華晨“爆雷”

IAUTO

速度 深度 態度

導|語

2020/10/27

弱勢車企，頭上的雷暴從來都未曾停歇。

文丨卡曼

編輯丨小叮噹

“人類的悲歡並不相通，我只覺得他們吵鬧。”同樣，當第三季度開始，中國汽車產業銷量捷報頻傳時，總有那麼一批車企在滑坡的泥潭裡越陷越深。

甚至，原本吃瓜群眾們覺得只和P2P、集資相關的“爆雷”，居然也會在銷量不振、資金吃緊的車企身上出現。

“當前資金確實出現暫時困難，所以未能按期兌付到期債券。”華晨汽車集團控股有限公司（下稱“華晨汽車”）的公告簡短而無力，簡稱“17華汽05”的債券，未能按期向中證登上海分公司支付2017非公開發行公司債券（第二期）兌付款，本金10億元、利息5,300萬元，原定10月21日16點歸還本金轉至指定銀行賬戶。

用大白話說，就是華晨汽車發行的債券逾期5天，本金加利息10.53億元，現在無法兌付債主，只留下一句“集團正在積極努力研究解決辦法，相信華晨一定會積極妥善解決債券問題”。

“相信”二字，在如山鉅債面前並沒有說服力，相反，翻開華晨的業績，只能平添更多憂慮和質疑。而對中國汽車產業來說，如今面臨“爆雷”風險的又豈止是華晨一家？

負債1,200億

勢頭不妙的訊號，總是比訊息最終爆炸要早幾步。早在10月23日，華晨汽車就已經發布公告證實了債務違約的事實。公告裡雖然有“相信”的字眼，但同時華晨也承認“因流動性緊張，資金面臨較大困難，能否及時籌集到足額資金存在重大不確定性”。

我們聽慣了某某P2P平臺爆雷、某某小皮包公司欠債難償，然而，華晨汽車這樣體量的國企，左手擁有1,700億元的資產，右手是遼寧省國資委和遼寧省社保基金理事會（持股比例80:20）的股東背書，竟然也能出現這樣的新聞？

根據《汽車公社》獲得的華晨汽車2019年年報，這家瀋陽重點企業2019年營收1,811.30億元，比2018年的1,569.28億元同比提升15.4%。淨利潤從97.74億元提高12.0%到109.50億元。看起來業績表現不錯，規模和利潤率都很可觀，在大盤下行的背景下實現了同比攀升。但為何這樣實力強勁的企業會無法兌付到期債券？

這就要考核到營收和利潤之外的另一批指標：截至期末（2019年12月31日）現金流為377億，較2018年底的293億有所提升。然而流動負債1,162.51億元，加上非流動負債（含應付債券）之後，總負債為1,447.81億元。

而東方金誠提供的數字是：截至2020年3月末，華晨汽車負債總額為1,226.75億元。僅僅債券一項，就足以讓華晨步履艱難。廣發證券發展研究中心稱，截至2020年10月23日，華晨汽車集團未償債券共14只，債券餘額合計172億元。以到期分佈和回售壓力為觀察維度，主要集中在2021年、2022年，債券到期及回售規模分別為65億元、92億元。

可以推算，華晨汽車為了減少負債，從去年年底到今年第一季度，現金流必然經受了損耗。而1,200~1,400億元級別的債務，讓兩三百億的現金流顯得力不從心。

事實上，華晨的“雷聲”早已可聞，今年7月開始便遭遇旗下多隻債券“跳水”，債務和資金鍊問題浮現。

·太平資產管理有限公司宣稱，華晨汽車應於2020年9月21日劃撥季度應付利息，但截至2020年10月14日，華晨集團仍未將應付季度利息劃撥至債權投資計劃託管人；

·江蘇信託所表示，華晨汽車應於2020年10月12日兌付貸款本金10.01億元、利息2000萬元、罰息668.38萬元。但是截至2020年10月15日，華晨集團並未按約定兌付貸款本息；

·包括大公國際資信評估有限公司在內機構都在下調華晨評級，其中，東方金誠10月15日將華晨集團主體信用等級從AA+下調到AA-，10月26日又因為“17華汽05”事件再度下調到BBB，評級展望為負面。

……

2014~2020華晨中國業績

資金鍊和負債的根源，仍然還應當從華晨的主營業務去著手尋覓。

中華何處去？華晨心茫然

整個華晨汽車集團的製造業主體業務，大體上可以劃分為自主整車製造（華晨中華、華晨鑫源等）、合資整車（華晨寶馬、華晨雷諾等）以及零部件和技術（新晨動力、瀋陽航天三菱等）三大塊。

合資整車業務，是華晨汽車最大的利潤來源。

若論中國汽車行業上市公司，華晨集團旗下上市公司華晨中國當之無愧是個另類。以利潤率而言，這家港股上市的車企幾乎可以傲視全球。2011年以來，華晨中國每年營業收入不過人民幣五六十億元，但淨利潤卻從在18億到53億元不等。年度利潤最高紀錄出現在2014年，53.43億元將利潤率抬高至97.9%，即便以高利潤聞名的豐田也不過1/10的水平。2020年上半年，利潤率高達279.0%，即淨利潤接近營收的3倍。

稍微懂一點財務知識都能知道，聯營合營公司按《權益法》提供利潤，但營收沒有合併，便會將利潤指標拔高，從而出現反常的高利潤率，吸引投資者。對華晨中國來說，利潤便指望著華晨寶馬。2011年至2019年，華晨寶馬每年提供華晨中國的利潤為17至55億元，在後者淨利潤中佔比從94.9%至119.6%不等。換句話說，扣除華晨寶馬後，自2012年開始華晨中國其他業務一直虧損。

華晨汽車2019年業績

無論是對整個華晨集團的業績，還是對華晨中國上市公司吸引投資者的魅力，華晨寶馬都是唯一舉足輕重的力量，堪比嬰兒完全不能脫離的“奶水”。2015年華晨寶馬交給華晨的利潤大減30%，主要原因歸結於中國經濟及汽車行業增長減緩，同時華晨寶馬為籌備釋出新車和新生產設施專案擴大了投入。這一年，“奶水不足”的華晨中國淨利潤崩塌近四成。

儘管不像華晨那樣極度依賴華晨寶馬的“奶水”，寶馬集團卻也渴求在華補足“血液”。2013年到2019年，華晨寶馬每年創下的利潤總額在11億至20億歐元不等，除了上文貢獻給華晨四五十億人民幣之外，另一半自然就填充了寶馬的腰包。

坐享合資豐厚利潤的美好時光，就快要畫上句號。2018年10月，寶馬汽車集團以36億歐元（約合人民幣285億元）收購華晨寶馬25%的股權，實現控股華晨寶馬75%，完成時間是2022年。當然，華晨方面的好處除了這筆資金，還獲得了寶馬對華晨寶馬投放X5和iX3等新能源車的提速。

但代價也是昂貴的。換句話說，2022年之後，華晨中國就只能每年從華晨寶馬分紅25%，而不能將華晨寶馬的利潤直接合併到報表中，屆時華晨中國的“好看數字”將徹底終結。

自主整車板塊，則更是牽扯到傷心往事。

華晨中國在2009年剝離了嚴重虧損的自主轎車業務，賣給母公司華晨集團。沒錯，華晨上市公司的資產如今並不包括庸碌的中華。不計華晨寶馬之後華晨中國無法盈利，要怪瀋陽汽車、裕民機械等附屬子公司，以及新晨動力、瀋陽航天等聯營合營企業。儘管新晨動力目前有著相對不錯的實力，甚至向吉利等強勢車企提供發動機，卻無法扭轉華晨中國自主業務的頹勢，更別說填補華晨集團悄悄藏起來的“虧損大坑”——中華汽車。

如果說，在2011~2015年中國自主SUV蓬勃發展的浪潮裡，華晨還寫下過輝煌的一筆，那麼如今的中華品牌則幾近覆滅。2020前9月銷量4,976輛，同比暴跌76.0%，銷量最高的車型居然並非V7等“新銳”，而是老款的中華H330，也只有區區1,824輛。

華晨中華和華晨寶馬銷量變化

缺少人才，以及打造正向技術研發體系的決心，則產品和設計便無從談起。中國自主品牌向來普遍缺少正向技術，但有進取意識的車企都在想方設法摸索出“半自主平臺”，並將海外人才和先進經驗儘可能吸收為己有。而華晨的技術和設計卻幾乎是在原地踏步，對市場需求的脈搏律動亦缺少把控能力。例如在SUV熱潮中，華晨V3在2016年12月曾實現月銷2萬輛的紀錄，但很快在消費升級的新一輪鏖戰中落敗。諸如吉利、長城等強者很快拿出了進一步升級的車型，華晨V6、V7卻遲遲到2018年才上市，尚且不論V6前臉設計遭到詬病，以及產品力無法企及強勢車型水平。

產品的紊亂與孱弱壓迫了渠道的發展。2008至2012年，中國自主車企集體陷入“分網狂潮”，實力和體量遠不及吉利奇瑞的華晨，竟然也打起了分網的主意，考慮將中華品牌分網銷售。在一二級網路的比例上，華晨中華也在混亂中走到了畸形地步，截至2010年底，中華品牌經銷店超過1,000家，但一級網路不過區區261家，在之後的歲月中大量分店倒閉關張。

而在自主汽車產業中扮演重要動力提供者角色的新晨動力與航天三菱，儘管仍然有著一定的份額和重要性，但業績難言上佳，在華晨中國2019年年報中，營收滑坡主要歸結於“由於新晨動力及瀋陽航天三菱汽車發動機製造有限公司於年內之業績疲軟所致”。

自主整車業務缺少進取心，過於依賴合資業務的“奶嘴”，這是華晨如今大而不強、危機四起的根源所在。誠然，以華晨的體量和對區域的重要性，相關地區必然會加以扶持和挽救，但從來柺棍都不是長久之計。

更別說，那些排行榜靠後的車企，大多數家底還不如華晨。

THE END