週期股一直很便宜，成長股越來越貴，那麼未來週期股能否迎來一波持續上行的大行情呢？尤其是週期中的龍頭股是否會有相對更好的表現呢？本文結合主要經濟體的發展經驗，對週期類資產進行一些探討。
週期股表現與經濟週期一致
從主要經濟體的情況來看，週期股的表現與經濟週期的走勢保持較高的一致性。例如，美國金融、鋼鐵以及能源等週期類股票的走勢，都與經濟週期基本一致。在經濟上行的時候，週期股往往會有好的表現；而在經濟下行的時候，週期股往往也表現較差。
我們同樣考察了歐洲，結果也是如此。歐洲銀行、鋼鐵以及能源等週期行業的股票走勢與經濟週期也基本一致。
日本和韓國等經濟體的情況也是如此，即週期股與經濟週期走勢也是基本一致的。
我國也同樣如此。在經濟持續上行週期的時候，銀行、鋼鐵、煤炭等週期股的表現也比較好。但經濟處於下行週期的時候，週期股的表現也比較差。
週期龍頭確實相對更好
在經濟下行週期中，週期類資產整體會面臨較大的壓力，但由於行業內部的分化也會加快，週期行業中的龍頭資產會有相對較好的表現。
以美國為例，2007年美國經濟進入衰退期，週期行業整體走弱，但是龍頭企業表現相對較好。比如2008年鋼鐵行業整體下跌了53%，但龍頭企業僅下跌24%。能源行業2008年整體下跌50%，龍頭企業下跌32%。銀行業2008年整體下跌了54%，龍頭企業下跌44%。其他週期行業龍頭在衰退期的表現大多也是好於行業整體的。而且，從2008年至今，龍頭類週期股的表現也要明顯好於非龍頭股。
日本經濟從上世紀90年代起進入長期低迷期，週期股整體行情再也沒回到上世紀90年代初的高峰，但龍頭企業的表現仍要比非龍頭好一些。
比如日本的鋼鐵行業，前五大上市鋼企的行情是一直跑贏行業內其他企業的，在將近25年的時間裡，龍頭鋼企還能有40%的收益率，非龍頭企業卻幾乎零收益。
日本的建材和銀行業也呈現出類似的特徵：龍頭表現優於非龍頭。1995年以來，持有建材行業的龍頭有將近50%的收益，非龍頭企業只有不到10%的收益率。從2004年至今銀行業龍頭也有38%的收益，但非龍頭企業反而虧損了40%。
週期龍頭能跑贏成長股嗎
週期股龍頭表現較好，只是相對於行業內其他企業的表現，卻未必能跑得贏成長股板塊。
我們選取了日本鋼鐵、建材、銀行、傳統能源和地產行業中的前五大企業，發現週期股龍頭雖然能有正的收益率，但仍然沒法超越醫藥、通訊、精密儀器等新經濟行業的表現。
日本的週期龍頭也沒能跑贏消費板塊。這也意味著，在傳統經濟週期下行的階段，與其投資週期股龍頭，不如選擇成長和消費。
我們同樣考察了韓國和美國的情況，結果也是類似的。例如，過去十多年美股大牛市，週期龍頭幾乎一分未漲，技術、醫療、網際網路等領域卻不斷創新高。
為什麼週期龍頭沒法跑贏成長呢？這是因為，在經濟週期下行的階段，週期龍頭主要靠爭取越來越小的存量“蛋糕”，很難有較高的成長性。而成長板塊更多是新興產業，行業整體處於上升期，蛋糕越來越大，而且醫療、科技等行業面臨的市場更加全球化，成長板塊的成長性是有保證的。
週期板塊難有趨勢大“反轉”
週期板塊的表現和經濟週期是高度一致的，所以對週期板塊的判斷，還是要落腳到對經濟週期的判斷上。我們認為國內經濟較難開啟持續的上行大週期。
我國本輪經濟週期有三點不同於以往，一是過去十年主導宏觀經濟走勢的房地產還處於下行週期；二是政策刺激空間沒有之前那麼大，而且政策沒有像之前幾輪那樣持續強刺激；三是疫情對經濟需求存在持續影響。這三點決定了經濟經歷了一波疫情後的修復後，年內可能會重新回到下行通道上來。
因此，低估值的週期類資產有反彈修復的動力，但整體難有大機會，資本市場更多的結構性機會可能還是來自新經濟領域。
（作者單位：中泰證券）
【來源：第一財經】
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