撰文｜王志 編輯｜LZ
被稱為“疫茅”的智飛生物（300122sz），在一眾疫苗公司中深受信奉價值投資者追捧。然而，牛年開局一反常態——2月18日開盤後不到1個小時，股價從212元/股跌至185.58元/股，振幅達12.43%。截至收盤，報收190.07元/股，跌幅10.6%，成交額60.77億元——這是這家公司歷史排名第四大成交量，前三次分別發生在2020年7月30日、8月3日、8月4日，成交額分別為71.16億元、65.52億元和75.55億元。
智飛生物到底怎麼了？
《藍籌企業評論》經過追根溯源，認為原第二大股東吳冠江和他的一致行動人劉鐵鷹在過去一個多月中“堅定”的減持是重要原因之一。
據智飛生物2月9日公告，持有5%以上的股東吳冠江減持22968240股，佔總股本1.44%。此前1月8日減持計劃預披露公告，吳冠江及一致行動人計劃自減持計劃公告之日起15個交易日後的6個月內透過集中競價交易方式減持公司股票，數量合計不超過 29600000股，約佔總股本 1.85%。
如果以當前股價計算，吳冠江及一致行動人的2960萬股減持，相當於套現約56億元。
吳冠江為什麼洩洪式減持，這到底是什麼訊號？我們該如何研判和評估？
《藍籌企業評論》查閱智飛生物有史以來的減持記錄，發現這種洩洪式的天量減持已是慣常，而且主要發生在第二大股東吳冠江身上。2012年7月開始減持至今，吳冠江共計進行過9次階段性的減持，累計套現約145.1億元。其中，最近的一次減持發生於2021年2月8日，透過集中競價減持2296.82萬股，若按當日收盤價196.7元/股來計，套現約45.18億元。
截至目前，吳冠江還持有智飛生物2933.68萬股，佔總股本1.83%；其一致行動人劉鐵鷹持有6100萬股，佔公司總股本3.81%。兩人合計持有公司股份9033.68萬股，佔總股本5.65%。按2021年2月18日190.07元/股收盤價來計，市值合計171.7億元。
如此大力度的減持與市場普遍對智飛生物的預期看起來相當不合拍。但如果考慮到這家“明星公司”實際控制人與其他創始股東在長期利益訴求的分歧，當下的選擇似乎又有其合理性，特別是實控人擁有絕對控股權情況下，如何與其他創始股東尋求更長遠的利益關係和結構，必須透過更合理的治理結構加以解決。據《藍籌企業評論》的瞭解，智飛生物大股東與其他創始股東的分歧集中於“公司到底是誰的”的問題上。
吳冠江於2009年8月-2015年8月，在智飛生物任職副董事長、副總經理及董事。智飛生物首發上市時，吳冠江持有10440萬股，佔總股本26.1%。彼時，上市公司實際控制人、第一大股東蔣仁生持股22320萬股，佔總股本55.8%。
資本更關注的是，第二大股東選擇決裂式清倉後，公司核心價值和發展目標是否受到影響？《藍籌企業評論》認為，股東大比例減持可能會對交易構成波動，至少目前看來還不構成公司發展預期的實質負面影響。
智飛生物成立於1995年7月，於2010年9月登陸創業板，是一家集疫苗、生物製品的研發、生產、銷售、推廣、配送以及進出口為一體的生物企業，產品主要佈局在細菌類多聯多價疫苗、病毒類疫苗以及結核防治類三大板塊。
截至2020年上半年，智飛生物共有11種產品上市或銷售。其中，自主研發的核心產品有AC-Hib聯合疫苗、ACYW135多糖疫苗、AC結合疫苗、Hib疫苗、微卡、宜卡，代理默沙東產品有23價肺炎疫苗、四價HPV疫苗、九價HPV疫苗、五價輪狀病毒疫苗和滅活甲肝疫苗。
資料來源：企業財報
目前，智飛生物自主研發專案共計28項。其中，16項已進入臨床試驗階段，12項為臨床前專案。
16項已進入臨床試驗階段產品為：用於結核菌潛伏感染高危人群結核病預防的母牛分枝桿菌疫苗，預防肺炎鏈球菌引起的感染性疾病的23價肺炎球菌多糖疫苗，治療流行性感冒的四價流感病毒裂解疫苗，治療流行性感冒的流感病毒裂解疫苗，用於預防狂犬病的凍幹人用狂犬病疫苗（MRC-5 細胞），預防肺炎鏈球菌引起的感染性疾病的15 價肺炎球菌結合疫苗，用於預防由 2019-nCoV 引起的新型冠狀病毒肺炎的重組新型冠狀病毒疫苗（CHO 細胞），預防腦膜炎球菌引起的感染性疾病的ACYW135 群流腦結合疫苗，預防志賀氏菌引起的傳染性疾病的福氏宋內氏痢疾雙價結合疫苗，用於預防結核分枝桿菌潛伏感染人群結核病發病的凍乾重組結核疫苗（AEC/BC02），用於預防結核病的皮內注射用卡介苗，用於結核病的臨床輔助診斷的卡介菌純蛋白衍生物，用於預防狂犬病的凍幹人用狂犬病疫苗（Vero 細胞），預防 EV71 感染引起的疾病的腸道病毒 71 型滅活疫苗，用於預防諾如病毒感染引起的急性胃腸炎的四價重組諾如病毒疫苗（畢赤酵母），預防百日咳、白喉和破傷風桿菌引起疾病的組份百白破疫苗。
12項臨床前專案為：重組乙型肝炎疫苗（漢遜酵母）、雙價手足口病疫苗、滅活輪狀病毒疫苗、凍幹人用狂犬病BC01佐劑疫苗（MRC-5細胞）、雙價重組輪狀病毒疫苗（畢赤酵母）、重組帶狀皰疹疫苗（CHO細胞）、乙型腦炎滅活疫苗、治療用卡介苗、滅活水痘帶狀皰疹疫苗、呼吸道合胞病毒（RSV）疫苗、重組B群腦膜炎球菌疫苗和重組MERS病毒疫苗。
資料來源：企業財報
重組新型冠狀疫苗目前在開展第三期臨床，海外 III 期臨床於 12 月 10 日在烏茲別克、印度尼西亞、巴基斯坦、厄瓜多及國內啟動。
智飛生物還有一個重磅品種母牛分枝桿菌疫苗（結核感染人源用）正在上市生產審評之中，等待獲批。該公司是國內結核病產品最為豐富的疫苗企業，結核防治類產品由智飛龍科馬承擔。智飛龍科馬在研有結核類產品 4 個，與已上市的微卡、宜卡構建了“結核病診斷、預防、治療”體系。
智飛生物還有一個重大在研產品是“15價肺炎球菌結合疫苗”，據其2020年12月29日公告，該產品已完成Ⅲ期臨床試驗準備工作，開始受試者入組，正式進入Ⅲ期臨床試驗。目前，市場已有的產品是美國輝瑞和沃森生物的“13價肺炎球菌結合疫苗”。
《藍籌企業評論》評估主要股東減持不會對智飛生物核心價值產生影響的理由在於其與默沙東的代理關係已經穩固，業績的持續增長仍有足夠保證，其強大的銷售平臺仍是默沙東合作優先選項。
2020年12月22日，智飛生物與默沙東簽署《供應、經銷與共同推廣協議》，主要就默沙東公司在中國大陸已取得上市許可的五種疫苗產品基礎採購金額進行統一調整和續展。其中，2021年-2023年，HPV疫苗基礎採購金額分別為102.89億元、115.57億元和62.6億元；五價輪狀病毒疫苗基礎採購金額分別為10.4億元、11.05億元和5.72億元；23價肺炎疫苗基礎採購金額分別為1.88億元、1.89億元和1.02億元；滅活甲肝疫苗基礎採購金額分別為0.9億元、0.9億元和0.45億元。
事實上，早於2011年4月，智飛生物就與默沙東開展市場推廣合作，負責默沙東疫苗產品在中國大陸區域的進口、推廣、銷售。2018年，2019年及2020年1月-9月，智飛生物向默沙東採購代理產品的金額約為30.71億元、60.89億元和72.13億元。
《藍籌企業評論》梳理發現，2017年-2019年，智飛生物代理產品分別為上市公司貢獻收入2.74億元、38.88億元和91.89億元，在營收中佔比為20.41%、74.36%和86.79%。
另外，目前市場有281只基金、77家機構持倉智飛生物12.42%股權，包括多個有較大影響力私募機構。這些機構曾對智飛生物的核心價值非常認同，隨後策略取向需進一步評估。
2017年-2019年，智飛生物實現營收13.43億元、52.28億元和105.87億元，分別按年增長201.06%、289.43%和102.5%；實現歸屬母公司股東的淨利潤4.32億元、14.51億元和23.66億元，相應按年增長1229.25%、235.75%和63.05%。
據Wind資料，截至2021年2月18日，共有281只基金77家機構持倉智飛生物。其中，富國基金透過24只基金，持股1989.62萬股，佔流通A股2.21%；招商基金透過17只基金，持股1408.28萬股，佔流通A股1.56；銀華基金透過18只基金，持股1117.12萬股，佔佔流通A股1.24%；匯添富基金透過10只基金，持股1110.04萬股，佔流通A股1.23%；
中歐基金透過2只基金，持股910.35萬股，佔流通A股1.01%。
資料來源：wind
《藍籌企業評論》正在對智飛生物展開深入研究，將推出公司核心價值與投資價值的相關討論。
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來源：藍籌企業評論（ID:bluechip808）