一時虧損可無須在意，但如何迎接市場的嚴峻挑戰、坐穩最大獨立保險科技平臺的位子，才是水滴真正需要思考的問題。
文丨BT財經
5月7日，水滴公司（NYSE:WDH）頂著“中國最大的獨立第三方保險平臺”的名頭登陸紐交所。然而開局不利，上市便破發，至今股價在7美元左右徘徊，市值為26億美元。
6月17日，水滴公佈了2021年第一季度財報。這份上市以來的首份成績單，透露出了哪些關鍵資訊？水滴到底有沒有被市場錯誤低估呢？
虧損下的增長有何意義？財報顯示，今年一季度，水滴公司淨收入為8.834億元人民幣（合1.348億美元），同比增長35.1%。剔除今年3月底停止的互助業務管理費收入，調整後的淨收入為8.806億元人民幣（合1.344億美元），同比增長43.2%。
但與此同時，水滴仍未實現盈利，一季度營業虧損額達4.606億元人民幣(合7030萬美元)，而2020年同期營業虧損為1.111億元人民幣，同比擴大315%；調整後的淨虧損為2.031億元人民幣（3100萬美元，較上年同期1.065億元同比擴大90.7%；淨利潤率也從去年同期的-16.3%增長為-23%。
BT財經發現，水滴增收不增利的主要原因在於，高企的營銷成本支出。
據財報，水滴一季度總體成本與費用為13.439億元，較上年同期的7.649億元增長75.7%。其中，佔比最大的是銷售與營銷費用，比例高達62.2%，為8.372億元，較上年同期的4.992億元同比增長67.7%。
水滴對此解釋，由於業務擴張，第三方流量渠道的營銷費用增加了2.478億元，第三方外包銷售和營銷服務費用增加了1.07億元。
反映到使用者資料上來，水滴一季度的第三方流量同比增長達到51.6%，相比於2018年第三方流量僅1.9%的佔比已有顯著的大幅提升。
水滴上市之前，BT財經曾對其招股書進行過詳解，提到過水滴的本質並不是慈善機構，而是一家商業公司，其水滴籌業務並未產生任何收益，水滴保業務為營收支柱。
不過，不可否認的是，水滴籌帶來的巨大流量確實構成了水滴保發展的基本盤。由此，水滴也頗受非議，“不承擔盈利卻直接參與變現，是打著公益旗號來換真金白銀”的聲音不絕於耳。如果非說由此獲得的流量是“原罪”，那麼水滴確實已經在有意識地調整和完善這一獲客邏輯。
今年3月底，互助業務已全面關閉，不再有來自於互助渠道的流量，且由水滴籌貢獻的首年保費正在逐年下降，已從2018年的46.5%減少至2020年的13%。除第三方流量外，水滴的自然和重複採購流量也在逐漸增加，今年一季度同步增速已達48.4%。
可以看到，水滴的使用者獲取渠道正在逐漸擺脫早期業務的流量影響，朝著更為健康平衡、也更被市場所接受的方向改變。
因此，這是一家公司為追求規模而帶來的正常成本增長，也是必要的、有效的營銷支出，情理之中計劃之內。
BT財經對比其他保險概念股發現，高昂的營銷費用並非水滴一家所為。
如美股財產保險科技公司Lemonade，其2020年的營銷費用高達8040萬美元，佔其全年營收（9400萬美元）的85.5%；再如“保險電商第一中概股”慧擇，今年一季度的營收成本從2020年同期的1.478億元增長到5.567億元，同比增幅高達276.7%，主要原因正是增加了向用戶流量渠道支付的服務費。
與此同時，可以看到，截至2021年3月31日，水滴公司的現金、現金等量物和限制性現金合計為17.054億元人民幣(2.603億美元)，而截至2020年12月31日為13.233億元人民幣，三個月內增長28.9%，現金流較為充裕，能在一定時期內為鉅額的營銷支出提供支撐。
水滴保總經理楊光也曾表示，目前水滴公司業務正處於擴張階段，短期內公司首要目標是實現保險使用者快速增長，只要滿足客戶全生命週期價值(LTV)可以覆蓋獲客成本(CAC)的前提，就會繼續投入，透過第三方流量觸達更廣泛的客戶基礎。
換言之，只要增長有意義，對於短時期的虧損是可以接受的。那麼，問題就在於，水滴的業務結構能否長期撐起高速的使用者和營收增長？
保險標籤愈發清晰水滴上市之際，便將自己定位為“保險概念股”。如今，水滴的保險標籤愈發清晰，已稱得上是一家保險中介公司了，一季報的絕大部分篇幅也都在於闡述其最新的保險業績。
今年一季度，水滴保實現首年保費（FYP）44.69億元人民幣，同比增長42.7%。保險客戶數量和每個客戶的FYP也都實現了快速增長，累計保險付費使用者達到2190萬，使用者人均首年保費為1165元，同比增長32.1%。
從規模體量上來說，水滴確實稱得上是“中國最大的第三方保險平臺”。2020年，水滴的首年保費達到144億元，慧擇同期只有30.2億元；今年一季度，慧擇首年保費為8.898億元，都約為水滴的20%。
從增速來看，結合招股書和一季報的資料可知，水滴保首年保費收入在2018-2020年的複合增速達到285.15%，佔比逐年上升。對此，水滴預計，根據目前的市場情況，今年第二季度，水滴保首年保費將同比增長50%以上。高盛也曾預測，2020-2023年，水滴的首年保費將實現36%的年複合增長率。通常網際網路保險公司的增長幅度保持在20%左右，比如眾安今年一季度保費收入增速就為28%，而水滴的該項資料已遠超了行業預期。
由財報可知，90%以上的首年保費是由水滴專屬定製的保險產品貢獻的。截至2021年3月31日，水滴平臺上提供了240種保險產品，相比去年年末的數量，增加了40種。其中，重大疾病保險貢獻的首年保費在今年一季度增長了131.8%。水滴表示，將繼續擴大產品供應。
保險產品通常分為短期險(保險期限不超過一年)和長期險(保險期限一年以上)。由招股書可知，短期險是水滴保的主要營收來源，2020年的首年保費為119.16億元，佔比高達82.6%。據悉，水滴保2018年底才開始提供長期健康和壽險產品，2020年長險的首年保費超過25億元。
短期險雖然能較快地提升使用者規模，但其使用者黏性、留存度以及客單價往往不如長期險。相比之下，慧擇的長期險保費佔比就非常高，2020年已達93.8%，今年一季度還進一步提高至96.9%。
對此，水滴也在有意識地增加長期險比例。楊光透露，未來將透過線上策略再次觸達數量龐大(接近一億人)的存量使用者，轉化長期險。高盛則保守預計，2024年，水滴的長期險首年保費將達到130億元，屆時會有7%的使用者會在水滴保平臺上購買長險產品，高於2020年的5%。
儘管預測樂觀，但值得注意的是，水滴如今砍掉了互助業務，水滴籌也不產生利潤，僅靠保險業務，營收來源相對單一，其中蘊含的風險不言而喻。當燒錢不再管用，增長不再高速，水滴又該何去何從？
水滴能打出新牌嗎？水滴創始人兼CEO沈鵬在此次電話會議中表示，公司的總體增長業績源於效率優勢。他所說的效率優勢，指的是“科技提效”。
BT財經此前曾撰文說過，科技屬性是水滴一直想向外界傳達的重要資訊。楊光也曾表示，水滴就是一家聚焦在保險領域的科技公司。
梳理目前公開資料可知，水滴的科技主要表現在以下幾個方面：一是診療資料庫的建立，目前已覆蓋全國26個省；二是打造智慧客服系統“水滴幫幫”，平均單日服務使用者數1.6萬人次，會話處理量約達87%；三是智慧理賠，系統準確率99.7%，效率提升30%，最快賠付速度僅為13秒，理賠平均時效為0.8天，大大縮短使用者理賠處理週期。
水滴宣稱，水滴保已經接近100%地完成了承保核保、續費續保、退費退保以及保全服務的智慧線上化，提高了使用者自助式服務體驗，推動了保險行業數字化程序。此外，還在向合作的保險公司和機構提供保險科技解決方案，多元化公司的創收來源。招股書顯示，2020年的技術服務收入為1.94億元，佔比上升至6.4%。
如果水滴能夠打好“科技”這張牌，威力還是很大的。
與傳統保險行業相比，網際網路保險行業的最大優勢就在於可以針對使用者行為進行大資料分析以及個性化智慧營銷，從而獲得行業領先的獲客成本和規模效率。
美股財產保險科技公司Lemonade就是一個極好的例子。雖然它的產品是房產險，與水滴的健康壽險有所區別，但因為採用了人工智慧和大資料等技術手段運營，備受資本市場追捧，上市首日股價暴漲139%，截至6月18日，股價為103.83美元，市值達63.76億美元。
同在納斯達克，若以Lemonade為標杆的話，目前股價僅為6.82美元的水滴還有很大的估值上升空間。
不過從財務資料上來看，水滴在科技研發上的投入還有待加強。
儘管水滴在上市招股書中表示，大約30%募金將用於研發，主要包括平臺和新功能的開發及重大改進等，但就一季報來看，研發投入8487.5萬元，雖同比增長25.6%，但僅佔總營收的9.6%。事實上，2018-2020年，水滴的研發費用佔比就在一路下滑，從2018年的29%降至2020年的8.1%。
相比之下，Lemonade 2020年的科技投入達到1940萬美元，同比增長98%，佔總營收的20.6%；今年一季度的科技投入為710萬美元，佔總營收的30.2%，均遠高於水滴。因此，水滴要想在保險業務上持續爆發，核心科技投入還須加大馬力。
除了“科技”這張牌，水滴還想打“健康”牌。
招股書顯示，IPO募資淨額將主要用於健康服務和健康保險業務，以及在健康服務和保險領域的潛在戰略投資和收購，以構建一個“保險+健康服務”的生態圈。
據悉，水滴公司旗下的水滴健康平臺，可提供包括線上問診、電話醫生、體檢、保健品、基礎藥品等服務。目前，水滴健康會員超過500萬，水滴健康APP使用者近100萬。此外，水滴好藥付業務一季度新增會員超過7萬人，累計會員數約14萬人，目前已經和1400多家藥房開展合作。
水滴認為，健康業務可以與保險業務形成良好協同，幫助保險業務提升價值，提升獲客、留存和轉化，從而積累更多資料，進一步反哺業務。
中金報告也曾表示，未來水滴若能將醫療健康服務和健康保障板塊內各平臺的介面打通，有望打造“保險+醫+藥+創新支付”的一站式健康管理平臺。
正如沈鵬所說，水滴的願景是打造中國版的“聯合健康”。聯合健康是美國最大的商業健康保險公司，涵蓋健康保險、健康管理兩塊業務，市值高達3674億美元。相比Lemonade，其未來版圖對水滴更具誘惑力。
但還是那句老話，前途是光明的，道路是曲折的。水滴要想真正講好“保險+科技+健康”的故事，並不容易。
縱觀網際網路保險以及大健康產業，摩拳擦掌者頻出。阿里、騰訊、京東、平安、美團、360等巨頭均已入場，他們不僅自帶巨大流量，更有技術和資源加持，水滴的規模增長還能狂奔多久？
一時虧損可無須在意，但如何迎接市場的嚴峻挑戰、坐穩最大獨立保險科技平臺的位子，才是水滴真正需要思考的問題。
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