怎樣的PE投資是“講故事”，屬於PE/VC的“價值投資”究竟又是什麼？
齊澤克說疫情會結束，但舊時代不會再回來了。打破舊時代的事情很多，資本市場上的每一隻黑天鵝都算數，“第14屆中國投資年會”上的所有人都在談論新冠疫情、國際形勢、註冊制、新基建，都被認為是前所未有的變化契機。當然變化的背面即是不變。凱輝基金管理合夥人段蘭春感嘆，從2018年開始，每個人都在講冬天來了，去年開論壇也討論穿越週期，今年新冠疫情爆發，各種不確定性帶來的還是“難”，“所以在這個過程當中對投資人來講，我們面對的永遠是不確定性”。不確定性裡尋找價值正是討論投資的題中之義。但我們在討論價值投資的的時候，究竟是在討論什麼？“價值投資的概念、哲學是從二級市場來的，沒有人真正講過什麼是‘一級市場價值投資’，二級市場透明度比一級市場高很多，實事求是講一級市場有一半以上的投資人以講故事為主，什麼是價值投資大家的理解不一樣。”華蓋資本創始合夥人鹿炳輝為這場PE討論提出了一個根本性的問題，怎樣的PE投資是“講故事”，屬於PE/VC的“價值投資”究竟又是什麼？在這場名為“震盪市場下的PE價值投資”的巔峰對話裡，8位PE投資人花了一個小時的時間，試著剝開這顆洋蔥。談論價值投資的基點是從中長期的趨勢中尋找機會。假如把中美經貿脫鉤視為一種中長期的可能性，那麼對中國科技製造業的影響和機會是什麼？麥星投資董事長崔文立認為，中國作為世界製造中心的地位，不會受到削弱，將來應該會進一步的加強，最主要是3點原因。第一，西方的製造競爭力衰弱；第二，中國人才積累20年，厚積薄發；第三，全產業鏈本土的市場。更進一步講，對各個領域門類的進口替代和技術升級可以視為是廣泛的機會，崔文立說，“我們投的微軟和電動汽車上游技術供應鏈，包括醫療裝置醫療器械生物醫藥也是在全球技術升級範圍下，國內的企業顯示出持續的競爭力和大的未來發展的前景”。鹿炳輝則持續看好創新性技術、消費和製造業升級。“創新的技術、老百姓衣食住行相關、跟生產優勢相關的，這三個方向無論未來的國際貿易關係怎麼變化，我們都認為是存在巨大的機會，這個是不確定性當中的確定性。”資本市場制度改革以及疫情的衝擊，也給中長期的趨勢變化形成影響。東方弘泰資本管理合夥人馬雲濤表示，註冊制一定會令企業的境內上市越來越方便，與此同時，資本市場也有一些問題尚待解決，比如一級市場投資與二級市場銜接的問題。此外，他認為疫情爆發至今幾個月，人們的消費習慣已經出現變化，包括線上教育、遊戲等行業在幾個月裡進展迅猛，進一步講，人與人之間的聯通透過網際網路解決了很多，“下一代的萬物互聯也會有大量的機會產生，結合疫情短暫的影響，也加速了整個社會智慧化程序的發展，我們也在觀察，哪些需求是長期需求”。一切變化都是機遇，馬雲濤這句話很能代表投資人的自覺性，“如果這個世界一成不變，我們就沒有存在的道理”。進一步討論價值投資，必須構建有效的策略。可以這麼說，價值投資是理念，投資策略是戰術，理念要長期堅持，戰術則必須隨機調整。深圳擔保集團副總經理蔡濤的策略有“兩個不投，一個儘快”，首先堅持不熟悉的產業不投，沒盡調清楚的專案不投。“在投的成熟的專案，我們會希望他們能夠趁政策的紅利儘快走向資本市場”。高特佳作為老牌PE篤信研究發現價值，投資創造價值。高特佳投資集團CEO黃青稱，在香港生物科技板的新政出來之前，他們就佈局了很多有硬實力的生物製藥企業，此次疫情爆發，也有一些投資的IVD檢測企業受益不少。這些企業除了有核心技術，還有一個特徵是管理實力強，“面臨疫情的衝擊和影響，管理好的、模式好的機構和公司，5-6月份很快已經恢復到了疫情之前、去年的收入和利潤水平”。鼎暉投資董事總經理李磊指出兩點，第一，線上教育企業活躍使用者數大幅提升，背後是使用者在消費場景裡的心態轉變，“很多家長都不知道K12還有線上輔導，透過這輪疫情，大量的家長、老師接受了一個非常深刻的群體教育，所以疫情會很深刻地改變K12教育輔導行業未來的競爭格局”。此外，他還強調了投資頭部企業的重要性，“再去審視投過的企業，基本上頭部企業受到疫情的影響比較小，即便是線下零售業務受到短期的衝擊，但是從最近幾個月的數字看起來，頭部企業恢復得很快，從現金流到銷售業績恢復都很快”。投資的紀律性也很重要，蘇世民自傳裡最令人難忘的是黑石關於“不要虧錢”的原則。鹿炳輝將其歸納為兩點，守紀律，並且注重配置策略。“市場上大多數的基金管理人講起投資策略來和方法流程都有很成熟的思路，給LP講故事也講的不錯，但是不要虧錢最重要的一點還是守紀律，你講的東西是不是真正覺得是對的？你認為對的東西是不是真的在每一個專案的時候都按照你認為對的東西堅持？”“如果想做到像蘇世民老先生這樣一單都不虧損是很難，我們只能說心嚮往之而不能至。”摩根士丹利人民幣基金聯席主管周熙坦言，為機構和個人LP創造能跑贏大市的α，GP就做到了價值挖掘的基本要求。周熙表達了自己的幾個觀察，從2008年至今，不論是中國、美國還是其他新興市場共享了這一波科技泡沫。因此全球科技企業的估值都很高，因此二級市場回撥之後是PE面對的集體挑戰，繼而是尋找價值的思路將會發生變化。“如果按照小週期的理論，可能過往過多注重一二級市場的差價，或者是資本市場的對接這些方面，而在價值創造這一塊做的沒有發達市場那麼多，所以現在跟機構做交流的時候，會經常討論到的是如何加強幫助被投企業做價值的創造。”直接地說，就是行業上專注化，運營上專注化，讓更多的專業人員投入到投後管理當中來。周熙說，尤其要注重深化能力圈，為被投企業賦能。馬雲濤同樣認可在當下投後愈發具有的價值，“做好投後管理是PE面臨很重要的課題，每家機構都在加強這方面工作。幫助被投企業成長，給他們賦能、創造價值，是我們PE要好好努力耕耘的方面，再加上資產組合的邏輯，才有可能讓基金獲得一個比較好的收益。”李磊則再次強調的研究對價值投資的重要性，對某個學科或者市場，要時刻保持前沿的關注，把業務、行業、市場增長研究透了非常重要。“鼎暉最近很長一段時間在不斷地圍繞著我們聚焦的幾個領域做工作，包括怎麼樣形成行業分工，尤其是專業化分工，團隊從上到下研究資源該怎麼配。在經濟環境比較受挑戰的時間點上，注重團隊研究水平的提升，是我們認為做一級市場價值投資非常重要的基礎”。
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