最前線 | 飛鶴再發澄清公告，逐一回應殺人鯨資本做空指控

7月8日，中國飛鶴（06186.HK，下稱“飛鶴”）遭遇做空機構Blue Orca（殺人鯨資本）的做空。Blue Orca認為，飛鶴存在誇大收入，虛報運營成本，以及嚴重誇大盈利能力等問題。Blue Orca更表示，飛鶴在2019年的EBITDA和淨利潤率高於蘋果、騰訊和阿里巴巴，但在Blue Orca看來，飛鶴的故事更像Wirecard和瑞幸咖啡，而不是蘋果或騰訊，其股價僅值每股5.67港元。

對此，當日午間，飛鶴髮布公告稱，董事會強烈否認Blue Orca報告中的有關指控，並認為有關指控並不準確及具誤導性。

今日早間，飛鶴再發澄清公告，針對上述做空報告逐條回應。

在誇大收入方面，Blue Orca主要做出兩點重要指控。其一，報告稱，飛鶴主要向分銷商銷售嬰兒配方奶粉，將產品“交給物流服務供應商”時確認收入。飛鶴堅稱，物流服務供應商均為獨立第三方。然而，根據實地考察和中國企業記錄，這些物流公司是由一名飛鶴員工管理的。因此，實際上，飛鶴將產品交由飛鶴旗下物流公司時確認收入，這明顯誇大了銷售收入。

對此，飛鶴在澄清公告中解釋稱，克東瑞信達物流有限公司（下稱“瑞信達”）是本公司的物流服務供應商之一。在截至2017年12月31日、2018年12月31日、2019年12月31日止的年度，瑞信達向本公司提供的物流服務分別佔本公司物流總費用的約29.0%、22.6%及19.2%。同期，由工廠倉庫到分倉倉庫間的物流服務佔瑞信達提供的物流服務總金額的96.6%、97.8%及97.9%，由工廠倉庫到經銷商的物流服務佔瑞信達提供的物流服務總金額的3.4%、2.2%及2.1%。飛鶴僅對直接送往經銷商部分的產品於交貨時確認收入，由工廠倉庫往各分倉倉庫之間的物流屬於調撥，因而不會確認收入。

其二，Blue Orca稱，尼爾森和商務部的資料都表明飛鶴在2018-2019年的實際收入比該公司報告的少49%。

對此，飛鶴表示，尼爾森統計的資料可反映行業發展趨勢和競爭態勢，但未必能用於全面反映公司的實際運營情況，同時公司未向商務部申報過運營資料，做空報告中所謂的商務部資料並未提供明確來源或連結，資料可信度成疑。

同時，做空報告指出飛鶴有意少報了數十億美元的運營費用，比如勞動費用（將員工人數減少10倍之多）和廣告費用。

對此，飛鶴稱，截至2019年6月30日，集團共計擁有5422名全職員工。做空報告中所稱的5萬多名員工應該是包含了集團經銷商和終端零售店的所有市場服務人員所得出的數字。

而在廣告費用方面，飛鶴稱，2018年，集團主要透過央視一套進行電視廣告宣傳。2019年，本集團減少了央視一套的廣告投放時間，增加了央視九套和央視十四套的廣告投放時間。由於不同頻道的廣告時長單位成本差異較大，該等調整有助於集團控制電視廣告的投放成本。除電視廣告投放外，集團亦綜合利用各種媒體和渠道進行廣告宣傳，以期取得更佳的廣告宣傳效果。因此，電視廣告費用不應被作為計算整體廣告費用的基礎。此外，飛鶴稱，由於其在嬰幼兒配方奶粉行業的龍頭地位，因此其在與廣告服務供應商的談判中具備較強的議價能力。同時由於廣告服務供應商能夠向其提供可觀的折扣，所以集團可以在有效控制廣告成本的基礎上，增強品牌和產品的廣告宣傳力度。

此外，飛鶴還對資本支出、審計範圍、現金狀況、納稅記錄、償還貸款等問題做出回應。其中，飛鶴稱，截至2020年6月30日，其銀行存款餘額超過1億元（人民幣，下同）的合作銀行有11家，銀行存款餘額總計148.7億元，這表明公司的現金狀況良好。

另一方面，亦有券商對該做空報告表示質疑。國金證券在7月8日釋出的研報中表示，該做空報告論據不夠準確、客觀，結論具有較強的片面性和誤導性。同時，國金證券表示，根據飛鶴的半年報盈喜公告，上調該公司盈利預測，預計飛鶴2020-2022年分別實現歸母淨利潤54.1、71.3、90.4億元，分別上調3%、4%、5%，分別同比增長37.5%、31.9%、26.7%，維持“買入”評級。

截至發稿，飛鶴跌0.94%，報16.80港元，總市值為1500.80億港元。