作者：魏中原
今年冬季會否是本輪週期下行的最後冬季？
經歷著史上最長週期虧損底的生豬養殖板塊三季報，已全部披露完畢。
前三季度，生豬板塊的經營喜憂參半。根據Wind資料，豬產業25家上市公司的淨利潤總額虧損163.28億元，較上年同期擴大（虧損27.11億元），低迷的豬價依然在傷害豬企的利潤端。
好訊息是，牧原股份（002714.SZ）、溫氏股份（300498.SZ）、正虹科技（000702.SZ）、巨星農牧（603477.SH）等豬企實現第三季度的扭虧為盈，顯示出上市豬企的降本增效策略已經奏效。
對於本輪週期反轉，市場普遍認為，本輪生豬產能去化最遲將於2024年上半年結束，屆時豬價有望迎來新一輪上漲。
量增價減，豬企前三季虧損擴大
今年前三季度，有7個多月的豬價低於行業盈虧平衡線，低迷豬價是上市豬企虧損的最主要原因。
報告期內，生豬板塊營業收入規模前三甲分別是新希望（000876.SZ）、牧原股份、溫氏股份，分別為1067.48億元、829.69億元、646.89億元。大北農、唐人神的營收規模均超過200億元；傲農生物、天康生物、鵬都農牧等公司也實現了100億以上營業收入。
由於養殖效率提升和前期擴產，多數上市豬企的營業收入實現同比增長。報告期內，25家公司的營業收入同比增速平均值為6.6%、中位數為5.63%。巨星農牧、溫氏股份、天康生物、唐人神、正虹科技的營收同比增長率均超10%。
也正是由於量增價跌的緣故，豬企前三季度的淨利潤虧損幅度同比上年擴大。
25家上市豬企前三季度歸母淨利潤同比增長率的平均值為-874.13%、中位數為-237.95%，16家公司的淨利潤同比下滑超過100%，其中唐人神、鵬都農牧等6家豬企的下滑幅度超過1000%。僅4家公司的淨利潤同比增速為正，其中雙匯發展（000895.SZ）主要從事肉類加工，非典型養豬企。
頭部四家養豬企業中，溫氏股份和新希望前三季度分別淨虧損45.3億元、38.58億元，同比分別下滑760%和42.52%，溫氏股份的下滑幅度最高。牧原股份前三季度淨虧損18.42億元，同比下滑221.82%；天邦食品的淨利潤亦同比下滑了256.58%，虧損15.66億元。
龍頭豬企三季度扭虧
負債走高與週期下行的背景下，多數上市豬企近兩年的工作重點是降本增效，主要指降低完全成本。目前來看，龍頭豬企的成本管控能力有不俗提升，並體現在本次三季報。
龍頭股牧原股份今年第三季度實現業績扭虧，單季度實現營業收入311億元，同比下滑14.81%，歸母淨利潤盈利9.37億元，扭虧為盈。溫氏股份第三季度的歸母淨利潤為1.59億元，扣非後歸母淨利潤為2.81億元。
週期長期磨底，使得豬板塊估值下跌超出了預期。隨著牧原股份和溫氏股份的單季度業績扭虧，機構紛紛來到公司調研。牧原股份於10月29日、11月1日相繼披露了兩期最新調研情況，合計接待了超過630名投資者；溫氏股份則在26日接待了226家機構共302位國內外投資者。
牧原股份在調研中表示，2023 年 1-9 月，公司生豬養殖平均成本為15.0元/kg，其中，一季度平均成本為15.7元/kg，二季度為15.0元/kg，三季度為4.5元/kg，呈逐步下降趨勢。公司稱，正在努力進一步降低養殖成本，爭取明年降至14元/kg以下。
無獨有偶，溫氏股份也在調研中談及成本管控情況稱，三季度的肉豬養殖綜合成本降至8.1元/斤，季度環比下降0.4元/斤。其中9月份降至7.9元/斤，為本年度的最低單月成本。目前公司低於8元/斤的肉豬銷量約佔公司肉豬總銷量的80%左右。溫氏股份還表示，前期飼料原料價格和豬苗生產成本逐月下降，會逐步體現在第四季度的養豬成本下降上。
豬週期醞釀反轉？
生豬週期的本質是利潤率的週期，是在利潤率預期的驅動下，養殖主體和產業資本的進出。過往每一輪豬週期下行，都有至少一家上市豬企出現嚴重的現金流枯竭問題。
經過前幾年的資本推動產能擴張後，上市豬企的負債不斷走高，截至今年三季度末，25家公司短期借款合計為1251.71億元，環比今年中報（1228.11億元）小幅增長，較上年同期的1032.22元，同比增長約20%，較2020年同期的940.6億元，增加約311億元。整個板塊的有息負債率平均值，由2021年34.43%，增長至今年前三季度的39.16%。
進一步看資產負債率，截至今年三季度末，25家公司的資產負債率平均數為62.29%，2021年和2022年同期為54.87%、59.77%，呈現逐年走高趨勢。溫氏股份與牧原股份的資產負債率分別為59.6%、60.31%，分別同比下降了1.8個百分點、0.41個百分點。天邦食品和新希望的負債率仍在走高，分別同比增長了12.6個百分點、2.9個百分點。
目前看，一、二線龍頭豬企估值多數處歷史底部，估值已先於基本面調整到位，股價往往優先基本面反轉，豬價何時能進入上行通道成為投資豬板塊的關鍵。
“近期生豬、仔豬和淘汰母豬的價格加速下跌，有利於全行業產能清出，產能去化有望在2024年一季度完成，最晚或許不會晚於2024年二季度。”某農業養殖分析師對第一財經記者說，“但是明年春季後的消費淡季和生豬淡季，或讓當季度豬板塊的業績最後一次觸底，屆時估值難免有所波動。週期下行尾聲，建議重點關注上市豬企的現金流和成本管控能力”。