安井食品：缺乏品牌護城河或成公司最大弱點
文/理邏 黃祥鵬（實習生）
一場疫情，使得以速凍食品為主營的安井食品一躍成為行業龍頭。
相關資料顯示，公司前三季度營收和淨利潤分別為44.85億元和3.79億元，同比增長28.39%和59.17%，超越市場預期。同時，公司的淨利率和ROE也穩步提升至8.45%和11.25%，同比增長了23.97%和22.04%。
對此，中金公司指出，三季度以來整體需求依然高增，尤其商超和電商分別同增43.56%和189.97%，說明C端渠道需求依然強勁。同時相比行業低雙位數的增長，公司整體成長性遠高於行業，正持續實現市場份額的擴張。公司毛利率提升則主要是去年提價紅利延續到了三季度。
中信證券也表示，公司毛利率提升表明產能釋放帶來規模效應進一步體現，疊加產品結構升級，公司毛利率仍有向上空間。公司鎖鮮裝持續靚麗表現，疊加餐飲渠道復甦，公司業績再超預期。展望未來，鎖鮮裝發力和餐飲復甦趨勢不變。在餐飲標準化趨勢下，公司未來業績高確定性增長。
不過，公司的股價自2020年9月份之後就一直處於區間震盪，在9月達到最高點200元之後，便一直在160元至200元之間徘徊，引發了不少投資者對公司未來長期增長性的擔憂。 公司管理層在最近一次與機構投資者的交流中也直言，2020年高基數下進一步高速增長困難重重。
那麼，後疫情時代的安井食品未來成長性究竟如何？
安井食品的主營為速凍食品，包括魚糜製品、米麵製品、肉製品和菜餚製品等，佔比分別為38.06%，26.35%，25.07%和10.37%。公司近年來不斷的拓展品類，為公司尋找新的業績增長點。其中鎖鮮裝和菜餚等產品是公司未來的新品增長點。
在疫情之下，鎖鮮裝表現強勁。公司19年下半年推出鎖鮮裝後市場反響較好，迅速成為公司發展C端市場的重要籌碼，今年疫情期間公司也適時地調整戰略，加大鎖鮮裝投放，靈活應對疫情變化。鎖鮮裝定位於家庭消費，開啟了國內火鍋料製品包裝升級的趨勢，拉動了毛利率。
據東吳證券分析，公司鎖鮮裝銷售目標應該可以完成，目前推出1.0和2.0，共有19個細分品類；未來3.0會根據市場情況進行推進。鎖鮮裝作為將火鍋料從流通市場轉向消費者市場的代表性產品，比原本C端產品毛利率高10個點以上，利潤表現較好。公司單品推出主要是順應大環境改變而做的調整。疫情對人們消費習慣有改變，長遠來看家用火鍋消費及家居早餐麵點場景越來越多，未來公司鎖鮮裝品類仍有空間。
而在菜餚方面，公司的速凍菜餚製品於 2018年正常推出市場，2019年即實現營收 5.46 億元，同比增長38%，市場表現亮眼，其毛利率28.8%，略高於速凍火鍋料和速凍面米，後續有望為公司盈利能力注入新的活力。西部證券撰文指出，2018年我國人均速凍菜餚消費量 5.15噸/萬人，僅為日本1/30左右水平，未來市場空間廣闊。伴隨餐飲連鎖化發展及便捷生活習慣的培養，預計品類未來3年有望維持雙位數增速加速成長。
另外，公司近年來也不斷加強渠道的佈局。疫情之下，公司經營策略自“B端為主，C端為輔”向“BC兼顧，雙輪驅動”轉變。因此，C端也將成為公司未來的增長點。公司自19年下半年推出鎖鮮裝後市場反響較好，是C端的重磅產品，未來C端渠道的重要性進一步提升，成為公司未來的重要增長點。
東吳證券指出，商超渠道中經銷商佔83%，KA賣場14%，小B小C地區超市囊括到經銷商份額中，透過地方經銷商與其合作。從終端來看B端佔六成，C端佔四成以超市為主，C端的重要性逐漸提升，疫情之下C端的超市需求大增，C端未來將貢獻更多收入。同時，競爭格局來看，雖然在疫情下地方小廠進入C端商超，但目前還是幾個主流品牌進行競爭，以KA賣場為例，商超採購對產品品牌及證件有要求，小廠家更多是在農貿市場和城中村超市等小B、小C渠道有小品牌進場，所以C端商超的競爭格局良好。
資料來源：西部證券
不過，雖然公司在新品和渠道方面都有新的增長點支撐未來的發展，但公司的品牌效應並不明顯。
在2018 年下半年，安井食品推出子品牌“凍品先生”，該品牌主要採取 OEM 形式運作，聚焦餐飲市場潛力新品。在公司新品產能供不應求和門檻較高的情況下，藉助外協方式推動新品快速上市，利用公司的餐飲銷售渠道，定位中央廚房概念迅速搶佔加工類菜餚製品。2019 年，速凍菜餚製品實現營收5.46 億元，同比增長38%，市場表現亮眼，且其毛利率 28.8%，略高於速凍火鍋料和速凍面米。
但是，目前公司用“凍品先生”只是新業態的嘗試，公司對此持有謹慎態度，預製菜路線，半成品菜的市場仍然較分散，品牌效應還不明顯，並且作為一個前景廣闊的藍海市場，隨著越來越多的競爭和加入，在缺乏品牌效應的情況下，利潤率也會受到影響，未來發展仍不清晰。
此外，雖然公司的規模效應已經體現，相較於競爭對手，公司在淨利率與毛利率的差額上有明顯提升，但是與此同時，公司的毛利率並沒有太大的變化，維持在23%-25%左右而且低於同行業競爭和，ROE水平雖然逐漸上升，但是仍然不足20%，表明公司的產品缺乏明顯的競爭力，品牌效應並不明顯。在菜餚和鎖鮮裝等新的藍海市場上，雖然空間巨大，但是市場分散，公司的市場佔有率仍然較低，並未形成穩定的競爭格局，品牌效應仍然並不明顯。並且，在缺乏深厚的品牌護城河的情況下，雖然公司目前擁有明顯的規模效應，但是一旦有資金更為充裕的企業加速佈局，透過價格戰等方式搶佔市場，公司的規模效應也將難以成為深厚的護城河，仍然難以抵禦競爭者的入侵。
一位機構投資者表示，公司未來仍然有望依靠新品和新渠道兩方面持續成長，但是品牌效應並不明顯，缺乏長期護城河，這也使得公司目前的高估值顯得“有點虛”。
責任編輯：王婷