《投資者網》新能源行業組 彭寶萱
新能源指數持續走高，從原材料到終端產品的產業鏈不斷加碼擴張。作為國內最大鈷供應商的浙江華友鈷業股份有限公司（下稱“華友鈷業”，603799.SH），前途似乎不可“鈷”量。
12月1日，華友鈷業與北京當升材料科技股份有限公司（下稱“當升科技”，300073.SZ）簽署戰略合作協議，當升科技計劃在2022至2025年向華友鈷業採購三元前驅體30-35萬噸。而就在兩週前的11月19日，華友鈷業曾與寧波容百新能源科技股份有限公司（下稱“容百科技”，688005.SH）在上游鎳鈷資源開發、前驅體技術開發、前驅體產品供銷等領域約定戰略合作。
然而，市場多變，“去鈷化”趨勢明顯，華友鈷業從原材料端向下遊驅動，進行一系列資本運作，開拓新能源領域的“朋友圈”。但材料市場價波動過大，第一大股東減持，收購標的公司業績承諾未達標等風險，為華友鈷業的未來發展增加了幾分不確定性。
市場“去鈷化”或影響業績
華友鈷業的業務主要聚焦於新能源電池產業鏈，從財報上看，華友鈷業的主營業務分別為鈷產品、三元前驅體、銅產品、鎳礦產品、貿易及其他類業務等。2021上半年，公司的貿易及其他類業務在總營收中佔比36%，但其毛利率僅為1.5%，公司以鈷、三元前驅體和銅業務獲得主要利潤來源，三者的營業收入分別為38億元、24億元和27億元，佔比27%、17%和20%，毛利分別為9.67億元、5.34億元和12.45億元。
整體上看，華友鈷業的營業收入逐年攀升，2021年前三季度實現營業收入228億元，同比增長54%。但近年來公司的歸母淨利潤波動明顯，2017年突增2638%，2019年又斷崖式減少92%，2021年前三季度歸母淨利潤24億元，同比增長245%，整體缺乏穩定性。
究其原因，2017年鈷產品和三元前驅體利潤大幅增長，2019年鈷產品的淨利潤下降明顯。觀察近十年的鈷、鎳、銅的市場價，鈷的價格波動最大，從2016年底升至2018年初的66.42萬/噸，隨後持續下跌。透過對比不難發現，華友鈷業的歸母淨利潤與鈷的價格變化趨同，業績受市場影響顯著。
鈷是三元鋰電池重要的原材料，但價格較高且波動較大，中下游市場一直往“去鈷化”
方向發展，主要原因有以下兩點：
一是，三元鋰電池降低或完全“去鈷”，“高鎳”化成為主流趨勢。三元鋰電池的正極材料主要以鎳鈷錳酸鋰（NCM）為主，資料顯示，8系NCM（鎳鈷錳佔比為8:1:1）的市場份額逐漸滲透。鎳含量越高的三元鋰電池表現為高能量密度和高容量，成本更低並有利於提升續航里程，但不耐高溫的安全性問題仍待技術升級。目前，2021年上半年報顯示華友鈷業在高鎳型三元前驅體和正極材料的專案仍在建設當中，尚未實現量產。
二是，沒有鈷的磷酸鐵鋰電池被市場持續看好，三元鋰電池的市場份額被擠壓。根據國金證券研報，磷酸鐵鋰電池相比三元鋰電池成本低、迴圈壽命長、安全性好，雖然容量低於三元鋰電池，但隨著2020年補貼下降，車企降本壓力增大，安全意識提升，帶動磷酸鐵鋰市場顯著回暖。華西證券稱，2021年磷酸鐵鋰產量同比增長291%，佔總產量的53%。如果未來磷酸鐵鋰市場持續增量成為“主流”，則華友鈷業在三元鋰電池板塊的發展空間有限。
短期看，2021年持續上漲的鈷價對華友鈷業持續利好。長期看，新能源產業鏈的上中下游關係緊密，市場“去鈷化”趨勢對處在上游原材料市場的華友鈷業影響不小。
收購的公司能否達業績預期
目前，華友鈷業從上游向下遊驅動，已涉足三元前驅體領域，佔據全球市場11%的份額。而在三元正極材料領域，華友鈷業與當升科技和容百科技簽署合作協議，收購天津巴莫科技有限責任公司（下稱“巴莫科技”）為控股子公司，足見公司涉足正極材料領域的野心。
巴莫科技和容百科技是三元正極材料的市場龍頭，在2021年上半年分別佔13%和12%的市場份額。2020年巴莫科技和容百科技的營業收入分別為41.5億元和37.9億元。
2021年5月，華友鈷業以13.5億元的交易價格收購巴莫科技38.6%的股權，併合計控制了巴莫科技65%的表決權。實際上，華友鈷業並非首次接觸巴莫科技，2019年4月，公司擬出資32億元收購巴莫科技100%股權，但因重大調整停止收購。時隔兩年，2021年巴莫科技重新被評估的全部權益價值為34.98億元，增值近3億元。
值得注意的是，根據2019年作出的業績承諾，巴莫科技2019年、2020年和2021年審計的稅後淨利潤應分別不低於2.15億元、2.8億元、3.63億元，但巴莫科技在2019年與2020年實現的扣非歸母淨利潤分別為0.83億元、1.7億元，實際業績與原本預期相差不小。
華友鈷業在上交所問詢函的回覆中稱，巴莫科技的經營業績未達預期是因為實際銷量及銷售價格低於預期，具體由於新能源汽車補貼退坡、新冠疫情、鈷酸鋰銷售數量及單價降幅大等因素所致。此外，新增產能專案建設進度晚於預期。
而關於此次收購，華友鈷業在5月的《資產評估報告》中預計巴莫科技在2021年、2022年和2023年的淨利潤分別為2.4億元、3.2億元和3.6億元。據東吳證券資料，2021年前三季度巴莫科技的並表估計為公司貢獻近0.5億元的歸母淨利潤，預計廣西巴莫10萬噸一體化專案順利推進，收購後產生協同效應。巴莫科技是否能達到預測淨利潤，仍有待關注。
募資擴產與股東減持
除收購巴莫科技以外，華友鈷業及子公司先後收購衢州華海新能源科技有限公司、瑋達貝能源有限公司、內蒙古聖釩科技新能源有限責任公司等多項海內外資產。同時，華友鈷業也在募資擴產。財報顯示，2021前三季度籌資活動產生現金流淨額為89億元，同比增長566%，公司稱是非公開發行股票認購資金所致。
2021年1月22日為華友鈷業最近一次非公開發行股票首日，發行價格為84元/股，擬募集資金總額達60.2億元，募資的用途主要是投資鎳金屬高冰鎳、高鎳型動力電池用三元前驅體材料及其他專案，並補充流動資金。
值得一提的是，惠州億緯鋰能股份有限公司（300014.SZ）及其控股股東合計以18億元參與華友鈷業的此次定增，加碼上游材料行列，新能源產業鏈建立“朋友圈”的現象愈加明顯。
此次限售股份已於2021年8月9日解除，當日收盤價為126.67元/股，相當於發行價格的1.51倍。截至2021年12月8日，華友鈷業收盤價126.11元/股，總市值1540億元，市盈率（TTM）54倍。
華友鈷業原第一大股東——大山私人股份有限公司（下稱“大山公司”）減持也備受關注。大山公司從2020年6月持股15.3%，一路減持，截至2021年8月25日，不再持有華友鈷業股份。據2021年第三季度報，目前華友鈷業第一大股東為持股16.4%的浙江華友控股集團有限公司。
大山公司主要以大宗交易、協議轉讓和集中競價的方式減持，透過減持價格區間中的最低價格粗略計算，大山公司以大宗交易和集中競價方式減持金額至少達20.9億元。
東北證券稱，華友鈷業積極向全球鋰電材料龍頭進發，正以“十年任務，五年完成”理念加速發展，即將迎來“鎳鈷上游材料-前驅體-三元材料”一體化佈局的收穫期。中泰證券則認為，華友鈷業致力於實現從強週期向高成長切換，但也要考慮“產能投放和下游需求不及預期、競爭格局惡化”等風險。（思維財經出品）