中國基金報記者 方麗
時值歲末年終，每年此時都又一波大消費領域的表現。今年消費股是否會反彈？估值是否具備吸引力？春節前消費板塊是否會演繹？哪些細分領域更好？為此，中國基金報記者專訪了：
廣發競爭優勢基金經理苗宇
嘉實大消費研究總監、基金經理吳越
長城基金副總經理楊建華
國泰量化投資事業部總監梁杏
創金合信消費主題基金經理陳建軍
諾德基金基金經理謝屹
海富通基金量化投資部基金經理江勇
這些基金經理認為，年底消費股行情主要來源於對次年2月春節旺季的提前佈局，在今年消費經歷了明顯回撥之後，對後續消費股反彈較為樂觀，對傳統消費龍頭，以及新型消費均被看好，投資者佈局大消費領域，可以優選優秀的主動型消費主題基金或者用FOF思維組合佈局各細分賽道的基金產品。
對消費股反彈較為樂觀
中國基金報記者：歲末年終經常有一波消費股行情，您如何看待這一現象？本輪春節前消費股行業會如何演繹呢？
苗宇：年底消費股行情主要來源於對次年2月春節旺季的提前佈局。對於中國人來說，春節是走親訪友、商務答謝、聯絡感情最重要的時間視窗，也是消費升級剛性最強的情境，同時對全年景氣度有較強的指引意義。因此，春節是我們觀察消費最好的時間視窗之一，包括對產業趨勢的觀察和感知，很多“新消費品”就是在春節期間廣泛傳播，變成當年度的爆款產品。
站在當前時點，我們關注12月到春節前以白酒為代表的消費股春節行情。首先，當前白酒經銷商庫存合理，名酒價格平穩，預計酒廠實現春節回款較快增長的難度不大；其次，經過一年業績增長和股價調整後，目前白酒板塊的估值已經經歷了一段時間的回撥；第三，我個人也在關注“新消費”，這些產品能滿足老百姓消費升級的需求。
吳越：現在市場處於偏左側，但是底部已經看到了，明年大機率反轉的時點應該在春節前後開始，或將出現一輪非常波瀾壯闊的主升浪。所以，無論是個人也好，或者對這個板塊關心也好，可以慢慢關注起來。
相比今年，明年上半年消費會值得期待，結構上看，明年跟已往消費行情可能不一樣，有可能是來自必選消費。食品跟農業兩大賽道，可能是明年的核心方向。新行情可能跟2016-2019年的龍頭白馬股的機會不一樣，中小市值依然表現更佳。所以明年會是消費的大年，但是消費裡面內部分化也會非常明顯，最大的進攻方向可能來自必選消費裡的二、三線中小市值公司。
楊建華：春節是中國的傳統消費旺季，每年春節前後社會消費品零售總額都會出現爆發式增長。對映到投資上，年底市場也往往會出現一波消費股行情。從過去十幾年的歷史規律來看，也是如此，已成為A股的固有規律。
今年春節行情仍有疫情因素的影響，但奧密克戎變異株帶來的影響還有待觀察，如果只是傳染率高，而病重率和死亡率低的話，疫情對消費的影響實際上是邊際弱化的。
從我們調研的上市公司來看，這些公司明年年初的經營資料都值得期待，如果市場不發生其他系統性風險的話，明年取得開門紅的機率比較大。
梁杏：消費板塊可細分為食品飲料、醫藥、農業、汽車、遊戲、影視等必選消費和可選消費板塊，其中食品飲料和醫藥的佔比較大，因此我們的分析主要以對食品飲料和醫藥的判斷為主。目前食品飲料板塊的估值分位仍處在歷史較高水平，預計仍將繼續消化一段時間估值。
醫藥板塊景氣度仍在，但由於今年持續的集採等政策，使得市場情緒低迷，個別細分子行業估值分位處於歷史低位。汽車等其它消費細分行業由於景氣度高企，可能擁有較好的表現。我們認為站在當前時點來看，不能輕易判斷消費行情就此啟動，但部分行業已經跌出了價值。但從基本面和估值情況上看，市場風格可能並不會馬上從成長切換到消費。
陳建軍：因為這個時點恰好是估值切換的節點，同時疊加消費旺季催化，會讓行情集中釋放，所以產生這個效應。現在正在經歷消費反彈的行情，今年不同之處是消費經歷了幾乎貫穿全年的慘淡的回撥，利空都在前期price in，所以我們對春節前消費股的反彈比較樂觀。
江勇：四季度以來，受益於消費品提價，消費股已經出現了一輪比較明顯的漲幅。春節前，消費股行情能否延續有一定的不確定性，疫情的反覆可能會對節前消費帶來一定的衝擊。
謝屹：的確消費本身有一定的季節性波動，比如現在的雙十一和傳統的過年春節期間會是消費的階段性高點。這反應在股票市場上, 可能就是歲末年終消費股票會有一定的行情出現。一般來說傳統意義上的春節消費除了禮品食品、白酒飲料，還包括餐飲、旅遊和酒店等。不過大家都知道2020年初疫情以來，餐飲和酒店等受疫情影響較大的行業實際還沒有完全恢復到2019年的水平。當然這裡除了疫情可能還包含併疊加了經濟週期性放緩的影響。但結果還是有些低於原先的預期的。這次年末還需要觀察疫情是否有更多突變。
仍是長期的優質賽道
中國基金報記者：一兩年維度看後市，您如何看待消費板塊的投資機遇，利好和利空因素各是什麼？
苗宇：一兩年維度上，我個人看好消費板塊，原因有以下三點：一是從發達國家的經驗來看，人均GDP超過一萬美金後，消費品的增長邏輯會從人均消費品轉向追求功能、情感、健康、便捷的消費升級；我國經濟正在走向高質量發展階段，人均GDP也逐步提升，在這個過程中，我們看到傳統消費品不斷升級，化妝品、清潔機器、潮玩等新消費機會層出不窮，消費升級是比較確定的大趨勢；二是基礎設施完善後業態形成也發生劇變，餐飲連鎖、預製菜、複合調味品等新業態快速迭代崛起，為傳統消費開拓了新的領域；三是可以把新能源車等C端消費品也納入我們的研究領域，這是未來很多年的行業趨勢,這個板塊投資機會也很多。
同時我們也觀察到一級市場投資降溫，這有利於已經上市的龍頭企業保持其領先地位。
利空因素主要是疫情的反覆，對於餐飲等消費場景的影響程度以及持續時間等尚不確定。
吳越：消費是一個長久性的賽道，永遠需要站起來向前看，關注行業和需求發生怎樣的變化，如果要在消費板塊做出差異化，需要在龍頭白馬之後找到真正的黑馬，構成能夠做出犀利業績的組合。
其中，白酒肯定是中國A股和全球權益資產裡面最為優秀的資產，在商業模式、定價權、品牌力等方面，白酒毫無疑問長期是非常稀缺的優質標的，將時間維度拉長，會有很大的機會。如果一定要看中短期，機會將在區域跟中高階，自上而下來看區域酒會有一定的投資機會。但對於白酒還需關注兩方面風險。首先，白酒不是類似必選消費的長期穩定增長的資產，它是可選消費品、高階消費品，所以會有周期，存在3年小週期和10年大週期。其背後存在投資需求帶來的一輪又一輪的人性資金推動，所以會有情緒的作用力。
楊建華：消費升級是國家經濟執行態勢的中長期趨勢，也是中長期可投資的主線。儘管今年以來，受疫情因素影響，消費板塊調整較大，但在估值大幅調整之後，當前消費板塊已經進入合理配置區間。合理的估值與未來較高的成長確定性相比，當前的投資價效比是比較有吸引力的。
展望明年，壓制消費的因素都可能出現好轉，明年整體消費應該比今年機會更多。首先我們認為明年的疫情防控不會比今年更嚴格，對於散點爆發的控制力和對經濟的影響都會比今年更小；其次，今年基數比較低，明年應該是恢復性增長，消費類公司的盈利會較今年好轉；第三，短期來看，估值已經調整到比較有吸引力的位置。
中國經濟長期向好是最大的利好因素，國家會採取各種措施維持經濟穩定發展的態勢，鼓勵消費；居民的收入也會穩步提高 。最大利空還是來自疫情對經濟的影響，這種影響一方面會涉及到居民的收入水平，另一方面也會影響到居民的消費支出水平。
梁杏：中長期我們認為消費板塊仍有較好的投資機會。利好因素在於消費板塊中權重較大的食品飲料板塊可能會經歷估值消化之後，重新崛起。醫藥板塊經歷了集採的打擊之後，廠商在創新上有進一步突破。不利因素則是隨著經濟增長的下行，居民可支配收入也會受到影響，疊加疫情反覆，可選消費存在壓力，從社零資料來看，全社會消費情況仍然不容樂觀。
陳建軍：消費板塊的機會依然非常多而且很好，最核心的基本面是我們擁有世界第一的消費市場，同時消費升級和國產替代兩大趨勢並不太受宏觀經濟影響，因此國內消費市場尤其是高階消費韌性十足，這是我們投資國內消費最大的信心。利空的因素是，傳統消費行業增速逐步趨緩，同時板塊估值依然較高，大多數子行業進入存量博弈時代，其中個股的分化會越來越大，所以未來需要更加重視個股挖掘才有較好收益。
江勇：消費板塊從長期來看，利好因素還是比較多的。首先來說，我國長期消費升級的趨勢不會發生變化，這與我國政策取向也是一致的。在實現共同富裕的過程中，收入差距收窄有利於消費總量的提升與消費升級的加速。第二，雖然受到經濟和疫情原因的影響，今年消費增速出現了下滑，但隨著後續經濟穩增長的力度逐漸加大，以及疫情的逐漸緩解，消費預計將逐漸受到提振。最後，經過了一年左右的調整，板塊估值處在相對合理的位置上，部分個股估值具備一定吸引力。
消費板塊整體性的利空不多，但細分行業之間仍需留意甄別。
謝屹：我們覺得消費板塊一到兩年看是很好的投資機會。自下而上看很多個股已經具備比較好的價效比。他們的增速依然可持續且在15%以上，估值也經歷了一年的變化迴歸到了相對合理位置。其實不需要太多利好因素，盈利應該可以自然的復甦。
至於股票層面，可能會有些滯後，因為他還受到資金面的影響。目前還集中在短期高景氣賽道中。但只要市場反應過來，開始關注業績，自然不會遺漏掉消費板塊。利空因素可能有幾個，一個是疫情的快速變異和外部輸入，可能會影響經濟體的執行，進而影響居民消費傾向。另一個是消費稅，海外經驗看消費稅最終由生產者和消費者以某種比例分擔。越是有品牌力的消費品，最終消費者或者中間環節承擔的比例越高。那最終消費者的購買量是否會受到影響就需要觀察。
消費股估值水平需分開看
中國基金報記者：經過今年的調整之後，您如何看待消費板塊的估值水平？
苗宇：今年以來，以白酒為代表的消費板塊已經經歷了一段時間的回撥，相較前期的高點而言，估值水平是有所下降的。
吳越：傳統消費每年四季度通常都會出現一個風格上的反轉，原因來自於前三個季度漲幅比較大的賽道可能有收益兌現。資金角度出現輪動，由高位切入低位，這也解釋了短期消費出現反彈的原因。但能否從一個反彈演變成為一個反轉，最核心還是要看基本面的狀況，而不是資金的狀況。
伴隨今年的調整，整體估值水平又回到合理的狀況。如果從一個純粹的超跌反彈的角度看，現在這一輪的超跌反彈已經進入到了合理位置，並不存在所謂的超跌。大部分標的的估值又回到不錯的估值水平，所以可以提前開始佈局。
楊建華：當前消費板塊的估值，個人認為已經調整到合理區間，甚至部分板塊已經開始出現反彈。我一直有個觀點就是，優質資產只要基本面向好，它的估值是很難跌倒很便宜的位置的。如果估值出現持續下跌，突破了合理區間，大機率還是基本面出現惡化現象，這種便宜實際上反而是不能買入的。
梁杏：消費板塊裡的估值水平也要區分。比如其中的食品飲料板塊估值相較於歷史中樞還在中高位置，明年可能還需要繼續消化一段時間估值。而醫藥板塊由於今年持續的集採等政策，使得市場情緒低迷，個別細分子行業估值分位處於歷史低位。
陳建軍：消費板塊當前的估值水平不能一概而論。消費板塊中很多跌幅很大，其實是因為業績嚴重下滑，所以即使跌幅很多，估值並未更低。當然，其中有被市場錯殺的品種——業績保持較高增速，但是估價回撥很多，這相當於雙向擠壓估值，所以估值就便宜了很多。
投資看中的是未來的成長性，所以我們不要把中心放在靜態估值上，而應該找到未來成長性不錯並且較為確定的行業或個股。每次市場大回調都是給投資者一次再選擇的機會，我們要善於把握這樣的機會，最佳化持倉。
江勇：經過了一年左右的調整，估值水平整體比較合理，不貴但也不算特別有吸引力。
謝屹：估值來看，非常多的行業已經在合理區間，以歷史長期估值平均水平作為基準，目前我們看到相當部分消費品公司估值溢價已經在20%以內，而在1年以前他們的溢價大多在60%以上，所以估值迴歸還是非常明顯的。我們覺得隨著明年盈利逐步增長，股價大機率會反應出來。當然，也存在部分目前依然高溢價的公司，這些可能需要謹慎一些。
傳統消費龍頭+新型消費被看好
中國基金報記者：消費板塊涉及子行業眾多，在您看來，哪一些細分領域更值得佈局？
苗宇：個人認為白酒行業值得關注。一是因為目前白酒已經處在量平價增的生命週期，我國市場上300元以上白酒的銷量不到3%，未來高階化成長空間較大；我們看到次高階和高階酒正處在快速結構升級階段。二是當前白酒經銷商庫存合理，名酒價格平穩，因此判斷明年白酒仍有結構性機會。
另外，我也會關注部分新消費品帶來的機會，例如新能源車就屬於此類標的，這些行業比較新，包羅永珍，需要基金管理人逐一分析，尋找裡面具有核心競爭優勢的企業進行投資。
吳越：在代際變遷下，新的消費偏好帶來的投資機會值得關注。目前來看，我覺得重點應該是三個方向。第一個是女性消費力量，第二個是居家類消費，第三個是偏老齡化驅動的消費。
過去三五十年間，伴隨著整個中國國力的提升，還有消費水平的提升，它最後改變的一代人，他們的思維、消費理念，這是一個代際上的變化。然後是人口老齡化，老齡化其實不是消費行為的變化，更多的是來自數量化、來自人口紅利的驅動，是一個量化的東西。這兩點會是我們在新興消費領域可能會比較關注的幾個賽道。
楊建華：從選股邏輯上，那些能夠提供更好的產品，滿足消費者更高需求的公司都值得佈局。因此，繼續看好有消費升級、創新屬性的細分領域，如白酒、乳酪、鐳射投影等領域。
梁杏：消費板塊有兩大特點，第一長期向好，第二可投方向眾多。除了佔比較高的食品飲料和醫藥之外，還有家電、汽車、農林牧漁、遊戲、影視等細分行業，連醫藥板塊都還可以在進一步細分。
我們去年年底認為食品飲料今年可能跑不贏滬深300指數，主要原因也很簡單，食品飲料行業近幾年的盈利增長就是百分之十幾、二十的增長，但是去年年底到今年年初，整個指數的估值能到六七十倍，這更像是科技股的估值。估值超出了盈利的支撐範圍，所以這就是我們為什麼會判斷進入調整，甚至要比較長時間來消化的原因，明年下半年可能比上半年好。但是食品飲料從長期的角度來看具備很高的投資價值，2020年底開始往前推20年，申萬一級行業的收益率裡食品飲料是遙遙領先的第一名。
醫藥可以分為中藥、化學藥、生物醫藥、醫療器械、醫療服務、醫藥流通和醫藥零售。生物醫藥是藥物裡面我們覺得成長性和未來最看好的，所以做了一個生物醫藥ETF。醫療器械和醫療服務是非藥的部分裡我們長期看好的，所以就打包做了一個醫療ETF。不管是生物醫藥指數還是醫療指數，中報業績我們會看到有60%、70%的增長，三季報也有40%、50%的增長，這些都是扣非以後的業績增速。今年以來由於多項集採和創新藥臨床規範政策等的不斷出臺，使得板塊受到情緒上壓制。生物醫藥、醫療等細分子行業處在百分之十幾的歷史分位。我們認為目前醫藥板塊處在左側，可以考慮分批佈局。
家電，2019年年底往前推20年，申萬一級行業收益率比較的第3名，僅次於食品飲料和醫藥行業。但是由於2020年旅遊免稅漲得比較兇，就把過去20年家電行業的漲幅擠到了第四。家電的長期配置價值不錯，家電有兩條長線邏輯，一條是小家電增速可觀，另一條是智慧化家電。短期家電受地產週期下行和原材料漲價影響較大。
汽車行業當前處在一個新能源汽車加速爆發的階段，新能源汽車也是汽車，所以汽車板塊起來也非常快。2020年上半年疫情爆發之後，由於很多可選消費沒有人去消費了，汽車銷量出現了短延時暴跌，今年由於低基數疊加行業自身的恢復，出現了高景氣高增長的局面。汽車行業的兩大方向是新能源化和智慧化，汽車ETF和市場上的新能源車ETF以及智慧汽車ETF的區別在於，汽車ETF中的整車和零部件佔比要比新能源車和智慧汽車高很多。
養殖行業，豬價上半年的下跌超出了整個市場的預期，最近豬價因為季節需求和國家收儲，有一些支撐和反彈。但從能繁母豬的邊際變化情況來看，今年6月出現頂點，後續環比資料持續下滑，分析師普遍認為行業拐點很有可能在明年二三季度，徹底出清了之後，才能到來，目前是佈局左側的機會。
遊戲行業前期受到政策影響表現不佳，後受到元宇宙概念炒作的帶動，走勢上出現了暴漲暴跌的情況。但今年遊戲行業的基本面較為不錯，前三季度盈收穩步增長，國內海外兩開花，建議投資者以平穩心態看待，不去參與短期炒作。
影視行業也屬於可選消費。作為受到疫情直接衝擊的行業，影視行業這兩年跌幅明顯，市場關注度也並不高。不過自從去年下半年電影院重新開業，行業開始走在了復甦的道路上。從基本面的角度，影視行業業績明顯回暖。隨著行業逐漸恢復，2021年上半年營業收入已可以覆蓋影院租金、折舊和攤銷等固定成本，中證影視主題指數一季度、二季度毛利率、淨利率均高於去年同期水平，且估值處在歷史相對偏低水平。經歷過去幾年疫情和政策洗禮後，影視行業目前進入長期底部，行業出清後具備長線投資價值。
陳建軍：值得佈局的領域，主要分兩大方向：一個方向是滲透率很高的傳統消費，傳統消費投資更傾向於選擇競爭力最強（市場份額在提升）的行業龍頭；另一個方向是滲透率較低的新型消費，比較適合賽道式投資，佈局稍微分散。綜合來看，無論是傳統消費還是新型消費，其中的高階消費領域勝率更高。
江勇：相對來講，我們更加關注食品飲料板塊。很多白酒股的PE大概在30多倍，食品股大概在20多倍，不算是特別貴。醫藥板塊我們相對謹慎一些，醫藥景氣板塊的估值仍然偏高，便宜的板塊有些受到了集採影響，或者長期前景欠佳，投資機會相對少一些。
謝屹：的確消費是非常寬的一個主題，和居民支出相關的大部分行業都屬於消費。我們覺得還是看長期增長確定性較高的行業和個股。比如食品、白酒、輕工裡面的一些必須消費品，以及消費電子、消費建材等。
食品和必須消費品本身是穩健上升的，週期性並不強，理論上任何時刻都可以參與，當然前提是價格合理。而白酒、消費建材等則屬於週期性相對較強的消費品，他們在現在這個時刻參與可能會更好一些，因為當前階段本身是經濟體週期性的底部。而消費電子和上游的半導體等行業則有各自相對獨立的邏輯，現階段看也是比較好的參與時機。
借用FOF思路佈局消費主題基金
中國基金報記者：如果普通投資者借道消費基金參與，您認為應該如何篩選？主動還是被動產品？哪些風險點需要注意？
苗宇：考慮到消費品各細分行業的生意屬性、成長空間、不同企業質量之間分化較大，而且一些新消費標的現有市值在指數中的權重仍比較低，因此我個人認為主動產品更能幫助投資者全方位把握消費升級的投資機會。
投資者在選擇合適自己的產品時，可以參考過往長期業績排名、基金公司規模和投研實力等因素。如果投資者認可高質量發展程序中消費升級的投資邏輯，建議大家樹立長期投資的理念，中長線投資佈局，避免追漲殺跌，分享消費升級大背景下優質企業業績持續增長的回報。
吳越：目前整個消費板塊的位置基本上已經到底了，後面越來越像是反轉而不是反彈。所以現在這個時點，可以關注消費板塊。
但目前這個時點我不建議大家靠自己的能力和理解去尋找所謂的消費黑馬，或有可能變成偉大公司的這種潛在的非常犀利的標的，現在不是一個爆發式增長的需求紅利大量存在的時代。黑馬變白馬的機率在大幅縮減，想要去找一個二三線公司彎道超車變成龍頭非常困難，普通投資者在資訊的完備性、深度研究的完整度上沒有機構投資者有優勢。因此藉助消費基金佈局是較優選擇。
楊建華：選主動還是選被動關鍵還是要看投資者的預期收益水平和風險承受能力。
陳建軍：普通投資者可以把自己定位於“FOF基金經理”，可以選主題基金自己再做組合，比如看好新能源、科技、醫藥、消費等賽道，那麼同時佈局相關的主題基金（可以主動型也可以被動型），某個板塊超跌的時候可以適當加點倉，某個主題超漲的時候適當降低點倉，堅持長期主義，相信這樣比自己判斷板塊輪動，追漲殺跌效果要更好。因為長期看，這幾個板塊前景都非常好，但是短期的漲跌，市場的風格卻很難判斷，這樣做既可以不錯過板塊的收益，更重要的是還能保持好心情。
江勇：從過往經驗看，很多擅長消費股的基金經理創造了長期較好的超額收益。今年以來，消費板塊表現疲弱，消費類基金普遍業績不佳，投資者需拉長時間來看待其業績表現，優選長期業績和風險控制較為出色的消費類基金。
風險方面，雖然消費類基金在權益類基金中不算是波動非常劇烈的，但是作為權益類產品仍然可能有較大的波動性。另外，如疫情進一步加劇的話，對消費類基金或仍有衝擊。
謝屹：我們覺得主動基金肯定會好一些。原因就在於他的覆蓋面比較廣，可以有選擇個股的空間，也自然有和基準做出差異，也就是超額收益的可能性。如果一個行業很小，可選的範圍很窄，個股就十來個，那主動基金也就只能選這幾個標的，其結果是和被動指數基本沒有差異。這類主題其實買被動產品就可以了。而消費可以給選股帶來巨大的空間，消費行業也通常是牛股集中地，提供了大量可選的優秀標的。這類行業或主題是有主動管理的價值的，所以主動產品會相對好一些。
編輯：艦長
來源：中國基金報