中航證券：給予西部超導買入評級

2022-04-29中航證券鄧軻對西部超導進行研究併發布了研究報告《2021年報&2022Q1點評：無愧於航空金屬材料領跑者》，本報告對西部超導給出買入評級，當前股價為80.92元。

西部超導(688122)

業績概要：2021年公司實現營業收入29.3億元（+38.5%）；實現歸母淨利潤7.41億元（+100%），對應EPS為1.68元；扣非後歸母淨利潤為6.54億元（+123%）。每股派發現金紅利1.00元（含稅），股息率為1.32%。2022Q1營業收入為8.87億元（同比+66.5%），歸母淨利潤為2.15億元（同比+67.4%，環比+5.39%），對應EPS為0.46元；

年報業績翻倍,業內持續領先：2021年，公司克服了原材料上漲和疫情等諸多不利因素，實現了“十四五”業績開門紅！受益於航空產業，尤其是軍品領域高景氣度，全年產品訂單充沛，高階鈦合金、超導產品和高效能高溫合金產品產銷量持續提升，營收處於快速上升通道，規模化效應的凸顯助推淨利潤實現翻倍式增長。分產品來看，鈦合金銷量為6813噸（+41%），實現收入24.6億（+38%），為業績核心貢獻點；超導線材和高溫合金營收分別達到2.4億、1.0億（+23%、+197%），儘管高溫合金仍處發展初期，但產品下游“兩機”領域的高速發展為產能釋放提供了強力支援，待更多牌號進入批產階段後，高溫合金有望成為公司第二增長曲線。產品盈利性方面，公司全年毛利率為40.8%（+2.9pct），淨利率25.5%（+8.0pct），淨利率大幅提升主要得益於管理和財務費用的下降。分產品來看，鈦合金毛利率為45.3%（+2.3pct），單位產品的降本增效抵消了原材料海綿鈦全年均價同比上漲帶來的影響（+9.5%）；超導產品毛利率為16.3%（+11.8pct），毛利率大幅增長主要得益於產品工藝最佳化及高附加值產品佔比提升，其中MRI用NbTi超導線材已開始向國家專案（CRAFT聚變堆）供貨，磁控直拉單晶矽用MCZ、核磁共振譜儀用Nb3Sn均實現批產；高溫合金產品毛利率為4.0%（+15.4pct），主要得益於規模化效應，銷量為503噸（+104%），已在三年內實現扭虧為盈，其盈利性將隨產能逐步投放而持續改善；

財務資料：2021年，公司的銷售/財務/研發費用分別同比變動+46.8%/-59.4%/+42.3%,主要原因分別為購買新材料應用保險與員工薪酬增加、匯率波動致匯兌收益增加、研發專案推進相應費用增加。公司應收賬款為11.7億（+77.2%），主要是由於銷售額增加。合同負債為2.68億（+54.3%），主要由於合同簽訂預收貨款增加。以上資料的持續增長說明公司在手訂單充沛，公司未來業績持續提升可期；

2022Q1業績超預期：儘管在2022年年初，由於西安疫情公司生產活動受到了一定影響，產品上游原材料海綿鈦價格高位橫盤，電解鎳價格不改上行趨勢，但公司透過規模化效應提升以及產品結構最佳化，依然實現了營收和盈利雙雙環比增長，一季度毛利率為40.8%（環比+6.1pct）。經營活動產生的現金流量淨額在2022Q1同比下降739%，主要是受購買原材料接受勞務支出增加的影響。從長期來看，我們認為原材料端的價格波動對公司業務的影響有望在產業鏈協同的程序下被逐步削弱。2021年年度報告中顯示，公司於2021年10月認購金鈦股份新增的216萬股股份，與上游原材料供應商形成戰略合作關係，以確保原材料高階海綿鈦能夠保質保量穩定供應。因此，我們對公司未來在成本端的控制能力持樂觀態度；

募投專案持續推進，開啟中長期成長空間：據公司2021年11月公告，公司透過定向增發募集資金20.13億元，其中擬投入9.71億元於“航空航天用高效能金屬材料產業化專案”，專案計劃在2024年建成後共計增加5050噸鈦合金年產能及1500噸高溫合金年產能，同時進一步提升高效能高溫合金材料穩定批產能力；擬投入4.74億元於“高效能超導線材產業化專案”和“超導產業創新中心”，前者預計於2023年專案建成後，公司MRI用超導線材年產能將達到2000噸，後者有望推動低溫超導線材的產業化程序。隨著三項主營產品的擴產計劃齊頭並進，公司的核心競爭力得以穩步提升，中長期成長空間將逐步開啟；

投資建議：伴隨著國防現代化建設提速以及關鍵材料的國產替代趨勢，航空裝備領域的景氣度將持續升溫，國內高階鈦合金和高溫合金材料將維持供不應求的狀態。因此，公司的新增產能能夠被完全消化，未來業績有望受益於產品結構最佳化和規模化效應的提升而保持高速增長。預計公司2022-2024年實現營業收入分別為37.2/49.2/60.7億元，同比增長27%/32%/23%，實現歸母淨利潤分別為9.55/13.4/17.2億元，同比增長29%/40%/29%，對應PE37X/26X/20X，維持“買入”評級。

風險提示：原材料價格抬升風險、募投專案不及預期、下游需求及國產替代程序不及預期、疫情影響超預期等。

證券之星資料中心根據近三年釋出的研報資料計算，中信建投證券黎韜揚研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達94.27%，其預測2022年度歸屬淨利潤為盈利7.4億，根據現價換算的預測PE為45.22。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天內共有10家機構給出評級，買入評級7家，增持評級3家；過去90天內機構目標均價為106.46。證券之星估值分析工具顯示，西部超導（688122）好公司評級為3星，好價格評級為2星，估值綜合評級為2.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

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