撰文 | 舒克
出品｜大摩財經
歷時六個月，北大方正合並重整終於到了最後階段。
10月22日，北大方正及其四家子公司實質合併重整第一次債權人會議召開。會議上，北大方正表示，戰略投資者遴選已經進入最後一輪，珠海華髮和泰康人壽成為最後的競爭者。
自今年4月21日北大方正開始公開招募戰略投資者起，誰會成為“白衣騎士”不斷引發市場猜想。
北大方正當時給出的招募條件對於戰投方的資金實力做出比較高的要求：最近一年經審計的資產總額應不低於500億元或淨資產不低於200億元。
透過資格審查並提交第一輪方案的戰略投資者共有15家，其中6家意向投資者進入第二輪遴選。
參與第二輪競爭的6家戰略投資者中，共有4家意向投資者或者聯合體向北大方正管理人提交了投資方案，分別為珠海華髮、泰康人壽、中澤控股和深圳正威。
其中，有三家提交的投資方案為聯合重整方案：珠海華髮擬聯合平安集團、泰康人壽合作方是武漢市政府、中澤控股欲和奧園集團共同參與重整。
值得一提的是，珠海華髮由珠海國資委全資持有。從目前的結果來看，北大方正的最終戰略投資者候選人，均為地方國資加實力險資的組合。
業內人士認為，目前北大方正的重整相對樂觀，重整程式有望年內完成主要工作。
債務危機
自去年底債券違約以來，北大方正的千億債務償付一直是市場關注的重點。
2019年12月2日，北大方正公告，稱旗下發行規模為20億的“19方正SCP002”超短融資券本應於12月2日兌付本息，但由於流動資金緊張，截至到期日終，未能籌措資金足額兌付本息。北大方正債務危機爆發。
經歷了多筆債券違約後，今年2月，北京一中院裁定北大方正啟動重整，並指定由人民銀行、教育部、相關金融監管機構、北京市有關職能部門和大成律師事務所等組成的清算組擔任管理人。
隨後，由於方正產控、北大醫療、北大信產、北大資源四家公司與北大方正存在高度關聯性且財務嚴重混同、區分成本過高等原因，管理人隨後申請對五家公司進行合併重整。
今年七月，北京一中院裁定對北大方正及其旗下四家子公司方正產控、北大醫療、北大信產、北大資源實質合併重整。
從去年四季度起，北大方正不再披露財務資訊。截至去年三季末，北大方正總資產規模為3657億元，負債約3030億元，資產負債率約83%。其中，方正集團本部負債約700多億元，包括300多億元債券融資，400多億元銀行貸款。
根據北大方正披露的重整進展公告，截至10月9日，北大方正及四家子公司的債權人共有638家向北大方正管理人申報了649筆債權，申報債權金額共計2311.67億元。目前，債權稽核和清產核資工作接近尾聲。
值得一提的是，有媒體報道顯示，北大方正2311.67億元申報債權中，目前管理人已確認的債權金額有1364.4億元，暫未確認的債權金額有290.21億元，還有675.12億元不予確認。這意味著，北大方正最終需償還債權可能遠小於總申報額。
但如何還款仍是債權人和市場關注的焦點。
有媒體援引訊息人士稱，北大方正管理人正在對債權人徵求受償方案和意見。針對有財產擔保債權，提出可選擇在擔保物評估價值範圍內一次性全額現金清償，未覆蓋部分按照普通債權受償；或者按照擔保物評估價值留債，未覆蓋部分按照普通債權受償等選項。針對普通債權，除現金清償以外的部分，可選擇包括留債或以股抵債以及二者組合方式等。
不過，提高現金清償比例還是綜合清償比例、是否願意透過延長留債期限提高畫質償比例等核心問題，仍沒有最終確定。
北大方正最主要的資產是旗下方正控股（0418.HK）、方正證券（601901.SH）、北大資源（0618.HK）、方正科技（600601.SH）、北大醫藥（000788.SZ）、中國高科（600730.SH）六家上市公司。受北大方正重整進入最後階段訊息影響，今天六家公司全線飄紅，目前總市值916億元。
不過，北大方正的六大上市平臺大部分處於虧損中。市值最高的方正證券是今年唯一盈利，且營收淨利實現雙增長的企業。業績快報顯示，今年前三季度，方正證券實現營收57.24億，同比增15.24%，扣非淨利15.07億，同比增40.22%。
此外，北大醫藥上半年實現營收8.27億、扣非淨利3270.6萬，同比分別下滑27.33%和16.06%。
其餘所有上市平臺均處於虧損中。其中，中國高科上半年扣非虧損133.58萬；方正科技上半年虧損同比收窄51.26%，扣非虧損1.33億；方正控股同樣再次出現虧損，上半年虧2719.9萬港元；北大資源上半年虧損4.91億。
除六家上市公司外，北大方正的主要資產還包括保險公司北大方正人壽，但這家公司處於長期虧損中。019年，北大方正人壽在營收同比增長的情況下，利潤出現大幅下滑，當年淨利僅有856.7萬，同比降77.5%。截至2019年末，北大方正人壽累計虧損7.29億。
值得一提的是，隨著北大方正重整進入尾聲，其手握的上市公司面臨易主可能。初步審計結果顯示，北大方正及四家子公司資產中股權及債權合計佔賬面資產總額四分之三以上。因而，有市場觀點認為，控股的上市公司股權資產大機率要變現還債。
國資+險資
北大方正最後兩方戰投候選人的特點非常明顯，都是地方國資與實力險資的強強聯合。
北大方正在此前披露招募戰投方時曾表示，在相關產業領域具備優勢地位或有豐富併購整合經驗的可適當放寬對經濟實力的要求。
兩大候選人珠海華髮和泰康保險在這方面都有著豐富的經驗，並且近期在資本市場動作頻頻。
珠海華髮由珠海國資委全資持有，後者繼套現格力電器後，廣撒網式出擊上市公司。自去年起，珠海國資多次加碼長園集團，目前持股已經達到13.11%，為第一大股東；同樣加碼的還有首家登陸中國創業板的IC設計公司歐位元，目前為持股15.08%的第一大股東；去年12月，珠海國資17億收購寶鷹股份22%股權；今年4月，珠海國資還出資9億拿下維業股份第一大股東席位，
值得一提的是，今年二月曾有媒體報道，北大資產已經與珠海華髮進行過商談，後者還對其做過盡調。
另一大戰投候選人泰康保險也頗有看點，今年，泰康保險受讓陽光城13.46%股份，成為第二大股東。
目前，北大方正的兩大戰投候選人中，一方以國資為主導，另一方以險資為主導。未來誰來重整北大方正，仍待最後確定。
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