維海德尷尬的ODM身份，業績可持續性遭問詢，邊理財邊補流

文：權衡財經研究員 朱莉

編：許輝

募集資金規模和用途，IPO企業應綜合考慮現有貨幣資金、資產負債結構、經營規模及變動趨勢、未來流動資金需求，合理確定募集資金中用於補充流動資金和償還債務的規模。IPO企業募集資金用於支付人員工資、貨款、鋪底流動資金等非資本性支出的，視同補充流動資金。原則上用於補充流動資金和償還債務的比例不得超過募集資金總額的30%。

深圳市維海德技術股份有限公司（簡稱：維海德）擬創業板上市，10月25日對第三輪問詢函進行了回覆，保薦機構為方正證券。公司本次公開發行股數不超過1,736萬股，佔發行後總股本的比例不低於25%，擬募資4.9億元用於音影片通訊裝置產業化擴建專案、研發中心建設專案、營銷網路建設專案、補充營運資金。

維海德股權激勵不同價格，多名高管曾就職中興；業績可持續性遭問詢，ODM業務佔比85%上下；單價不斷走低，以價換量明顯；外銷佔比高，主要出口美國；海思晶片可能斷供存在風險；邊理財邊募資補流。

股權激勵不同價格，多名高管曾就職中興

2017年2月28日，維海德正式在股轉系統掛牌並公開轉讓，證券簡稱“維海德”，證券程式碼 871053。本次發行前，其實際控制人陳濤直接持有公司49.11%的股份，另外透過維海投資間接控制公司17.29%的股份，共計享有公司66.40%的股份表決權。本次發行後，陳濤合計享有公司股份表決權的比例預計將下降為49.80%，仍為公司實際控制人。

陳濤1966 年出生，1994年7月至1998年5月就職於中國兵器工業209所，擔任工程師；1998年6月至2011年11月，就職於中興通訊及其子公司，歷任主任工程師、系統部長。與陳濤有類似就職中興的還有，史立慶1972年出生，1997年4月至2015年8月，任中興通訊及其子公司主任工程師、部長；柴亞偉1976年出生，2003年4月至2015年3月，任中興通訊及其子公司政企產品規劃總工；楊瑩1981年出生，2005年3月至2012年8月， 任中興通訊及其子公司行政人事助理；歐陽典勇，1971年出生，2000年6月至2016年2月任中興通訊及其子公司硬體工程師、開發經理、硬體專家；劉燕1977年出生，1997年4月至2014年2月，任中興通訊及其子公司研發助理；白東昇1973年出生，1998年7月至2000年7月，就職於中興通訊，任軟體開發工程師。而維海德核心技術人員為陳濤、範展、史立慶、白東昇、柴亞偉、歐陽典勇、鄭永勤、楊紅星8人，其中有一半的人員曾有中興通訊的履歷。

深圳市中興康訊電子有限公司成立於1996年11月，是深圳市中興通訊股份有限公司的子公司，亦為維海德外協加工前五大供應商之一。其與母公司中興通訊股份有限公司一起，在2019年成為維海德的第四大客戶，貢獻了維海德634.24萬元的營收，佔比為10.49%。

2017年8月，2019年5月、2020年7月維海德進行三次股權激勵，認定的股份支付公允價格對應當年市盈率倍數分別為5.47倍、7.82倍、2.36倍，對應前一年市盈率倍數分別為8.54 倍、8.03倍及8.66倍，均低於可比交易中位數。維海德董事、監事、高階管理人員及其他核心人員最近三年一期薪酬總額佔各期利潤總額的比例在2019年達到頂峰，為15.89%。

維海投資系員工持股平臺，為公司第二大股東，直接持有公司17.29%的股份。公司控股股東陳濤擔任維海投資的執行董事，股東王豔、歐陽典勇分別擔任維海投資的總經理和監事。

維海德擁有4家全資子公司，1家控股子公司，公司全資子公司包括：鵬創軟體、成都維海德、香港維海德和北京維海德，公司控股子公司為維海德物聯網公司。從招股書來看，大多數為微利或虧損狀態。

業績可持續性遭問詢，ODM業務佔比85%上下

維海德主要從事高畫質及超高畫質視訊會議攝像機、視訊會議終端、會議麥克風等音影片通訊裝置的研發、生產、銷售和相關技術服務，公司的產品涉及鏡頭、感測器、晶片等多種電子元器件。

2018年-2021年1-6月，維海德營業收入分別為2.18億元、2.85億元、6.7億元和3.13億元，淨利潤分別為4962.82萬元、5096.35萬元、1.68億元和8648.57萬元。報告期各期營業收入較上年增長幅度為27.93%、30.46%、135.23%，特別是2020年，公司營業收入與淨利潤出現大幅增長，當期超過了2018年和2019年營收總和。公司稱，受2020年以來國內外疫情的影響，公司產品的需求大幅增加，產品供不應求，訂單飽滿。

疫情對公司業績的拉動作用是否具備可持續性，也受到了證監會的問詢，深交所要求公司結合報告期後海外疫情情況、對主要客戶的收入、銷售毛利率、在手訂單變化情況以及2021年業績變動、各季度環比增長及毛利率變動情況，分析並說明業績高速增長是否具有可持續性、是否存在業績大幅下滑的風險。

2018年-2021年1-6月，其主營業務收入主要來自於攝像機和視訊會議終端，這兩類產品收入合計數佔主營業務收入的比重均在90%以上。其中，攝像機是公司的核心產品，佔比分別為78.3%、79.65%、89.77%和86.81%。

報告期內，維海德的經營模式為ODM定製為主，自主品牌運營為輔。其中，ODM模式銷售金額分別為1.84億元、2.39億元、5.85億元和2.68億元，ODM業務在主營業務中的比重分別為84.54%、85.56%、87.45%和86.19%；公司自有品牌產品銷售金額分別為3,208.5萬元、3,968.37萬元、8,380.63萬元和4,174.61萬元，銷售收入約佔總收入的15%左右。

自有品牌模式是公司以維海德品牌對外銷售產品，公司享有定價權，可以根據市場情況自主定價。OEM模式對製造商的技術要求不高，製造商所獲得的毛利率也相對較低，不符合公司經營理念，因此該模式的業務佔比很小。報告期內，公司OEM模式形成的銷售收入佔比低於1%。

視訊會議行業是一個寡頭壟斷的行業，使用者在品牌選擇、產品使用習慣等方面相對固定，新品牌短期內難以得到市場認可。公司如以大規模銷售自主品牌視訊會議產品，需支付較高的 市場開拓、倉儲物流、銷售及售後服務等費用，且短期內的銷售收入規模受限，市場開拓風險較大。從維海德的經營現狀看，其自主品牌不強，依賴ODM模式經營的方式，很容易被競爭同行同質化，難以形成品牌和技術上的優勢。

單價不斷走低，以價換量明顯

銷售單一或標準化產品時，在ODM經營模式下，公司根據市場需求和技術發展方向自行開發和設計產品，產品開發完成後供客戶選擇，與客戶簽訂購銷協議後根據其要求定製化生產，產品貼客戶指定商標出售，公司不需要承擔產品到達最終消費者過程中的運輸、倉儲、市場推廣、銷售支援、售後服務等各項開支，可以節約大量銷售費用；但產品價格由公司與客戶協商確定，產品溢價率較低，毛利率空間有限。

自有品牌經營模式下，公司向客戶銷售自有品牌產品，需要建立售後服務網路，自主設計和開拓渠道進行銷售，支付市場推廣促銷費用、倉儲費用和售後服務費用等，雖然營銷投入較大，但因其售價高，毛利率相應較高。 報告期內，公司主要產品的銷量和銷售收入在增長，但銷售單價一路走低。

因此，在銷售單一或標準化產品時，自有品牌模式下的毛利率通常要高於ODM模式下的毛利率。但報告期內，除了2018年自有品牌模式下的毛利率高於ODM模式下的毛利率，2019 年以來出現了自有品牌模式下的毛利率低於ODM模式下的毛利率的情況。公司稱，ODM 和自有品牌模式下綜合毛利率的差異是由於產品的銷售區域差異和公司的銷售策略變化引起的。 報告期內，公司綜合毛利率分別為49.35%、47.04%、48.72%和46.35%。

而用工上，勞務派遣要比正式勞動合同用工來得成本低，往往是製造業企業難以抗拒的誘惑，維海德也不例外，2020年4月至8月期間，公司透過勞務派遣方式招募的生產人員數量超出相應月份公司用工總量的10%，不符合《勞 務派遣暫行規定》第四條的規定。

外銷佔比高，主要出口美國

維海德的客戶型別主要有四大類，品牌廠商（包括視訊會議品牌廠商、教育錄播品牌廠商等）、系統整合商、經銷商和終端使用者。報告期內，公司前五大客戶佔營業收入的比例分別為47.35%、36.95%、47.78%和38.79%，其中，其中，公司前五大境外客戶收入佔營業收入的比例分別為30.24%、30.45%、47.57%和34.98%，佔主營業務收入中的外銷收入的比例分別為80.42%、75.32%、74.24%和69.38%。

從國內銷售來看，2018-2019年維海德銷售主要以內銷為主。華北、華南和華東地區是公司主營業務國內收入的主要來源地。從境外銷售來看，公司出口銷售佔比2018-2020年逐年上升，主營業務的外銷收入佔比從2018年的37.76%逐漸升高至2020年的64.17%；2020年以來，由於國外疫情嚴重，居家辦公、遠端教學、遠端視訊會議的需求增加，使得對公司攝像機的需求隨之增加，出口銷售佔比增加較快；報告期內，公司出口銷售的國家主要為美國。

公司的攝像機、視訊會議終端、音訊裝置等產品在3,000億美元中國輸美商品A清單中，2019年9月1日之前的原美國進口關稅稅率為0%，自2019年9月1日至2020年2月14日被加徵 15%關稅，自2020年2月14日至今加徵稅率降低至7.5%。若美國進口關稅稅率進一步提升，一定程度上會使得公司的利潤減少。

2018年-2021年1-6月，公司出口至美國地區的產品收入為6,667.35萬元、9,198.56萬元、3.89億元和1.22億元，佔主營業務收入的比例為30.66%、32.94%、58.20%和39.11%，銷售額逐年增長。報告期各期末，公司的外匯風險敞口分別為4,743.12萬元、7,026.23萬元、1.12億元和1.26億元，若外幣匯率出現大幅波動，則公司經營業績將受到不利影響。

公司的外銷收入佔比整體上要高於同行業可比公司平均值42.02%、34.4%、38.62%和44.01%。經貿關係隨著國家之間政治關係和國際局勢的變化而不斷變化，在經濟全球化日益深化的背景之下，經貿關係的變化將對於我國的宏觀經濟發展以及特定行業景氣度產生深遠影響。

海思晶片可能斷供存在風險

報告期各期公司採購海思晶片金額為681.61萬元、1,037.95萬元、 4,713.04萬元，佔晶片採購比例為16.70%、23.26%及31.42%，其中採購處理器晶片中海思晶片佔比為63.11%、76.42%及80.50%，佔比逐年提升。

維海德稱主要採購海思品牌的影象處理器（攝像機產品的主晶片）進行影象處理演算法的研究和產品開發、生產，海思晶片供應存在不確定性。截至2021年7月12日，公司採用替代方案產品的在手訂單不含稅金額為1,257.8萬元，而在手訂單不含稅總金額為1.14億元，替代方案產品的在手訂單佔所有在手訂單的比例為11.01%。

證監會要求維海德結合報告期後海思晶片採購金額、佔比情況及供貨情況，替代方案的產品佔比情況，海思晶片其他主要客戶相關風險揭示情況，更換晶片對生產經營、成本、毛利率的影響情況，進一步分析並說明認定海思晶片供貨情況對維海德生產經營及財務狀況不產生重大不利的影響、維海德不存在晶片斷供風險的依據是否充分。

維海德2021年1-9月採購海思處理器的總金額為2,069.71萬元，為當期處理器採購金額的56.75%，低於2018-2020年海思處理器採購佔比，維海德正逐漸減少對海思處理器的採購。2021年1-8月，公司非海思晶片產品實現銷售收入8,904.96萬元，佔2021年1-8月收入的比重為22.53%。

雖然公司已有其他品牌晶片的產品，但目前其他品牌晶片產品銷售金額較小，如果海思晶片供應持續緊張，在海思晶片供應不足的情況下，公司將採用其他品牌的晶片進行生產，存在其他品牌晶片的產品未達預期效果，削弱產品競爭力和公司持續盈利能力，從而使得公司面臨經營業績下降的風險。

邊理財邊募資補流

報告期各期末，維海德的應收賬款賬面價值分別為4,117.34萬元、5,745.09萬元、1.15億元和1.15億元，佔流動資產的比例分別為22.93%、23.55%、22.34%和21.26%。從應收賬款結合其現金及現金等價物淨額來看，維海德的現金並不緊缺，甚至有多餘的資金用去理財。2019年、2020年及2021年1-6月維海德的銀行理財產品分別高達2,501.79萬元、6,374.24萬元和7,503.89萬元。

維海德報告期各期末，未分配利潤分別為6,988.77萬元、1.06億元、2.48億元和3.34億元。報告期各期末，公司的貨幣資金餘額佔流動資產的比重分別為 39.46%、34.15%、34.92%和 24.65%，貨幣資金主要由銀行存款構成。

從資產負債率對比來看，維海德要低於可比同行的平均數不下10個點。儘管如此，維海德還擬使用募集資金 4,000 萬元用於補充營運資金。

報告期內，維海德持報關單以一般貿易方式向海關申報出口視訊會議攝像機411臺，申報淨重1,027.5千克、總毛重1,233千克。經海關查驗，貨物實際淨重為1,372千克、總毛重為1,858千克。中華人民共和國梅沙海關於2019年6月6日對公司作出行政處罰，罰款金額為人民幣1,000元。

2019年5月24日，公司因未按照規定期限申報辦理變更登記，註冊資本逾期變更，國家稅務總局深圳市寶安區稅務局出具《責令限期改正通知書》，責令改正並罰款共計900元。

維海德在變幻莫測的晶片供應上，在已有品牌顯壟斷地位的基礎上，如何改變其尷尬的ODM供應商身份，或將決定了其在資本市場的含金量。