浙商證券：給予中科電氣買入評級，目標價位45.47元

2022-02-15浙商證券股份有限公司鄧偉對中科電氣進行研究併發布了研究報告《中科電氣重大推薦更新報告：高成長的鋰電負極新星》，本報告對中科電氣給出買入評級，認為其目標價位為45.47元，當前股價為30.59元，預期上漲幅度為48.64%。

中科電氣(300035)

超預期驅動邏輯

1、負極單噸盈利超預期：雙碳目標不斷堅定，能耗強度控制並未放開，高耗能石墨化份額將進一步集中。外部壓力釋放：去年下半年受石墨化價格快速上漲影響，負極單噸盈利壓力較大，限電逐步放鬆背景下，目前石墨化上漲動能已逐步放緩，公司負極出貨價格年底調漲之後，有望帶動單噸盈利環比修復。內生動能增強：公司2021Q3/Q4石墨化權益配套率只有36%/28%，市場擔憂新規劃石墨產能釋放可能不及預期，價格部分聯動不足以彌補單噸盈利受損；我們認為公司新擴石墨化產能主要佈局在貴州、四川、雲南，能耗管控相對有彈性，貴州專案已取得環評批覆和能評證明檔案，今年Q1末有望正式投產。預計2022Q2開始石墨化權益自供率將從33%爬升到接近60%，有望帶動單噸負極盈利超預期。

2、負極出貨量潛在超預期：公司加速負極、石墨化產能建設，如果貴安新區和雲南曲靖順利年底順利投產，目前規劃產能超過34萬噸，奠定比較好的產能基礎。市場認為公司缺乏CATL這樣的大客戶需求保障，全年出貨量可能僅為10-11萬噸（2021年底名義產能為9-10萬噸）；但我們認為公司已經和CATL建立了較好的技術和商務合作關係，市場負極供給緊張背景下公司去年向對價格要求苛刻的CATL供貨較少，而當前CATL產能逐月加速釋放，公司供給快速擴張背景下向CATL出貨量有望大幅提升。2021-2022年負極出貨將從2020年的2.4萬噸大幅提升至近6萬噸、12-13萬噸，實質性進入動力負極第一梯隊，且公司聯合億緯擴產10萬噸負極材料，中長期出貨量將得到更好保障。

研究價值

與前不同的認識：

對競爭格局的展望不同：市場普遍認為負極需求將進一步向一線廠商集中，公司2020年負極出貨僅為2.4萬噸，大幅落後於龍頭，事實上單看動力電池負極出貨量（龍頭有較大比例3C負極出貨量），2021年已處於一線或者準一線水平，且我們認為未來動力電池增速將大幅快於3C電池增速，因此公司作為純動力負極公司其出貨增速將快於其他龍頭公司。此外，動力、儲能板塊更注重產品價效比，公司深耕動力領域負極應用，並逐步擴充套件至儲能應用，成本管控和快速量產優勢明顯，且第一大客戶比亞迪在LFP電池開始對外銷售後，必將大幅帶動公司需求。

與眾不同的認識：

對盈利能力的預期不同：市場普遍認為在上游持續漲價、電池廠高度承壓難以向整車廠價格傳導的基礎上，負極環節提價有限，石墨化大幅漲價更將擠壓負極環節盈利空間。但事實上公司2021年負極出貨單價多次上調，且公司石墨化自供率持續提高，石墨化環節盈利能力有望快速提升。

盈利預測及目標空間

預計中科電氣2021-2023年歸母淨利潤將達到3.78/8.35/12.76億元，EPS0.59/1.30/1.99元/股，三年同比增長130.71%/120.89%/52.85%，2020-2023年業績複合增長98%。最新股價對應估值47.20/21.37/13.98倍，今明兩年明顯低於負極可比公司三年平均估值35.23/24.92/18.41倍。鑑於公司業績高成長的確定性高，且近年來負極業務單噸盈利能力快速提升，給予公司2022年35倍PE，對應2022年目標價45.47元/股，現價上漲空間64%。

風險因素

產能投放不達預期；電動車銷量不及預期；原料/加工費上漲擠壓毛利率。

該股最近90天內共有10家機構給出評級，買入評級9家，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為50.9。證券之星估值分析工具顯示，中科電氣（300035）好公司評級為3星，好價格評級為2星，估值綜合評級為2.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

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