2022-03-07民生證券股份有限公司熊航,王言海對湯臣倍健進行研究併發布了研究報告《2021年年報點評：主業平穩增長，線上渠道收入高速增長》，本報告對湯臣倍健給出買入評級，當前股價為24.1元。證券之星資料中心根據近三年釋出的研報資料計算，該研報作者對此股的盈利預測準確度為56.93%，對該股盈利預測較準的分析師團隊為中信證券的薛緣。
湯臣倍健(300146)
事件：3月5日，公司釋出2021年年報，全年實現營收/歸母淨利潤74.31/17.54億元，同比+21.93%/+15.07%；Q4實現營收/歸母淨利潤14.03/0.91億元，同比+32.06%/+58.64%。2021年基本EPS為1.06元。
主業平穩增長，麥優並表小幅拉高收入增速。公司2021年收入增速較為平穩，撇除麥優並表因素後收入增速為+15.38%，略低於21年初設定目標。歸母淨利潤增速為+15.07%，與撇除麥優並表後的收入增速匹配。
分產品看，2021年湯臣主品牌/健力多/LSG分別實現營收44.45/14.08/6.59億元，同比分別+24.36%/+7.46%/+16.20%；合Q4實現營收8.02/2.52/1.63億元，同比分別+35.47%/+10.04%/+24.43%。21年湯臣主品牌收入增速持續強勁；大單品健力多增速平穩；LSG境外業務隨疫情管控放鬆而恢復增長。Lifespace在21全年/21Q4實現營收1.84/0.19億元，同比+36.33%/+1800.00%。Life-space國內業務正加速匯入，目前在益生菌品類中領先競爭對手，未來有望保持高速增長併成為核心大單品。分渠道看，2021H1線下渠道收入約佔境內收入的64.29%，同比+8.58%；線上收入佔35.71%，同比+45.88%。公司線上收入增長強勁，21年“雙十一”期間獲得良好市場反饋。21年末擁有線下經銷商1171家，同比-3.94%，其中境內/境外分別擁有1070/101家，同比-4.89%/+7.45%，公司線下經銷商隊伍相對穩定並持續最佳化。
受線上直營收入佔比提升影響，21年毛利率改善明顯。公司21年銷售毛利率為66.06%，同比+3.25ppt（21Q4為62.96%，同比+12.45ppt）。原因是相對高毛利率的線上直營業務收入佔比提升至17.22%（20年同期為7.77%）。
2021年公司銷售費用率為33.35%，同比+3.52ppt（21Q4為59.85%，同比-17.57ppt），原因是（1）廣州麥優並表影響；（2）電商平臺費用及相關品牌推廣費同比增加。管理費用率為5.22%，同比-1.91ppt（21Q4為7.34%，同比-6.63ppt）。研發費用率為2.02%，同比-0.27ppt（21Q4為3.77%，同比-2.41ppt）。財務費費用率為-0.41%，同比-0.62ppt（21Q4為-0.66%，同比-3.25ppt），原因是利息收入增加，並歸還借款導致利息支出減少。
投資建議：預計22-24年公司實現營收91.32/109.78/128.80億元，實現歸母淨利潤22.04/26.24/30.62億元，摺合EPS分別為1.30/1.54/1.80元，目前股價對應22-24年PE為19/16/14倍。目前公司2022年估值與其他食品板塊20倍整體估值水平相當（Wind一致預測，中信行業類）。公司為VDS行業龍頭企業，規模優勢和品牌效應較強，線上業務保持高速增長，未來公司新增片劑、粉劑產能將陸續投放市場，中長期成長性良好。綜上，維持“推薦”評級。
風險提示：疫情衝擊超預期，線下擴張不及預期，食品安全問題等
該股最近90天內共有6家機構給出評級，買入評級4家，增持評級2家；過去90天內機構目標均價為31.9。證券之星估值分析工具顯示，湯臣倍健（300146）好公司評級為3.5星，好價格評級為3.5星，估值綜合評級為3.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)
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