雖有“3D雲設計第一股”之稱，但市場對群核科技(KOOL.US)的評價相對分裂。
一方面，強大的股東背景從側面證明了公司的優質，包括IDG、高瓴、“雷軍系”的順為資本、紀源資本等在內的知名資本和機構均是群核科技的股東;但另一方面，持續的虧損讓市場有所擔憂，公司2019、2020年的淨虧損分別為2.6億、2.97億元，虧損呈擴大趨勢。
事實上，資本市場對於企業是否虧損的關注度並不高，因為不同行業、不同發展階段的企業的財務表現均會有明顯差別，特別是在網際網路或高科技行業，暫時的虧損其實無傷大雅。諸如亞馬遜(AMZN.US)、特斯拉(TESLA.US)等曾虧損多年的知名企業已向投資者證明，成長空間、商業模式、獨特競爭力、市場地位等因素才是決定企業價值的關鍵所在。
基於此，對群核科技真實價值的探討將由此展開。
持續虧損的背後
群核科技成立於2011年的杭州，公司定位為3D雲設計軟體平臺和SaaS服務提供商，其致力於透過軟體產品為家裝企業、設計師及裝修使用者提供涵蓋設計、視覺化、實施和數字資產管理的綜合服務。
目前，該公司經營著酷家樂、COOHOM、Modelo、美間四大品牌，形成了產品矩陣。其中，酷家樂是群核科技的旗艦產品，於2013年推出，這是一款雲原生設計軟體，可讓使用者快速生成平面圖，並透過3D模式輸出視覺化，從而呈現完整的室內設計套件。
而COOHOM是群核科技2018年推出的酷家樂國際版，主要針對美國、歐洲、韓國、日本和東南亞市場。截至目前，COOHOM支援中、英、法、德、韓、日六種語言，服務200多個國家和地區的使用者。
Modelo則是群核科技2020年收購的一款以3D為中心的數字資產管理和協作軟體，旨在重塑AEC(建築、工程和施工)行業內的通訊標準和數字資料流。美間是群核科技於2021年收購的室內設計師2D設計軟體，該軟體有超過2400萬種時尚家居和材料以及易於使用的線上工具。
在搭建產品矩陣的同時，群核科技以免費的模式積累了大量使用者。據招股書顯示，2021年第一季度，群核科技平臺上的平均MAU為150萬，同比增長24%，主要由設計師和企業使用者組成。艾瑞諮詢的資料表明，憑此MAU，群核科技已成為全球最大的3D室內設計、裝飾和建築軟體平臺。
在透過免費軟體積累足夠使用者後，部分客戶選擇付費亦或是更高級別的訂閱從而享受更優質、更齊全的服務。2020年時，群核科技共服務了24萬名付費的個人客戶。而截至2021年3月末，該公司在不同的垂直行業擁有20806家企業客戶，同比增長69%。
從收入結構上看，群核科技超過90%的收入都來自於企業客戶，而高階客戶(至少訂閱5個註冊賬戶的企業客戶)則是主力群體。2019、2020、2021年第一季度，來自高階客戶的訂閱收入分別為2.19億元、2.71億元、7660萬元，佔當期總收入的比例分別為82%、81%、79%。而來自個人客戶的收入則相對較少，佔比在8%左右。
得益於企業客戶數量的增加，群核科技的業績實現了快速增長。2020年時，該公司的企業客戶數量從11624增長60%至18592，期內的總收入增長25%至3.53億元。2021年第一季度，群核科技的企業客戶數量為20806家，同比增長69%，這推動公司期內整體收入增長33%至1億元。從遞延收入指標也能看出群核科技收入增長的持續性，2020年時，該公司的遞延收入為3.88億元，同比增長22.78%;2021年第一季度的遞延收入為3.87億元，同比增長29.43%。
不過，群核科技目前仍未實現盈利，其2019、2020年的經調整淨虧損分別為2.22億元、2.85億元，且2021年第一季度的經調整淨虧損為1.15億元，較2020年同期4505.4萬元的虧損進一步擴大。
透過分析能發現，即使群核科技的業務具有高毛利，2019、2020年的毛利率分別為69%、68%，但由於公司在研發費用、銷售和營銷費用上的大額開支導致了公司持續虧損。據招股書顯示，2019、2020年，群核科技研發費用佔比分別為68%、77%，研發力度進一步加大;而銷售和營銷開支的佔比分別為70%、62%，有一定程度的縮減。
中國室內DDC軟體市場的頭號玩家
群核科技利潤表呈現出高研發、高銷售及營銷開支的特徵其實與所處行業的發展階段有直接關係。
AEC(建築、工程和施工)行業包括了兩個細分市場，其一是建築行業，涵蓋室內DDC(設計、裝飾和施工)，以及住宅、商業和工業建築的設計和施工;其一是土木工程，涵蓋道路、橋樑、隧道和其他公共基礎設計和施工。而群核科技則主要服務於建築行業中室內DDC產業鏈上的參與者。
隨著數字經濟、產業網際網路的發展，SaaS服務加速對室內DDC價值產業鏈的重塑，這使得室內DDC市場迎來了加速發展。據艾瑞諮詢資料顯示，中國室內DDC的市場規模將從2020年的39億元增至2025年的145億元，年複合增速超30%。由此可見，國內室內DDC軟體市場仍是一個新興且高速發展的行業。
為抓住行業機會，群核科技在打造旗艦產品的同時，透過自研和收購打造產品矩陣，進一步擴大對潛在使用者的覆蓋範圍。在這一過程中，由於研發支出的前置以及商業化的滯後使得研發支出佔比較高，這是SaaS企業前期的典型特徵。
且群核科技研發的投入使公司的產品已具備了一定的核心競爭力，據招股書顯示，公司企業客戶中的大客戶(年貢獻收入超20萬)、高階客戶的淨收入留存率分別為130%和95%，高留存體現了公司產品對客戶的黏性較強。
在打造產品矩陣的同時，群核科技確立了國內+海外市場雙輪驅動的發展戰略，為的是在行業發展初期儘可能多的擴大使用者規模，這是市場拓展的關鍵所在，也是公司銷售及營銷開支費用佔比較高的主要原因。智通財經APP瞭解到，2021年3月，群核科技平臺上有高達3100萬的月訪問客戶，這都是高銷售及營銷開支投入的結果。不過，一個問題也隨之暴露，即流量端是群核科技的短板，公司必須保持較高的營銷開支來積累使用者增長。
當然，持續的高研發投入以及高營銷開支幫助群核科技佔據了一定的市場規模。據艾瑞諮詢資料顯示，若按2021年第一季度的MAU計算，群核科技是全球最大的3D室內DDC軟體平臺;若按2020年的總收入計算，群核科技是國內最大的室內DDC軟體供應商，市場份額約為10.3%;若聚焦於住宅室內DDC軟體市場，群核科技的市場份額約為56.5%，大約是第二名市場參與者的兩倍。
從上述的排名中不難看出，群核科技在住宅室內DDC細分領域中擁有絕對優勢，市場規模遙遙領先。據房天下的資料顯示，目前酷家樂覆蓋了90%以上的中國最近五年新房戶型結構圖，擁有超過8000萬商品素材模型。但在商業和工業建築DDC細分領域，群核科技的優勢並不夠明顯，且該市場相對分散，競爭劇烈，能否從住宅室內DDC向商業和工業建築DDC領域擴張是群核科技開啟賽道天花板的關鍵，未來，該兩個細分賽道的相互滲透力度有望進一步加強，這意味著競爭的加劇。
而在競爭對手方面，三維家是一大勁敵。不過，群核科技與三維家在業務版圖上有一定差異。群核科技定位為建築行業產業鏈前端的軟體設計企業，而三維家的業務佈局則是涵蓋建築產業鏈的前端和後端，實現一體化發展，該公司打造了3D雲設計(CAD)、3D雲製造(CAM)、數控系統(CNC)三大產品矩陣，開發貫穿家居營銷、設計、生產、製造管理、生產裝備升級全流程的軟體系統，連結行業數字化生態全鏈路，為家居產業提供前後端一體化解決方案，推動家居產業及裝備製造業數字化升級。
同時，三維家推出的“內容即廣告”數字化營銷解決方案和“模型即交易”數字化供應鏈解決方案，將幫助家居產業實現C2M全鏈路高效協同的產業互聯。三維家的打法是否會對群核科技降維打擊仍需觀察。
而在變現端，群核科技當前收入的絕大部分來自於B端的企業客戶，C端使用者數量更為龐大卻未開發處變現效率更高的變現模式，這讓C端使用者的內在價值大幅降低，若能在C端使用者的變現上有新的突破，群核科技或將形成新的增長曲線。
整體而言，在室內DDC市場高速發展之際，定位為行業前端設計軟體SaaS服務提供商的群核科技透過高研發打造了產品矩陣，並採取了重營銷的方式加速了產品在市場中的滲透。得益於前瞻性的發展策略，公司成為了住宅室內DDC軟體細分領域的龍頭，先發優勢以及產品優勢明顯，有望隨行業的快速發展而持續成長。
但行業競爭是群核科技需要面對的主要問題，無論是三維家的前後端一體化的全鏈路模式、亦或是商業和工業建築DDC領域其他玩家的跨賽道發展，都將讓群核科技有一定壓力，且C端使用者當前的低變現率在一定程度上壓制了公司估值的抬升空間。