本文來自 “金車研究”，文中觀點不代表智通財經觀點。
公司近況
中升控股(00881)釋出公告：1）公司將購回於2018年5月發行、2023年到期的可換股債券，本金總額為47億港元；2）公司同時計劃發行新的零票息可換股債券，初步擬定本金總額為45.6億港元，2025年到期，轉股價初定為參考股價溢價27.5%。
評論
提前購回可轉債，保護股東利益，後市信心較強。根據我們測算，公司2023年到期的現有可轉債如果全部轉股，公司今年的每股收益將被攤薄6%左右，為股東權益帶來較大損傷。公司此時選擇對可轉債進行購回，可以降低今年每股收益被攤薄的風險，保護公司現有股東利益，且新債轉股價為參考股價溢價27.5%，如參考股價為當前股價，則轉股價為44.37港元，彰顯出管理層對公司後市股價走強的信心。
公司現金流持續強勁，新發可轉債進一步最佳化融資結構。從2019年資料來看，公司經營現金流淨額高達78億元，大幅高於歸母淨利潤及資本性開支，我們認為主要系其營運資本管理效率較高，且售後與增值業務兩大現金牛業務造血能力較強，公司經營現金流充足，在滿足公司擴張計劃及支付利息之後仍有較多剩餘。公司2019年資產負債表已最佳化，長短期借款絕對值同比下降16.3億元，資產負債率下降1.9ppt至64.8%，此次新債規模小於舊債，且拉長到期時間至2025年，我們認為有望進一步下降公司資產負債率，最佳化融資結構。
主要品牌4月銷量亮眼，盈利恢復確定性漸強。從乘聯會最新資料來看，豪華品牌4月零售銷量同比增長16%，恢復情況較好，且終端價格基本穩定；中高階中，豐田表現較為亮眼，一豐廣豐合計零售銷量同比降幅收窄至1%。我們認為公司主力品牌組合的週期依舊強勁，能夠為公司帶來較確定性盈利恢復趨勢。
估值建議
我們暫時維持公司2020、2021年盈利預測不變。當前股價對應2020/2021年13.6倍/11.1倍市盈率，我們重申跑贏行業評級，考慮到板塊估值中樞持續回升，且公司管理層較強信心或將提振市場情緒，我們上調目標價10%至41.3港元，對應13.8倍2021年市盈率，較當前股價有18.7%的上行空間。
風險
銷量復甦持續性低於預期。
(編輯：李國堅)
文章來源:中金研究