2022-04-01中泰證券股份有限公司謝鴻鶴,郭中偉,安永超,於柏寒,陳沁一對南山鋁業進行研究併發布了研究報告《持續加碼高階產品領域，業績符合預期》，本報告對南山鋁業給出買入評級，當前股價為4.06元。
南山鋁業(600219)
投資要點
事件：南山鋁業披露2021年年度報告，2021年公司實現營業收入287.25億元，同比增長28.82%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤34.11億元，同比增長66.43%。其中21Q4營收為83.40億元，同比增長24.58%，環比增長6.32%；歸母淨利潤為8.92億元，同比增長40.29%；2021Q4實現扣非淨利潤8.59億元，同比增長33.7%。
公司產品不斷最佳化，高階產品佔比不斷抬升。公司發力汽車板、航空板、動力電池鋁箔等高附加值產品。2021年三大高階產品銷量佔比12.66%，同比增長6.66pcts；毛利佔比19.89%，同比增長6.62pcts。從公司披露口徑來看，1）以汽車板、罐體罐蓋料為主的冷軋卷/板產品：公司冷軋卷/板2021年實現銷量90萬噸，同比增長16.22%。隨著2021年罐體罐蓋料的加工費上漲500-1000元以及汽車板規模優勢的顯現，冷軋卷/板的單噸毛利從4126上漲至5133元，同比增長24.39%；毛利率達26.69%，同比上漲1.14pcts。2）以電池鋁箔、包裝鋁箔為主的鋁箔類產品：公司鋁箔產品實現銷量5.95萬噸，同比增長8.97%；由於2021年鋁箔產品的加工費均有10%以上幅度的增長，單噸毛利從4577.8上漲至5077.5元，同比增長10.92%。
汽車板、航空板和鋰電鋁箔等三大核心業務引領公司揚帆遠航。1）汽車板：公司作為國內首家能夠批次穩定供應汽車板的供應商，擁有在產產能20萬噸，在建產能20萬噸，遠期規劃產能達70-80萬噸。根據公司披露，2021年汽車板銷量同比翻倍增長，預計2021年全年汽車板產量達11萬噸左右。目前公司汽車板正積極推動與國際某知名新能源車主機廠、蔚來、廣汽新能源、北汽新能源、奧迪、戴姆勒、通用、寶馬、日產、現代、沃爾沃、福特、捷豹路虎、RIVIAN等客戶的業務合作或認證工作。2）電池鋁箔：隨著新能源汽車的高速發展，2019年公司加速佈局電池鋁箔業務，規劃的2.1萬噸鋰電鋁箔專案已於2021年10月份投產，22年達產後，加上原有鋁箔中的電池箔產量，動力電池箔總產量有望達3萬噸以上。3）航空板：公司航空板產能5萬噸，目前是國內唯一一家同時為波音、空客供貨的供應商。公司率先攻克技術難關，助力國產大飛機C919，推動航空板國產化程序。我們預計高階鋁加工產品的毛利佔比有望從21年的13.5%提升至今年的16%左右。
電解鋁一體化生產，構築行業領先成本優勢。1）向上遊延伸，在印尼佈局200萬噸氧化鋁專案（其中在建100萬噸預計2022年投產）。公司充分利用印尼本土優質的鋁土礦、低成本的煤炭及人力等資源，具備領先的成本優勢。據公司披露，印尼氧化鋁專案的生產成本為1600-1700元/噸，噸成本比國內低25%左右。2）目前公司擁有81.6萬噸電解鋁及配套產能，各環節廠房之間的運輸半徑較小，整體運輸成本較低，電解鋁生產成本位於行業成本曲線前列。3）公司另規劃10萬噸再生鋁專案，預計2023年投產，有利於進一步降本增效。
盈利預測及投資建議：假設2022-2024年汽車板產銷量分別為14/20/26萬噸；電池鋁箔產銷量為1.8/2.7/3萬噸；印尼氧化鋁產銷量分別為150/200/200萬噸。2022-2024年我們上調鋁價假設至2/2.1/2.1萬元/噸，對應上調公司歸母淨利潤分別為42.89/53.04/58.35億元（2022-2023年前值40.46/49.14億元）。截止2022年03月31日，市值486億元，對應2022-2024年PE分別為11/9/8X，維持公司“買入”評級。
風險提示事件：鋁價下行的風險；公司鋁產品訂單及產能釋放不及預期的風險；全球新能源汽車銷量不及預期風險；需求測算偏差風險；研究報告使用的公開資料存在更新不及時的風險；行業競爭激烈導致加工費下滑風險等。
證券之星資料中心根據近三年釋出的研報資料計算，中金公司王政研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達90.64%，其預測2022年度歸屬淨利潤為盈利55.54億，根據現價換算的預測PE為8.83。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有10家機構給出評級，買入評級8家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為6.17。證券之星估值分析工具顯示，南山鋁業（600219）好公司評級為3星，好價格評級為3.5星，估值綜合評級為3星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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