2021-11-01華西證券股份有限公司寇星對五糧液進行研究併發布了研究報告《收入略低於預期，持續關注產品提價機會》，本報告對五糧液給出買入評級，當前股價為205.0元。
五糧液(000858)
事件概述
2021Q1-3實現營業收入497.21億元，同比+17.01%；歸母淨利潤173.27億元，同比+19.13%；扣非歸母淨利172.86億元，同比+18.53%；合同負債46.91億元，同比+6.97%；經營活動現金流淨額153.98億元，同比+290.47%。其中，2021Q3實現營業收入129.69億元，同比+10.61%；歸母淨利潤41.27億元，同比+11.84%；扣非歸母淨利41.52億元，同比+11.61%；合同負債-16.37億元，去年同期7.66億元；經營活動現金流淨額66.90億元，同比+141.07%。略低於市場預期。
分析判斷:
中秋國慶消費常態化+千元價位段競爭加劇導致Q3收入略低於預期
21Q3營業收入環比+4.37%，低於市場預期。我們判斷主因1）中秋國慶消費逐漸常態化，消費需求增長逐漸平緩；2）多家公司千元價位產品加大市場投入，消費需求多樣化和競品品牌價值提升導致千元價位段競爭加劇。
21Q1-Q3合同負債+其他流動負債52.96億元，同比+9.65%；21Q3合同負債+其他流動負債-18.46億元，去年同期7.49億元。21Q1-Q3銷售收現/經營活動現金流淨額519.65/153.98億元，分別同比+34.70%/+290.47%；21Q3銷售收現/經營活動現金流淨額158.80/66.90億元，分別同比+59.39%/+141.07%。預收款項不及預期主因三季度銀行承兌匯票到期收現增加，因此公司銷售收現和經營活動現金流淨額增加。
出廠價提升貢獻毛利率增長，期間費用率同比下降盈利能力持續提升
21Q1-Q3毛利率75.26%，同比+0.73pct；21Q3毛利率76.12%，同比+1.61pct，毛利率提升我們判斷主因主要產品普五出廠價提升貢獻。
21Q1-Q3稅金及附加/營業總收入14.19%，同比+0.54pct；21Q3稅金及附加/營業總收入15.22%，同比+1.17pct。21Q1-Q3銷售費用率/管理費用率/財務費用率分別為10.86%/4.34%/-2.50%，分別同比-0.61/-0.07/+0.09pct；21Q3銷售費用率/管理費用率/財務費用率分別為14.22%/+4.81%/-2.97%，分別同比-0.18/-0.12/+0.06pct，稅金及附加小幅提升，期間費用率下降（21Q1-Q3同比-0.57pct，21Q3同比-0.18pct）。
毛利率增長+期間費用率下滑，淨利率繼續提升，21Q1-Q3淨利率36.55%，同比+0.71pct；21Q3淨利率33.37%，同比+0.48pct。
產品終端動銷良好，持續關注未來提價機會
從終端實際表現來看，高階白酒的需求仍然處於穩定增長的態勢，消費升級與品牌集中的趨勢仍在繼續，可以說外部環境為五糧液留出了足夠的調整時間。經過2021年的調整，五糧液已經基本解決了歷史包袱，在未來經濟形勢不發生劇烈波動的情況下，我們仍然對五糧液的持續增長保持樂觀。
2022年將是五糧液重塑品牌形象、強化品牌地位的關鍵一年，可重點關注五糧液透過計劃外配額的價格調整主動對市場價格進行引導的效果。
投資建議
維持盈利預測不變，我們預計公司2021-2023年實現營業收入675.0/787.5/909.2億元，同比+17.8%/+16.7%/+15.4%；實現歸母淨利潤237.7/281.6/331.0億元，同比+19.1%/+18.5%/+17.6%；EPS分別為6.12/7.25/8.53元，2021年10月29日216.51元收盤價對應PE分別為35.4/29.8/25.39倍。維持“買入”評級。
風險提示
①疫情持續超預期；②經濟下行導致需求減弱；③食品安全問題等。
該股最近90天內共有43家機構給出評級，買入評級40家，增持評級3家；過去90天內機構目標均價為288.45；證券之星估值分析工具顯示，五糧液（000858）好公司評級為4.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。