“敏感肌”巨頭一年搞丟了400億

化妝品行業的資本新貴貝泰妮，目前面臨毛利率下滑、庫存高企的窘境，股價短短一年更是蒸發掉了一個珀萊雅、兩個上海家化。

撰文/《財經天下》週刊作者 李丹

編輯/ 陳芳

做敏感肌生意的薇諾娜，成功把母公司貝泰妮送上了“藥妝茅臺”的寶座，成為了繼咖啡、鮮花餅、普洱茶後，雲南昆明的又一張新名片。

2021年3月，薇諾娜母公司貝泰妮成功登上創業板，上市當天就受到資本的追捧，股價飆漲244.01%。隨後，其市值一路走高，半年內就漲出了一個丸美股份。去年7月，貝泰妮市值飆到1200多億元的最高點，而它所在的城市昆明，當年GDP還不到7300億元。

貝泰妮董事長郭振宇多次公開表示，薇諾娜之所以成功，在於找準了“敏感肌”賽道，強調“中國的婦女，有超過35%的皮膚是敏感的”，薇諾娜“不是賣化妝品，而是賣皮膚健康”。這一品牌定位，讓貝泰妮賺得盆滿缽滿，營收四年翻了五倍。

但是最近一年時間以來，薇諾娜的敏感肌生意似乎“失靈”了，不僅遭到了消費者的瘋狂吐槽，還出現了毛利率下跌、庫存高企、股價暴跌的窘境。

8月16日，貝泰妮每股報收181.56元，一年時間內暴跌37%，總市值蒸發453億元，約等於跌掉了一個珀萊雅、兩個上海家化、四個丸美股份、六個水羊股份。

貝泰妮究竟怎麼了？

敏感肌生意“失靈”了

“薇諾娜不是敏感肌專用嗎？怎麼用著過敏了呢？”易過敏體質的方婷感到不可思議。

不久前，方婷入手了一支薇諾娜防曬乳，沒用多久，她的脖子、耳朵、下巴都感到奇癢無比。剛開始，她懷疑是自己接觸到了其他過敏原，但症狀減輕之後，她又塗過一次薇諾娜防曬乳，當天晚上，過敏就復發了，“難受到心態都崩了”。

隨後，方婷把薇諾娜防曬乳塞進了抽屜深處，不再用了。性子溫和的她，沒想過找薇諾娜算賬，覺得可能是自己身體的原因，對某個成分過敏所致。

不同於方婷選擇就此作罷，消費者林琳因為過敏嚴重，和薇諾娜來回拉扯了數日。林琳介紹，她在京東自營店買了一套薇諾娜潔水乳（潔面、水乳）套裝，第一次上臉就覺得有些疼。跟客服反饋之後，對方解釋，產品裡含有草本植物馬齒莧，如果之後用起來還是有問題，可以申請退貨。

第二天，林琳的臉部出現了紅腫，去醫院檢查，是比較嚴重的面部過敏性皮炎，要避免紫外線照射，還得定期去醫院照光、掛水。林琳拿著診斷書去找薇諾娜協商，想讓對方賠付醫療費和誤工費，不料卻遭到了拒絕。隨後，林琳把薇諾娜送上了黑貓投訴平臺，截至目前，事情仍沒有解決。

（圖/某社交媒體平臺關於“薇諾娜致敏”的內容）

林琳的經歷並非孤例。在黑貓投訴平臺輸入“薇諾娜”，能出現成百上千條結果，除去貨不對板、虛假髮貨等槽點外，不少投訴都指向了薇諾娜的命門：打著過敏肌專用，實則易致過敏。不僅如此，從投訴內容來看，致使過敏的產品幾乎覆蓋了薇諾娜的全部產品線：防曬乳、水乳產品、特護霜......

針對“主打敏感肌專用，卻導致過敏”一事，《財經天下》週刊向薇諾娜母公司貝泰妮發去求證邀約，截至發稿，並未收到回覆。

實際上，擺在“藥妝茅臺”貝泰妮身上的困境，遠非消費者吐槽這一個。

不少消費者是透過李佳琦直播間認識的薇諾娜。2021年雙十一前夕，由於被李佳琦帶火的玉澤轉投了薇婭麾下，還給出比之前更大的優惠力度，李佳琦的粉絲們紛紛表示要教訓玉澤。剛剛與李佳琦直播間合作的薇諾娜，成了“玉澤事件”的受益者。粉絲們揚言要“買爆薇諾娜，替李佳琦維護尊嚴”，預售當天，薇諾娜銷售額就突破了7億元。

這是個什麼概念？貝泰妮2021年全年的營收也才40.22億元，這相當於一天的時間，就完成了全年1/6的營收。而之後，透過和李佳琦的深度繫結，薇諾娜屢創“佳績”。

不過，隨著李佳琦停播，薇諾娜的線上銷售也受到波及。7月22日，為了扭轉頹勢，薇諾娜牽手抖音美妝帶貨一姐朱瓜瓜，試圖復刻當初和李佳琦合作的路子，但效果並不理想。當晚8小時28分鐘的直播時間，朱瓜瓜只賣了2038萬元的貨，而這個資料，還不僅僅是薇諾娜單一品牌銷售所得。

輝煌源自渠道，沉寂亦來自渠道。這句話適用於薇諾娜和李佳琦的深度捆綁，也適用於薇諾娜對整個淘系渠道的依仗。今年7月，薇諾娜在電商渠道的銷售罕見出現了下滑。其中，淘系銷售額下滑7%，京東平臺下跌10%。

與此同時，一直以高毛利率著稱的貝泰妮，也開始顯出頹勢。2020年上半年，貝泰妮毛利率高達81.96%，此後開始萎縮，到2021年該數值已經降至76.01%。

此外，貝泰妮的庫存高企難題也顯現了出來。財報資料顯示，一季度貝泰妮的存貨週轉天數高得嚇人，同比大漲11.57%為238.35天，而同期珀萊雅的存貨週轉天數是96.72天、上海家化為104.59天、丸美股份是92.83天、水羊股份為138.04天。

這意味著，同樣賣一件貨，貝泰妮與同行相比，要付出兩倍以上的時間成本才能收回。而眾所周知的是，存貨週轉天數反映的是一家公司經營狀況健康與否，週轉天數越長說明公司資金使用效率低，變現能力差，公司存在銷售狀態不好、庫存積壓的問題。

反映到資本市場上，貝泰妮似乎也不再是曾經的香餑餑了，短短一年時間，貝泰妮股價接連下滑，一度從去年7月288.34元/股的最高點，跌至今年3月144.86元/股的最低點，幾近腰斬，8月16日貝泰妮每股報收181.56元，與高峰期相比依然縮水37%，總市值蒸發453億元，只剩769億元。

成於賽道，困於研發當消費者進入小紅書、微博、B站等社交媒體，輸入“薇諾娜”三個字，鐵定會有各類種草軟文撲面而來。分享者把個人經歷一攤，再輔之以使用前後對比圖，一整套流程下來，消費者的心智就被佔領得差不多了。

這是品牌方刻意捆綁的結果。而回顧薇諾娜的發家史，幾乎能稱得上是“敏感肌”的營銷史。

2011年以前，薇諾娜還只是滇虹有限（滇虹藥業前身）孵化的眾多專案之一，主要做化妝品研發和銷售。由於一直沒能實現盈利，2011年12月，“薇諾娜”商標聯同所有的無形資產，被以30萬元的價格轉讓給了貝泰妮。隨後，包括郭振宇在內的多位高層先後離職加入貝泰妮，也把營銷的一整套玩法帶了過來。

一方面，郭振宇在公開場合多次強化“皮膚脆弱”的概念，說“中國的婦女，有超過35%的皮膚是敏感的”，“薇諾娜只賣兩個字，就是（敏感肌）舒敏”；另一方面，趕在國家還沒有明令禁止“藥妝”標識和宣傳之前，薇諾娜又一直標榜自己是“中國本土藥妝品牌”。

（圖/郭振宇演講截圖）

不僅如此，脫胎於藥廠的薇諾娜，還拉來眾多皮膚科教授背書，直接把銷售終端鋪到了醫院診室和連鎖藥店。有網友回憶，當年看皮膚科，醫院走廊和醫生診室的牆上都掛著薇諾娜的宣傳廣告。2014年7月，薇諾娜拿到紅杉資本5000萬元投資，又拿下了電商渠道。

於是乎，繫結“敏感肌”概念，又背靠專家大牛、頭部主播，薇諾娜成功出圈。根據歐睿諮詢的資料，在中國皮膚學級護膚品市場，薇諾娜的市場佔有率從2014年的3.1%徑直提升至2019年的20.5%，趕超薇姿、理膚泉、雅漾等國際敏感肌護膚品牌。到了2020年，其市場佔有率繼續保持第一，達到21.6%，比第二名雅漾高11個百分點。

市場佔有率逐年提升背後，是薇諾娜銷售費率高企、獲客成本走高的事實。

貝泰妮曾在招股書中披露，2017年到2020年，公司的毛利率基本穩定在80%左右，比上海家化、珀萊雅等同行平均高出20%左右。究其原因，貝泰妮在線上自營、商業公司和直供客戶三個渠道的毛利率比較高，在80%到90%之間，且這三個渠道的銷售佔比在逐年提升。

但在獲得高毛利的同時，貝泰妮也一直存在銷售費率高企的隱患。2018年到2021年，其銷售費率常年高於40%，分別為40.52%、43.39%、41.99%和41.79%。這也意味著，貝泰妮每1元的收入裡，有至少0.4元砸向了營銷。

錢砸向了營銷，留給研發的空間自然不多。2022年一季度，貝泰妮花在銷售上的錢高達3.88億元，與之相比研發上的投入少得可憐，僅為0.3億元，還不及營銷的零頭。

這使得近幾年，貝泰妮少有亮眼的產品推出。招股書披露的資料顯示，貝泰妮擁有的發明專利申請時間均集中在2011年至2016年，近些年，公司獲取的專利以實用新型專利為主。此外，根據早前知網披露的資料，當時貝泰妮所披露的46項境內有效專利中，有22項於2014年入庫。

有業內人士曾向《財經天下》週刊表示，薇諾娜的產品原料主要是雲南省當地的幾款草藥，技術突破的空間比較小，因此新品研發的速度相對較慢。然而，薇諾娜放慢研發、推新的腳步，不等於競爭對手會給它足夠的時間和空間。

今年618期間，華熙生物旗下敏感肌產品米蓓爾就取得了不錯的銷售成績，不僅天貓旗艦店銷售額達到了薇諾娜的1/3，復購率也比薇諾娜高出了20%。不同於薇諾娜成立14年有餘，積累了足夠的渠道資源，彼時的米蓓爾才成立不到4年。同樣針對敏感肌的新晉國貨品牌Simpcare溪木源在618期間，全渠道GMV超過了1.4億元，同比增速為336%。

不止國產品牌，國際品牌也在相繼擠進敏感肌賽道，比如新加坡本土護膚品牌閱膚，資生堂旗下的敏感肌品牌安肌心語等。老外資品牌如雅漾，也在不斷探索新模式，開發新場景，如推出“AI+護膚”新模式。

面臨日益擁擠的賽道，暫未在功效上突破的薇諾娜，唯有用逐年高企的費用來吸引客戶。2017年到2020年上半年，其總體獲客成本分別為2333.62萬元、5708.59萬元、11718.85 萬元和9731.01 萬元，獲客費用率分別為 5.73%、8.46%、9.99%及14.66%，呈快速增長的趨勢。

近一兩年，行業內普遍認為，公域流量越來越貴了。這對於80%以上營收來自線上銷售渠道的薇諾娜來說，這勢必會再次推高其獲客成本。

從薇諾娜毛利率的下跌上看，變化已經在悄然發生。

左手漲價，右手高階為了擺脫困境，薇諾娜想到的第一個方法是，明裡暗裡漲價。

消費者馮琳記得很清楚，2014年，她在唯品會官網首頁的湊單區第一次見到薇諾娜這個品牌時，“還以為是什麼微商牌子”。為了湊單滿減，馮琳捎帶著買了瓶50ml的噴霧，花了30多元。而現在，薇諾娜的價格已經讓她高攀不上了。

不久前，馮琳剛用完第二支薇諾娜防曬乳，準備新入手一支，一看價格，直接被勸退。隨後，她在社交媒體上發文進行了吐槽，沒想到引起無數網友的共鳴。

有網友試圖用數字說話：去年，一瓶50g的乳液81元，今年，同樣容量的產品漲到了188元；去年雙十一，一支200g的特護霜400元，今年，一支120g的同款產品賣到了400多元。也有網友忿忿地表示，要不是兩年前買過薇諾娜，真不知道他家漲價這麼狠。

消費者方佩告訴《財經天下》週刊，2016年左右，她在天貓超市買了9支15ml的薇諾娜防曬乳，一共花了72元。再後來，15ml裝的產品下架了，換成了現在的50g瓶裝款，售價188元。“換包裝其實是在變相漲價。”

針對被詬病的漲價問題，貝泰妮負責人進行了否認，稱自2008年以來，薇諾娜都沒有漲過價。有自稱薇諾娜員工的網友試圖解釋：薇諾娜的全系產品只在雙十一打五折，平時肯定不一樣，“這已經非常便宜了”。

一位業內人士透露，薇諾娜有些產品只是換了包裝，其實產品的內料沒有升級，如薇諾娜新品“光皙透白淡斑精華液”，實際上沿用的就是原來的批號，這麼做的目的就是為了變相提高售價。

（圖/薇諾娜官網截圖）

薇諾娜想到的第二個方法，則是高階化。

早年間，郭振宇曾做過一個題為《薇諾娜：細分賽道切入，如何成為國貨之光？》的演講。在演講中，郭振宇說，世界上最可貴的資源就是細分賽道、品類老大的資源。言下之意，薇諾娜當年的成功源自對於“敏感肌”這個賽道的早期挖掘和經營。

但重視“賽道”、“品類”的薇諾娜，也開始挺進其他賽道搶食了。一位和薇諾娜合作過多次的博主告訴《財經天下》週刊，去年，他和薇諾娜合作最多的還是它家的老爆款特護霜，到了今年，合作物件明顯變多了，不僅有主打“敏感肌”抗老的雙抗雙修精華，還有被稱作“護膚界軟黃金”的藍銅胜肽。

不久前，薇諾娜母公司又上線了高階抗衰品牌AOXMED，表示要“將功效護膚產品與專業美容專案相整合”。從官網介紹來看，AOXMED的核心賣點在於獨家成分的多維抗老精粹，除護膚品之外，還有口服美容產品。

在業內看來，貝泰妮此舉，是明確指向輕醫美市場。根據中信建投的資料，到2024年，中國醫美市場的規模將達到3000億元。其中，進入門檻相對較低的輕醫美，也成了各大美妝集團搶灘登陸的下一站。

薇諾娜及其母公司貝泰妮力圖走高階化路子的原因很明顯：客單價高。某護膚品公司產品經理告訴《財經天下》週刊，不同於定位一線（準一線）白領的抗老產品，敏感肌面向的主要還是對價格敏感，因為不當護膚走過彎路的年輕人。

根據艾瑞諮詢釋出的《中國女性敏感肌現狀研究白皮書2020》，即便是重度敏感肌人群，其消費水平也在500至999元。

未來，擺在郭振宇和薇諾娜面前的是，打通敏感肌賽道的“醫研牌”，是否能用在醫美、抗衰等其他賽道。

（文中消費者均為化名）

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