本文來源於微信公眾號“中信證券研究”，作者童成墩 邵子欽 田良 薛姣。
摘要 壽險是平安集團(02318)的核心價值來源，目前正面臨內外部壓力;公司推進集團自上而下和壽險自下而上兩大改革。集團三大閉環反哺壽險主業、壽險改革走向中高階市場，有望再造平安壽險長期增長潛力，在中性假設下預計未來五年新業務價值恢復兩位數增長。未來A股一年目標價為84.70元人民幣，H股一年目標價為92.70港元，維持“增持”評級。
平安走進企業改革深水區，公司做好了人事、管理、組織、科技四大方面的準備。
2019年下半年以來公司面臨內外部壓力，股價自2019年9月份高點已下跌近20%。公司正在推進兩大改革，做好了四大準備：人事方面集團核心領導馬明哲地位穩固，高管陸敏、謝永林已經完成補位;管理方面公司構建了矩陣式管理架構;組織方面公司已經做好了前中後臺的分離;科技方面公司已經實現了線上化、移動化、智慧化。
集團自上而下改革：從渠道視角走向以客戶為中心，構建個人、團體、科技三大業務閉環。
渠道視角下的三大閉環現狀：個人業務閉環2019年透過壽險代理人實現交叉銷售保費收入581.60億元，同比增長13%;團體業務閉環2019年為保險資金提供資產餘額達4947.6億元，新增966.16億元，同比增長101.3%;科技業務閉環2019為集團提供客戶1490萬人，在新增客戶中佔比達40.7%。客戶視角下的三大閉環願景：個人綜合金融閉環，實現“一個客戶、多種產品、一站式服務”;團體金融閉環，構建“一個客戶，N個產品”的1 N模式;科技業務閉環，最終實現“生態賦能金融”。
集團改革的終極成效：三大閉環反哺以壽險為核心的金融主業，加固壽險壁壘。
個人業務閉環為壽險提供新客戶，透過全金融場景服務進一步增強使用者粘性;團體業務閉環透過平安銀行整合對公資源，連結平安信託等資管系子公司為壽險提供高質量資產;科技業務閉環的網際網路使用者向壽險遷移，五大生態圈為壽險客戶提供多方位的個人服務。
壽險自下而上改革：走向中高階市場，未來五年新業務價值複合增速預計可達9%-12%。
面對大眾市場競爭壓力加劇，壽險改革聚焦渠道、產品和科技。中國中高階市場有廣闊的市場空間、良好的競爭格局，預計平安在一二線城市的渠道優勢將助力平安實現中高階市場轉型。根據我們的測算，走向中高階市場後，在中性假設下平安未來五年新業務價值增速可達9%-12%。
風險因素：
利率中長期趨勢性下行、權益市場大幅波動、競爭環境惡化。
投資建議：
集團三大閉環反哺壽險主業、壽險改革走向中高階市場，預計兩大改革將再造平安壽險長期增長潛力，未來一年公司A股目標價84.70元人民幣(H股92.70港元)，維持“增持”評級。集團三大閉環和壽險改革，預計將再造壽險長期增長潛力，未來五年有望恢復兩位數增長，公司估值溢價將得到長期鞏固。在公共衛生事件影響之下，調低公司今年新業務價值增速預測至-5%，2020/21/22年EVPS預測下調至75.10/85.39/96.96元(前值75.5/86.4/98.6元)，維持公司A/H股“增持”評級，A股一年目標價為84.70元人民幣(H股為92.70港元)，對應2020年P/EV為1.13倍。
（編輯：陳鵬飛）
文章來源:中信證券