興業證券預判後市：A股長牛未央，科創將引領未來核心資產，美聯儲流動性覆水難收

財聯社（上海，記者 劉超鳳）訊，6月16日至6月18日，興業證券2021年中期策略會在上海正式召開。

興業證券董事長楊華輝表示，“今年是十四五開局之年，是中國共產黨建黨100週年，也是興業證券成立30週年，興業證券將繼續立足新發展階段，貫徹新發展理念，積極融入與服務新發展格局，加快構建財富管理業務與大機構業務雙輪驅動的核心業務體系，以業務創新和金融科技為引領，鍛造公司核心競爭力。”

王涵：美聯儲流動性“覆水難收”

對於2021年下半年宏觀經濟的判斷，興業證券首席經濟學家、經濟與金融研究院副院長王涵的演講主題是《覆水難收》。“覆水難收”，一方面是指全球尤其是美聯儲的流動性在未來一段時間或難有實質性回收；另一方面，美聯儲在此過程中可能要“演一齣戲”，做出期望退出的姿態，這將是未來一個階段的主線。

王涵認為，2020年至今，由於新冠肺炎疫情的影響，經濟大幅波動，市場邏輯以經濟波動主導。但本輪疫情導致的經濟復甦接近尾聲，海外也由製造業復甦開始轉向服務業復甦，進而導致其復甦對中國的溢位效應下降。

服務業是勞動生產率相對較低的板塊，因此需要大量的勞動力供給來解決供需不匹配的問題。但是，在美國“支票經濟”背景下，就業資料仍比疫情前存在20%的缺口，很多人不願意迴歸就業市場。

在服務業復甦和勞動力供給下降的雙重背景下，美國通脹壓力上升。但美國財政又面臨“創歷史新高的債務率”和“越來越依賴聯儲”的問題。今年下半年，美聯儲將面臨艱難的抉擇。

“兩害相權取其輕。”王涵認為，最終美聯儲的路徑有可能是選擇無法退出。在面臨著國債可能會出現發行失敗的風險之下，美聯儲也許可以更大程度地容忍通脹，最終將看到2010年的翻版：年初的時候，所有人都在講復甦，所有人都在講美聯儲退出，但是到了2010年的下半年，市場發現經濟的彈簧在外生衝擊下——無論是次貸危機也好，還是疫情也好——先砸下去，然後再彈起來，當彈到高點再回落的時候，大家會意識到經濟也許沒有那麼好，這個時候可能放鬆的預期又會起來。

王涵表示，短期來看，需關注三季度初美國通脹帶來的美國流動性預期波動，以及國內信用風險上升的潛在風險。但中長期來看，經濟波動下降意味著市場的主導因素可能逐步由短期的經濟邏輯轉向長期邏輯，無論是美聯儲本輪放水“覆水難收”意味著人民幣資產價值上升，還是國內的政策紅利支撐，對中國資本市場均是長期支撐。

張憶東：科創引領“未來核心資產”

對於美股流動性，興業證券全球首席策略分析師、經濟與金融研究院副院長張憶東認為，下半年美國流動性易松難緊，海外低利率環境將打臉“緊縮”預期。美國踐行MMT（現代貨幣理論）“上癮”之後難以輕易戒除，債務擴張型經濟刺激計劃需要低利率環境為之保駕護航。因此，中長期保持低利率、刺激經濟增長將是美國走出高債務泥潭的必由之路。

下半年美國經濟或步入“類滯脹”，經濟走弱、通脹高位震盪。美股下半年熊市機率小，透過震盪來延續行情的機率大，有基本面支撐的成長股有望再次跑贏。

國內方面，下半年國內外需求都將弱化，經濟增速將回落；流動性總體不緊；系統性風險不大，下半年一旦信用風險提升，流動性或將結構性寬鬆，為培育新的經濟增長點、化解存量債務創造條件。

張憶東表示，下半年國內的投資風格是以成長股為主、價值股為輔。成長和價值的劇烈分化已經收斂，價值股的相對價效比降低。過去數年躺贏的核心資產已不便宜，下半年乃至更長一段時間，基於盈利和估值的匹配度，核心資產將面臨震盪分化。

科創將引領“未來核心資產”。 今年以來，外資持倉發生了較為明顯的變化，科創板成為新寵。其次，科創板和創業板為代表的“未來核心資產”，具有相對價效比。中證500/滬深300的PE比值、以及創業板與滬深300的PE比值都處於歷史低位。

投資策略方面，張憶東建議關注三個方向：（1）科技創新——算力產業鏈、網際網路新應用、消費電子創新場景（2）先進製造業——智慧汽車、新能源車、新能源、半導體、高階裝備等（3）“價值股+X”的轉型機會，發掘傳統價值股，擁抱科技創新、新消費、新政策紅利之後的轉型機遇。

王德倫：“四重奏”疊加全球流動時鐘——“長牛未央”

興業證券首席策略分析師、經濟與金融研究院院長助理王德倫認為，2021年下半年長牛未央，仍在途中。

從2019年初，王德倫在研報中提出“長牛”的觀點，後續發表《擁抱權益時代，迎接A股“長牛”》、《興業證券2021下半年A股策略：長牛未央》等多份研報，目前本輪牛市行情經過了2年半左右時間。

王德倫表示，根據過去30年A股的經驗來看，有不少投資者認為本輪牛市進入尾聲。但我們認為在國家重視、機構配置、居民配置、海外配置的“四重奏”下的權益時代，疊加開放紅利、大創新、全球流動時鐘等催化，牛市在途中，“長牛未央”。

從基本面來看，全球經濟持續恢復，上市公司企業盈利保持高速增長，股市正收益有保障。流動性層面，流動性易松難緊，全球資金流動時鐘迴流股市，股市具備上行動力。

2008年至今全球風險資產經歷四輪週期，分別為07-11年（次貸危機）、11-15年（歐美髮達國家政府債務危機）、15-18年（新興國家國際收支平衡危機）、18年至今（美國居民和企業資產負債表危機），每輪危機後全球資金流動順序為“貨幣市場、債券市場、股票市場”。

2020年11月起，全球資金開啟迴流風險資產（以股票為代表）階段。從歷史經驗來看，持續時間20-30個月不等。從資金維度來看，2020年3月1.2萬億美元資金流入貨幣基金（2007-2009年合計8000億美元），目前僅有3000億美元迴流風險資產。

王德倫表示，展望未來，在全球資金流動時鐘大框架，時間和資金維度都還不夠，市場具備上行動力。時間維度上，當前美股僅上行7個月，距離歷史平均的20-30個月還有1年左右時間；資金維度上，美國幾萬億的刺激，僅小几千億流入風險資產，還有較多資金仍有望在未來從貨幣市場流向風險資產，對股市上行是較強的動力。

行業配置方面，王德倫建議佈局三條主線：（1）政策與業績雙催化的大創新科技成長方向：以萬物智聯的AIoT、醫藥、新能源鏈條、高階製造裝置等（2）高分紅主線：銀行、房地產、電力及公用事業以及煤炭（3）出口關稅受益鏈條：機械裝置、紡織服裝、家電家居等。主題投資方面，建議重點關注碳中和、體育和國企改革三個主題性機會。