重慶國際複合材料股份有限公司（以下簡稱“國際復材”或“公司”）擬在深交所創業板申請上市，保薦機構為主承銷商開源證券，聯席主承銷商中金公司，會計師為天健。擬發行10億股，每股發行價2.48元，擬募集資金總額24.81億元。其中投入年產15萬噸ECT玻璃纖維智慧製造生產線專案13.67億元，F10B 年產15萬噸高效能玻纖生產線冷修技改專案5.64億元，高效能電子級玻璃纖維產品改造升級技術改造專案2.5億元，補充流動資金3億元，公司實控人為雲天化集團有限責任公司，佔發行前公司股本的比率為73.69％。
國際復材是一家致力於玻璃纖維及其製品研發、生產、銷售的企業。玻璃纖維增強複合材料廣泛應用在在風電葉片、汽車與軌道交通、建築材料、工業管罐、電力絕緣、電子電器、航空航天等領域。
公司最早成立於1991年8月27日，是一家中外合資企業，歷經多次股權變動，本次上會能否成功，至關重要，將決定這家老牌企業是否能卸掉包袱，煥發新春，重新走向輝煌。
一、流動比率較低，將考驗公司的持續經營能力
上表是國際復材報告期流動比率明細，分別為0.72,0.75和0.79，雖逐期增加，但一直潛伏在1以下。公司是典型的製造企業，但製造業標準的流動比率應為2左右，公司距離正常製造業流動比率安全邊際一直相差甚遠，主要是因為流動負債持續大於流動資產，具體表現為報告期短期借款持續處於高位，分別為41.50億元、35.36億元和40.60億元，再加上一年內到期的非流動負債，分別為8.81億元、15.18億元和14.42億元，二者合計分別為50.31億元、50.54億元和55.02億元，就已經和流動資產總額相當。一年內到期的非流動負債主要包括一年內到期的長期借款和一年內到期的長期應付款。
扣掉存貨的速動比率指標，則更低，分別為0.50,0.58和0.66，雖逐期提升，但始終未達安全邊界即正常1的水平。國際復材嚴峻的流動比率和速動比率指標，顯示公司營運資金緊張，一旦有到期債務得不到償還，容易陷入債務糾紛和營運資金陷阱。
上表是同行業上市企業最近三年流動比率平均值指標，分別為1.34、1.67和1.41，比國際復材分別高出0.62、0.92和0.63，顯示公司在同行業中，流動比率也是嚴重偏低，營運資金的捉襟見肘，會嚴重影響到公司的正常生產經營。國際復材也是寄希望於能夠上市成功，待募集資金到位，卻是能極大改善公司營運資金的短缺，以及提升公司的流動比率。
二、與子公司宏發新材原關聯方存在大量交易
常州市宏發縱橫新材料科技股份有限公司（以下簡稱“宏發新材”）成立於2003年08月28日，於2015年10月在新三板掛牌，股票程式碼為833719，國際復材於2013年完成對宏發新材60％股權的現金收購，收購完成後，宏發新材原實際控制人談氏家族合計持股40％。
上表是報告期宏發新材向其原實際控制人談氏家族控制的八紡機、常州新創、常州達姆斯、常州隆和與新創碳谷等企業合計分別採購了17923萬元、50056萬元和42013萬元的產品及服務，分別涉及裝置、材料、技術服務費、測試費用、運輸服務費和水電氣等。
其中，宏發新材報告期向八紡機、常州新創採購裝置金額（含技術服務費）合計分別為10938萬元、39606萬元和21990萬元，佔公司當期機器裝置新增金額的比率分別為14.66％、75.84％和24.74％，尤其是2020年，自宏發新材原實際控制人談氏家族控制的企業採購機器裝置佔到公司四分之三以上，宏發新材報告期經編機的裝置採購，3年均100％是由八紡機和常州新創提供，如此高的比率著實令人吃驚。
宏發新材向八紡機、常州新創採購的主要裝置系經編機等裝置，均為八紡機生產後銷售給宏發新材，或經常州新創利用其自有技術進行技術改造後轉售給宏發新材的裝置。其中八紡機是主體生產廠家，常州新創根據宏發新材所需裝置定製化做一些技術微調。但疑惑的是，這些技術微調按道理來講，八紡機即可完成，畢竟主體裝置是其生產出來的，沒必要再經過常州新創再收一筆技術服務費。八紡機在 2013年9月之前曾為宏發新材子公司，當時公司在收購宏發新材時，出於專注主營業務的考慮要求將八紡機從宏發新材剝離。
常州隆和系宏發新材原實際控制人2020年10月29日設立的企業，2020年和2021年分別向宏發新材提供了3,569萬元和 16595萬元的運輸服務，為當期第三大和第一大運輸服務商。成立之初，常州隆和註冊資本1000萬元，實繳資本12萬元，社保人數顯示0人，天眼查顯示，截止目前實繳資本為812萬元，參保人數4人。
常州隆和2020年10月29日成立，於2020年12月21日完成了江蘇省交通運輸綜合行政執法監督局的《無船承運業務資質》，所以常州隆和其實僅僅是船舶代理、貨運代理，就這樣其在2020年度僅僅用64天的時間，就為公司提供了3569萬元的運輸服務，平均每天56萬元的運輸服務，這說明採購傾向性非常明顯。
上表是2021年公司招標的海運費，報價的有常州隆和、DSV、中創和CEVA，常州隆和的報價都不是最低，甚至有些是最高，但最終都是常州隆和中標承運。如上海至印度金奈航線，常州隆和報價高出DSV報價9.42％，但最終還是常州隆和中標；上海至美國明尼阿波利斯航線，常州隆和報價高出CEVA的30.22％，但依然勝出。
三、公司業績持續性存疑，穩定性受國家補貼或行業政策影響比較大
1、宏發新材自2021年開始業績滑坡
公司重要子公司宏發新材主營業務是粗紗製品，是下游風機葉片的重要原材料，其收入大約佔到公司總收入的三分之一，並在2020年因風電搶裝潮拉動達到巔峰狀態，宏發新材2020年收入達26.34億元，毛利率為26.85％，歸母淨利潤為4.13億元，佔公司當年總收入的比率為38.1％，佔公司當年歸母淨利潤的比率為93.9％。但到了2021年，宏發新材收入下滑10.95％至23.45億元，毛利率更是下降了10.23個百分點至16.62％，歸母淨利潤為1.12億元，同比下滑72.95％。
2022年上半年，各項指標同比繼續下跌，其中收入同比下跌34.65％至8.47億元，歸母淨利潤下跌60.97％至2456萬元，毛利率下跌4.61個百分點至11.88％。下跌的主要原因是國家明確規定在2020年之後，風電專案將不再享受補貼。
2020 年宏發新材營業收入和淨利潤分別同比大幅上漲49.39％和93.72％，大幅增長的主要原因是全國風電場迎來的搶建潮，隨之而來的2021年和2022年上半年收入、毛利率和業績下降是2020年風電搶裝之後，潮水退去帶來的週期性負面影響。
2、公司募投資金大量投向風電所需玻纖專案，恐將形成過剩產能
公司募投專案之一為F10B 年產15萬噸高效能玻纖生產線冷修技改專案，將使用募集資金5.64億元，建成後，公司風電紗總產能將增加5萬噸。另外募集資金的13.67億元將投向年產15萬噸ECT玻璃纖維智慧製造生產線專案，主要用於風電，熱固市場。
如此前所述，2022年上半年和2021年全年，宏發新材因風電退潮，收入持續下滑，預計2022年全年相比2020年高峰時期，宏發新材收入將跌去40％左右。招股說明書中公司依然決定將寶貴的資金投向風電紗專案，建成後將再新增產能三分之一，另外投資年產15萬噸ECT玻纖智慧製造生產線，主要用於風電、熱固市場，現在的產能已經不飽滿且在持續下滑之中，還要新增產能，是否造成資源浪費？上述兩個專案建成後，固定資產折舊將持續拖累公司業績，是否得不償失？
3、玻纖下游應用領域大部分為週期性行業
就全球而言，玻纖主要應用領域集中在建築建材、電子電氣、交通運輸、管罐、工業應用以及新能源環保等領域，佔比約為34％、21％、16％、12％、10％和7％。這些行業大部分是週期性行業，比如建築建材、管罐，這兩大行業即佔到50％，眾所周知，在房住不炒及去槓桿的情況下，中國房地產行業最近幾年以及未來數年內都將處於景氣低谷，勢必會造成玻纖的銷售下行，即便是有新能源汽車等新興行業的支撐，但相比建築建材和管罐等週期性行業而言，用量太小，難以支撐巨大的且仍在不斷擴建的玻纖產能。未來玻纖行業若形成過剩，將拖累業績下行。
本文源自金融界