核心結論
如同行情一樣，當前A股估值不是“高不高”的問題，而是“極度分化”的問題：1)A股總體估值水平不高，甚至低於歷史平均水平，wind全A、滬深300、中證500、中證1000的市盈率中位數分別為36.3倍、30.9倍、29.2倍、34.2倍，分別處於32%、81%、33%、29%的歷史分位數水平(截至2月22日)；2)高估值主要體現在基金重倉股的相對估值，市盈率普遍處在歷史90%分位數以上，近期市場的調整，實質上是基金重倉股的相對估值有所“均值迴歸”；3)由於市場總體估值不高，當前位置市場見頂的可能性較小，以往市場見頂往往都會出現“補漲”、“消滅低價股”等特徵，從而使得市場整體估值都較高；4)在市場整體不高，且經濟復甦盈利週期向上的背景下，我們認為後續行情會出現更多輪動和擴散的機會。
春節期間，我國各項經濟資料表現亮眼，同期海外股市普漲，主要大宗商品價格持續提升。A股在春節後的首個交易日迎來高開，上證指數開盤突破3700點。然而在短短一週內，市場風格迎來明顯變化，節後A股中位數漲幅開始大幅領先上證指數漲幅。節前熱門的食品飲料、醫藥、新能源等板塊在節後連續回撥。
當前A股總體估值不算高
從A股總體估值來看，截至2021年2月22日，全部A股市盈率(TTM)中位數為36.3倍(剔除負值，下同)，位於32%的歷史分位點，低於44.2倍的歷史中樞值。當前A股總體估值水平不算高，甚至是低於歷史平均水平的。
基金重倉股估值偏高
雖然A股總體估值不算高，但基金重倉股存在顯著的估值偏高現象。透過對公募基金持倉進行分析可以發現，截至2021年2月22日，基金重倉前100名的股票市盈率中位數已達69.1倍，處在96%的歷史分位點附近，基金重倉股的估值明顯偏高。基金前200名、前300名、前400名重倉股的市盈率中位數分別為62.6倍、60.2倍、58.2倍，分別處在90.5%、90.6%、90.1%的歷史分位數，估值普遍偏高。
滬深300市盈率中位數首次超過中證500
一般而言，A股市場的大盤股、中盤股、小盤股指數市盈率呈遞增排列。長期以來，滬深300、中證500、中證1000指數的市盈率中位數也滿足該規律。但是自2020年12月以來，滬深300指數市盈率中位數首次超過中證500指數。目前滬深300、中證500、中證1000指數的市盈率中位數分別為30.9、29.2、34.2，分別處於81%、33%、29%的歷史分位數。這從另一個角度提示了大盤藍籌股的相對估值可能已處於高位，而前期關注度較低的中小盤細分龍頭股可能具備較好的投資價效比。
基金重倉股相對估值迴歸可能性較高
從基金重倉股的相對估值水平來看，基金前100名重倉股的市盈率較全部A股的比值達1.9倍，處在99%的歷史分位點位置，遠遠突破此前歷史高點。如果未來行情向“均值迴歸”演繹，基金重倉股的相對估值有可能率先回調。通常相對估值的調整有兩種可能，一種是基金重倉股持續大幅調整，回吐大部分前期漲幅。另一種可能是A股行情發生擴散，引發新一輪補漲或輪漲行情。我們認為在盈利復甦強勁、流動性沒有出現大幅收緊的背景下，往後發生補漲或輪漲的可能性更大一些。
綜上，我們認為當前A股總體估值水平不高，甚至低於歷史平均水平。目前基金重倉股估值偏高，普遍處在歷史90%分位數以上。超級藍籌股的相對估值已處於高位，而部分細分龍頭股票或已具備較好的投資價效比。我們認為在經濟復甦盈利週期向上的背景下，後續行情會出現更多輪動和擴散的機會。
風險提示：宏觀經濟不及預期、海外市場大幅波動、歷史經驗不代表未來。
（文章來源：追尋價值之路）