“贏了，我們大擺上市慶功酒;輸了，我們就個找理由Run!”
創立於2012年的百德醫療(06678)，在2021年9月第一次向港交所遞表，2022年4月再次衝擊IPO，好不容易在今年的9月份透過港交所聆訊，發行價1.4港元，共發行2.48億股，募資淨額為2.59億港元，原計劃10月5日上午9時在港交所開始買賣。
出人意料的是，在距離IPO僅差臨門一腳時，百德醫療決定推遲IPO。10月3日，百德醫療釋出公告稱鑑於監管機構作出查詢，公司需要更多時間回應監管機構的查詢，經徵詢聯席全球協調人後，公司已決定全球發售將會延遲，且將不會根據招股章程進行。經發出及可供寄發/領取或存入中央結算系統的發售股份股票不構成有效的所有權證明，並被視為已登出。換句話說，百德醫療將暫緩上市。
值得一提的是，近期資本市場十分低迷，尤其是生物醫藥板塊，已經持續近2年的低迷時間，因此百德醫療此次上市招股活動也鮮有投資者問津，公開發售僅獲得1.82倍認購，暗盤更是直接大跌40%。
智通財經APP透過招股書發現，百德醫療執行董事為吳海梅女士、邱荃、侯偉;非執行董事為劉佳依女士;獨立非執行董事為Xing Michael Mingzhao教授、朱儁明、馬建國教授。
IPO前，吳海梅女士持股為59.95%，BOCI Investment持股為8.32%，Courage Elite持股為1.74%;CVC持股為0.87%，IPE持股為0.87%，Weitian持股為0.86%。
不僅如此，百德醫療在IPO前經歷了3輪融資，並且每輪融資的主要的參與方為百德蘇州，而百德蘇州的主要資金方為公司的控股股東吳女士，其透過成立百德中國實體2、百德實體3以及百德實體4為百德蘇州提供資金，並且在C輪融資後，百德醫療的估值達到人民幣8.38億元。
值得注意的是，在百德醫療上市前參與融資中，曾與投資方中銀國際投資簽訂了一份業績對賭協議，保證並擔保公司2021、2022財年經稽核綜合純利(不包括非經常性收益、溢利和虧損)分別不低於9170萬元及1.26億元，形成公司一條業績增長的“高壓線”。
然而，百德醫療同時也在招股書中提到，上述的中銀國際投資權力也將隨著公司完成上市而終止。也就是說，若百德醫療於2022年12月31日前完成上市，則對賭協議將終止。
然而不管是主要資金方吳女士還是中銀國際投資都不成想過，IPO時總市值高達22.4億港幣的百德醫療暴跌40%後僅剩13.28億港幣，作為資金方，顯然是“坐不住了”，這或許也是百德醫療此次推遲上市的主要原因之一。
此外，作為腫瘤微創治療的微波消融(微波消融)醫療器械的開發商及提供商之一，百德醫療近年來的也經不起推敲，其產品管線也是十分單薄。
盈利穩定性欠佳
招股書顯示，2019至2021財年及2022年前五個月，百德醫療實現營業收入分別為0.85億元、1.18億元、1.89億元及0.64億元。期間毛利分別為0.76億元、1.02億元、1.57億元及0.54億元。
細分來看，微博消融針是公司主要收入來源，近幾年該產品收入一直佔公司總收入的80%以上。
與多數未盈利的生物企業相比，百德醫療已經從2020財年開始扭虧。資料顯示，2019至2021財年及2022年前五個月，百德醫療淨利潤分別為虧損4966.1萬元、盈利4669.2萬元、7485.7萬元及2114.6萬元。經調整淨利潤分別為3361.2萬元、5197.4萬元、8361.7萬元及3040萬元。調整金額主要來自於上市產生的相關公允價值變動和開支。
值得一提的是，儘管公司的已經扭虧，但是在2022年前五個月，百德醫療的業績增速有所放緩。其中，百德醫療收入同比增長6.98%，而淨利潤則較2021年同期的2213.3萬元下降4.46%至2114.6萬元。
此外，百德醫療的毛利率呈現連年走低的情況。2019年、2020年和2021年度以及2022年前五個月，百德醫療的毛利率分別為89.4%、86.1%、83.1%及84.8%，整體保持下滑態勢。
雖說微波消融針給公司帶來超高毛利率，但由於目前微波消融醫療器械賽道發展初期，市場規模較小，頭部企業競爭較為激烈，百德醫療為了獲取更高市場份額，加大了銷售及分銷網路的建設及產品推廣，導致每年銷售及分銷開支佔比較高，疊加其他期間費用的增長，公司盈利穩定性欠佳。
產品單薄，技術單一
在百德醫療產品供應及管線產品中，主要以微波消融治療儀及微波消融針為主。以2021年微波消融針銷售收入計，百德醫療國內用於治療甲狀腺結節及乳腺結節的微波消融醫療器械第一大供應商。然而，由於微波消融針產品單價遠低於微波消融針，公司並未在微波消融醫療器械總體市場份額中拔得頭籌，以2021年銷售收入計，百德醫療為中國第三大微波消融醫療器械供應商。
腫瘤消融治療是一項在超聲、計算機斷層掃描(CT)、磁共振成像(MRI)等成像技術的指導下，利用能量消融(包括微波消融)、化學消融等微創程式靶向腫瘤，在極高溫度下引起細胞急性壞死，最終實現腫瘤滅活的技術。
目前主流的腫瘤消融療法有微波消融、射頻消融、冷凍消融、鐳射消融。相比之下，雖然微波消融具有加熱速度快，手術時間短等優點。但是射頻消融在肝癌治療的LTP和DFS資料更優，在甲狀腺結節前十二個月的治療中，VRR資料更優。
因此，2021年腫瘤消融市場中，歐洲時長射頻消融收入佔比為53.7%，微波消融佔比27.3%。美國時長射頻消融收入佔比63.3%，微波消融佔比為21.9%。
根據沙利文報告顯示，2022年至2026年，歐洲市場射頻消融的市場增速也高於微波消融。
中國市場與歐美有所差異，2021年微波消融佔整個消融市場的57%，射頻消融佔22%。沙利文預計，到2026年中國微波消融市場將達到人民幣91.71億元(單位下同)，自2022年起的複合年增長率為32.5%。2021年，甲狀腺結節及肝癌微波消融市場的銷售收入分別達7.62億元及8.28億元，預計於2026年將分別增至39.44億元及12.09億元。
從具體適應症來看，弗若斯特沙利文則預計，甲狀腺結節、肝癌及肺結節將成為未來市場規模較大的三個主要細分領域。而其中，百德醫療作為已取得專門用於肝癌及甲狀腺結節的微波消融醫療器械第三類醫療器械註冊證的企業，將有望從中獲益。
不過由於海外市場以射頻消融為主，並且上文提到，射頻消融在肝癌治療方面資料更佳，而百德醫療所有的技術均為微波消融，因此若後續更多的射頻消融技術引進中國，技術單一的百德醫療產品將被徹底顛覆。
另外，就微波消融而言，2021年國內前四大微波消融製造商佔比為90.6%，而百德醫療的市佔率僅16.8%，行業排名第三，前有兩大市佔率高的企業攔路，百德醫療要從中脫穎而出也並非易事。
除此之外，目前高值耗材集採已經擴面，而微波消融毛利率高，極可能被列入集採範疇，屆時百德醫療的業績也將面臨新的考驗。