廣發基金劉格菘：持續最佳化投資框架 從市場中尋找機會
劉格菘，清華大學經濟學博士，11年證券從業經歷，近8年投資管理經驗。現任廣發基金高階董事總經理、成長投資部總經理，管理廣發創新升級、廣發小盤成長、廣發雙擎升級、廣發多元新興等公募基金。
在公募基金行業管理規模超500億元的基金經理中，劉格菘備受關注。2019年，他包攬了主動權益基金收益排名前三，一年翻倍的業績吸引了眾多投資者追捧。在外界關心劉格菘是否會陷入“冠軍魔咒”，如何駕馭超700億元管理規模之時，劉格菘2020年管理的多隻基金年度回報超過60%，位列同類基金前1/4，在百億規模基金中相對領先。
“我希望從中性出發做研究，不帶感情色彩地做行業研究，嚴格按照產業趨勢來跟蹤和研究，從客觀資料出發觀察每個行業，每年重點配置3-5個預期差較大、價效比較高的行業。”面對如何管理大規模基金的話題，劉格菘在接受中國證券報記者專訪時表示。
劉格菘介紹，2020年一季度，基金管理規模上了一個臺階後，確實經歷了一段適應期。但是，他的投資策略並不是聚焦單一賽道或自下而上選股，而是中觀配置。這些年，他一直在努力拓展行業覆蓋面，對投資框架進行持續迭代和最佳化。當眼界變得更開闊後，能從市場中找到更多成長性和風險收益比較好的資產來構建組合。
迭代投資框架
尋找價值創造類資產
“投資就像一棵樹，這棵樹最終能長多高，取決於樹根扎得多深；對於基金經理來說，樹根就是他的知識結構、投資框架，研究的行業越多越深，投資框架越科學，樹根扎得就越牢，犯錯誤的機率就越小。”
劉格菘坦言，初入投資行業的2015年到2016年，由於過於依賴單一成長方向資產，市場風格發生變化時，組合回撥較多。“那段經歷很痛苦，但也促使自己從大波動中走出來。基金經理不能有路徑依賴，要保持開放的心態，不斷充實自己的知識體系，迭代投資框架，讓投資的這棵樹根深蒂固、枝繁葉茂。”
2016年，劉格菘總結了核心資產和效率資產輪換的投資方法，並用這套投資方法在2019年把握住了半導體等行業機會，一人包攬年度主動權益類基金收益排名前三。過去一年多時間，劉格菘的投資框架進一步最佳化，他用統一的供需框架去看不同型別的資產。
劉格菘介紹，如果把供需關係畫在一個座標軸裡，橫軸是需求，往右是需求擴張，縱軸是供給，往上是供給擴張，可以把每個行業都放到這個框架來觀察。
他會重點關注兩類資產。一類是供給和需求都比較穩定的行業，他將其定義為業績匹配類資產，比如大消費行業，供需格局穩定，可以用GARP策略或者PEG策略來研究，追求價效比，在其估值比較合理階段中長期持有，賺業績成長的錢。
另一類是供需格局發生明顯變化的行業，供給收縮，需求擴張，他將其定義為價值創造類資產。比如新能源車、光伏等行業已經進入龍頭公司成本領先、技術領先的階段，行業需求擴張時，供給擴張的紅利主要由龍頭公司享有，這些龍頭公司比第二名、第三名或者單一環節的公司盈利能力強。
在劉格菘的投資框架中，具有全球比較優勢的製造業，已經由過去的1到10階段，逐步進入到10到N階段。“以前，製造業處於1到10階段，景氣度提升時，大家紛紛投產，行業面臨激烈的競爭，盈利呈現比較明顯的週期性特徵。”劉格菘介紹，當前製造業正逐步進入10到N階段，進入這個階段，“護城河”會越來越寬，龍頭公司的競爭能力也會大幅提升。
劉格菘認為，經濟學的基礎原理之一是供需關係，每一個行業以及內部子行業的景氣度，龍頭公司在行業中的位置，都是供需關係的結果，所以他把研究重點放在供需格局的分析上，包括行業上下游細分領域，找到最重要的環節以及對行業發展起引領作用的公司，後面就可以做到綱舉目張，清楚看到行業供需格局的變化。在他看來，80%的市場現象都可以用這套投資體系來解釋。“用這套框架研究公司效率會比較高，把上下游拆分清楚，面臨怎樣的格局，公司處在什麼地位，有什麼壁壘，幾個關鍵點抓住之後，行業就看得比較清楚了。剩餘20%無法解釋的，是主題類投資。”
從中性研究出發 做非中性組合配置
近兩年，聚焦科技、消費等優質賽道的投資方式，為不少持有人賺取可觀的收益，劉格菘的中觀行業投資框架與賽道投資有何異同？劉格菘介紹，他基於中觀行業框架，希望從市場中選出未來可能表現最好的4-5個行業，組合不做極端化配置，降低單一板塊的集中度，組合業績不會在某個階段特別領先，但也不至於特別靠後。
“其實，做投資、構建組合，也跟研究上市公司一樣。在尋找投資標的時，希望找到具有永續性業務的公司，因為有永續性業務才會獲得較高的估值；做投資也一樣，我也追求永續的業績成長，採用中觀行業比較投資方法，組合配置既不會過於極致，又不至於平庸。”劉格菘介紹，他希望自己的組合能夠保持持續的活力，希望業績具有可持續性，不固守於某個行業或板塊，不斷從市場中尋找價效比更高的機會。
他進一步表示，自己是從中性出發做研究，不帶感情色彩地做行業研究，嚴格按照產業趨勢來跟蹤和研究，從客觀資料出發來觀察每個行業，做中觀行業比較，希望每年重點配置3-5個預期差較大、價效比較高的行業，在組合中做非中性的配置，資產適度多元化，追求價效比，實現組合層面的阿爾法，即便個別行業某一階段表現不佳，整體來看組合表現也不會差。
找出高景氣度行業後，在具體標的選取上，劉格菘還會分析每個行業內部的供需格局，抓住行業內最關鍵的領域，觀察各個公司在行業裡的地位，適時在行業內部做切換，超配價效比更高的公司。以光伏行業為例，需要研究行業內的供需格局，分辨在不同階段彈性最大的是一體化公司還是矽料公司，是做玻璃的公司還是做膠膜的公司，如果判斷未來元件會快速放量，就配置元件邏輯相關的公司；如果判斷未來矽料矽片是核心環節，則配置這個方向上的公司。另外，企業家也是很關鍵的維度，有時即便身處好賽道，也只有那些有戰略眼光的企業家才能抓住行業發展中的機會。
目前，劉格菘已經成為業內管理規模領先的基金經理之一，在管基金規模超750億元。他表示，用他目前這套投資方法能從市場中找到成長性和風險收益比較好的資產，找到四、五個這樣的行業來構建組合，理論上策略的容量會更大一些。
“投資是一個哲學體系、思考體系，經驗、能力會隨著年齡的增長而增長，但前提是基金經理要不斷學習新的知識。”在劉格菘看來，投資不僅僅是一份工作，它是一種思考方式，認識世界的方式，實現自己價值的方式。
入行11年來，劉格菘接觸的行業相對較多，在金融、消費、製造業、科技等不同板塊都有一些研究積累，但他仍然以開放的心態和勤奮的工作不斷完善自己的知識結構，進化投資方法。“拓展能力圈沒有捷徑，必須下苦工夫，有了足夠的積累才能舉重若輕。投資組合是基金經理認知能力的變現，這些年來，我一直在學習、補課，研究每個行業的供需格局，研究每一家公司之所以優秀的原因，力爭更全面地理解和把握市場機會。”
龍頭公司進入高成長階段
“做好投資，讓我很有成就感，不僅能透過公募基金幫助普通投資者實現財富增值，也能參與到百年未有之大變局中，擁抱高階製造領域的優秀公司，讓這些公司在資本市場中獲得足夠的資金和融資資源。”在高階製造和科技領域的深耕，不僅是他作為專業的投資人員，基於理性研究的結果；也是他作為新時代的知識分子，內心的熱情與情懷。
劉格菘表示，製造業的發展對國家來說意義非常重大，因為製造業產業鏈長，能帶來的就業崗位、拉動的相關產業非常多。只有高階製造和科技發展起來，才能真正強國。中國要在全球產業中體現競爭優勢，必須在製造業加大投入，尤其是有技術含量的高階製造領域。
目前製造業也迎來了發展的黃金時期。他分析，製造業的發展分為幾個階段，從0到1的階段是搶市場的階段，競爭激烈，難以判斷誰能脫穎而出；從1到10的階段是市場需求開始爆發，行業技術基本定型，龍頭公司地位初現雛形的階段，但這一階段企業利潤波動較大，往往被視為週期性行業，光伏、新能源汽車都經歷過這個階段；從10到N的階段是行業供給格局定型，龍頭公司具有優勢地位的階段。行業壁壘形成後，新進入者難以輕易顛覆行業格局，只要技術不存在顛覆性，需求擴張的紅利主要由行業龍頭分享。“年初，我在微觀調研時發現，很多製造業企業2021年可能進入利潤爆發的階段，這些公司有很多共性的地方，在經歷了比較嚴峻的競爭之後，需求廣闊，供給最佳化，行業龍頭公司建立了比較強的‘護城河’，進入高成長階段。”
此外，劉格菘還表示，從供需格局角度分析，A股中一些製造業資產具有“全球比較優勢”，包括光伏、新能源車、化工龍頭、面板、部分價效比較好的醫療服務等行業。他解釋，全球比較優勢製造業，簡單來說即為供應鏈大部分在國內、需求面向全球的製造業，其需求具有不可替代性，供給端由於國內高效的組織動員能力，可以快速響應全球復甦需求的資產。中國製造業過去出現了明顯的產業聚集效應，形成了體系優勢，創新能力、綜合成本、組織能力、響應能力相對更好，在未來產品升級，生產難度越來越高的過程中，中國的製造業會顯示出全球比較優勢。
另外，光伏、新能源等產業是國外沒有，或者是不存在優勢的，這些產業可以為節能減排、氣候變化做出貢獻，符合全人類利益，國外同樣存在需求，這些產業中的企業有望享受全球經濟復甦的紅利。未來幾年是具備“全球比較優勢”特徵的中國製造業企業走向全球的過程，可能會複製可口可樂、寶潔等公司拓展全球市場的歷史，這個過程才剛剛開始。在投資中，具備“全球比較優勢”特徵的製造業有望成為未來新的核心資產。