市場回顧：
受通脹上行及流動性收緊的預期影響，A股市場自2月下旬起開始震盪下跌，春季行情已提早於市場預期結束；3月上旬，市場延續回撥趨勢，多數行業下跌，僅估值偏低，且與碳中和主題相關的鋼鐵、公用事業、採掘上漲；3月中旬開始，市場逐步企穩，休閒服務、食品飲料、紡織服裝、醫藥生物等消費藍籌出現反彈，重返各行業漲幅前列。
4月展望：
我們認為，儘管對經濟下行和通脹上行的擔憂尚未解除，但短期市場大幅調整後，估值風險已經得到一定程度的釋放，市場繼續下探的空間並不大，優質資產的加倉機會可以逐步關注。配置結構方面，我們建議加倉跌幅較大、估值逐漸合理的優質消費類藍籌；堅持配置估值較低，安全邊際比較高的金融板塊；一季度後，週期股行情可能逐步接近尾聲，建議酌情減倉；科技板塊的趨勢性機會需待通脹高點過後、流動性緊縮預期消除後才能到來。
一、我們認為，雖然二季度仍面臨經濟下行、通脹上行的環境，趨勢性機會仍需等待，但風險已經得到較大程度釋放，最強衝擊階段已過，市場整體向下的空間有限。主要邏輯如下：
1.行業、板塊之間估值嚴重分化的情況已有所修復。
2月下旬以來，在流動性的收緊和情緒的降溫下，靜態估值偏高的電氣裝置、食品飲料、醫藥生物等行業估值下修幅度已超20%，其中，電氣裝置、醫藥生物行業的PE當前已脫離極高分位區間，回到75%分位以下，部分個股回撥幅度更是超過40%。
注：當前PE截至2021年3月30日
資料來源：Wind資訊 ，招商證券研究諮詢部
2.無需過度擔憂國債收益率上行對市場的影響。
（1）以我國通脹指標為例，即使是在去年低基數的影響下，今年2月PPI同比僅為1.7%，CPI更是負增長0.2%；未來隨著國內外經濟依次見頂，大宗商品價格預計進入築頂階段，因此，無需擔憂未來高通脹對利率的過度推升；
（2）在近期美債利率上行背景下，A股市場的無風險利率——10年期國債收益率，依然保持相當的穩定，顯示出我國央行流動性釋放持續穩健，且貨幣政策有充足流動性投放空間；
（3）市場擔憂美債收益率加速上行會引致外資從A股抽離，實際上自2020年8月至今美債收益率上行的階段，外資整體呈現淨流入A股的局面，尤其是今年年初美債收益率顯著上行後，外資流入甚至有所加速，我們認為，在A股市場不斷開放的背景下，外資中長期有望持續流入，與美債收益率的短期波動關係不大。
資料來源：Wind資訊，招商證券研究諮詢部
3.全球宏觀經濟復甦和國內經濟轉型升級的推進下，A股基本面跟隨經濟增速回落的風險尚可控。
二、配置方面，我們建議加倉消費，減倉週期，持有金融，等待科技
1.逐步關注優質消費的加倉機會。
過去15年的統計資料顯示，消費板塊牛股的個數佔比最多，盈利的穩定增長決定了消費板塊仍是長期優秀投資賽道，隨著股價的調整，消費板塊的估值逐漸迴歸合理區間，以中長期眼光看，加倉的機會漸漸顯現。
注：上圖中的統計結果基於全部A股中上市超過5年個股。
資料來源：Wind資訊，招商證券研究諮詢部
2.週期股行情或漸近尾聲，建議逢高減倉。
二月下旬以來，黑色、有色金屬、化工等多個產業鏈條的資源品價格出現回落，隨著一季度後國內經濟回暖態勢逐漸放緩，資源品行情將逐漸接近尾聲，建議逐步降低資源品、週期性製造業倉位。
資料來源：Wind資訊 ，招商證券研究諮詢部
3.金融仍可堅守。
目前A股金融板塊估值低於與美股金融板塊及全球其他權益市場的金融板塊，細分領域中，當前銀行、保險、券商的PB分別處於2009年來7.7%、15%、27%分位，安全邊際較高，仍可堅持配置，重點關注銀行、保險。
4.科技板塊趨勢性尚需等待。
科技板塊對流動性敏感，板塊性機會需待通脹高點過後、流動性緊縮預期消除後才能到來。但去年下半年以來，科技板塊估值持續調整，當前絕對估值和相對估值均已迴歸至歷史中樞附近或下方，未來估值下調空間預計不大，對於景氣較高的面板、半導體等細分領域，可逢低提前關注。
風險提示：
（1）通脹回升、流動性收緊程序超預期；
（2）經濟增速高位回落，業績增長預期回落；
（3）海外疫情控制不及預期。
研究員
廖曉紅 S1090615090005
張 咪 S1090618010011
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