利潤構成拖累。

雖然第二季度美企利潤率創下歷史新高，但企業開始強調轉嫁通脹成本的難度越來越大。而問題在第三季度進一步惡化：有關供應鏈的新聞報道增加了74%，美國西海岸港口的積壓貨物數量創下紀錄。

通脹飆升給美企利潤帶來下行風險，三季度利潤下降預警次數也接近創紀錄

——自2011年以來第三高，僅排在2015年四季度和2019年一季度之後。

除此之外，美國工人工資也在猛漲。正如美銀在報告中所寫的那樣，“

工資通脹的不利影響不亞於供應鏈危機

”。據美國商務部經濟分析局（BEA）估計，工資佔私營部門總成本的40%。

根據金融資料服務商FactSet的資料，標普500指數成份股第三季度的淨利潤率預計將環比下降0.7個百分點至12.0%；但同時預計四季度利潤率將持平，2022年利潤率將升至新高（高於2018年的峰值）。

不過，美銀並不認同這種看法，其預計利潤壓縮將持續到2022年。

該行警告稱，“過去五個季度，分析師一直低估了利潤率，但鑑於企業利潤的宏觀環境惡化，我們預計三季度利潤率不會再次大幅上漲。”

理由有：

截至目前，標普指數成分股中已有21家公司（主要是8月季末的“早期報告者”）公佈了三季度業績，早期報告者主要集中在消費、科技和工業板塊，但透過它們往往可以瞭解整個季度的業績：美國銀行發現，早期報告者在每股收益和銷售額上的表現與整個季度每股收益和銷售額上的表現之間存在71%的相關性。

到目前為止，21家公司中，67%的收益超過了預期每股收益，76%的銷售額超過了預期銷售額，兩者都超過為57%。這比上個季度(67%/94%/67%)要弱，但基本上仍高於（70%/63%/49%）的歷史平均水平（自 2012 年以來）。到目前為止，每股收益中值漲幅為4.0%。

更不妙的是，美銀3個月指引比率（3-mo guidance ratio，高於預期的公司數量與低於預期公司數量的比例）從9月份的歷史高點大幅下跌至2.6倍，儘管仍遠高於0.8倍的歷史平均水平。1個月指引比率更不穩定，隨著企業對通脹壓力不斷上升發出警告，指引比也降至1.2倍，為2020年6月以來的最低水平。

美銀指出，

在企業信心達到頂峰之後，最令人不安的跡象或許來自企業本身。

美銀的整體預測分析團隊稱，企業信心從歷史高位下滑，這可能表明，在通脹擔憂和Delta病毒的影響下，企業信心已見頂。

同時，消費者信心指數為歷史最低，而材料和房地產絕對信心指數為最差。

德銀預計三季度標普500指數成分股企業每股收益仍會繼續增長 但幅度不大

與過去4個季度的預期每股收益上調相比，德銀注意到，三季度標普500指數成分股企業預期每股收益在財報季之前被下調，標誌著歷史常態的迴歸。

全球金融市場資料資訊提供商Refinitiv預計，三季度標普500指數成分股公司的每股收益預計將同比增長27.6%，較第二季度近90%的增速大幅放緩。不過由於基數效應，這一數字仍有望創下2010年以來第三高的增速。

雖然有足夠的理由保持謹慎，但歷史資料顯示收益低於預期的情況極為罕見：自2009年以來的50個季度中，只有兩個季度的收益低於預期（2Q11和1Q20）。

德銀預計，

在宏觀背景比過去4個季度略遜一籌的情況下，三季度標普500指數預期每股收益將繼續增長，但幅度不大（環比增長1.5%），遠超市場預期6%；低於過去5個季度14-20%的平均水平，但接近5%的歷史平均水平。

此外，德銀預計，週期股將基本回歸趨勢線，防禦股可能會朝著趨勢線回落，金融股將繼續表現強勁，因溫和的信貸成本仍是利好因素。

那麼問題來了，隨著美股公司業績和遠期收益似乎迴歸歷史標準，遠期估值會跟隨嗎？