春節之前，A股開年行情並不順利。過去兩年，曾先後在科技、消費、碳中和等主線上形成過的共識，也逐漸有些失焦。什麼時候市場才會形成新的共識？
對於2022年的A股市場，“金牛基金經理”蔡目榮多次強調“穩增長”這個年度經濟背景，認為2022年的權益市場應該存在結構性機會。2022年上半年，尤其看好“穩增長”主線。一方面，參考歷史經驗，以地產基建鏈、大金融為代表的“穩增長”板塊與信用環境更為相關；另一方面，“穩增長”板塊估值低且市場配置比例不高，價效比凸顯。
蔡目榮曾多次問過自己，如果不做基金經理，自己會去做什麼？答案是“去做科研”。“我是那種願意沉下心來，踏踏實實做研究的人。”耐得住寂寞，自然也守得住繁華，放之投資研究、科學研究，皆是恰如其分的。
見面的時候，同事都會親切地稱其一聲“老蔡”，老蔡為人隨和，親和力十足。老蔡從2012年8月開始管理華寶資源優選基金，目前已經迎來第十個年頭。十年磨一劍，憑藉著優異的超額收益表現，在週期股這樣一個看似並不“時髦”的賽道里，華寶資源優選基金在2017年、2019年，兩度斬獲三大證券報權威獎項“大滿貫”。尤為值得一提的是，其管理的另一隻基金——華寶價值發現基金(005445)，也一路見證了蔡目榮從週期向價值風格能力圈的持續拓展與升級。
基金2021年四季報顯示，華寶價值發現基金(005445)自2018年1月成立以來，長期保持著穩定的超額收益表現，回撤控制優秀。截至2021年末，華寶價值發現基金淨值增長率達到60.63%，同期業績比較基準收益率為-2.90%，超額收益高達63.53%。自2018年末以來，華寶價值發現基金曲線上揚，走出了一條漂亮的淨值曲線。
他做對了哪些事情？
“金牛名將”B面：若不做基金經理，會去做科研
1、您管理的華寶資源優選基金在2017年、2019年兩度斬獲三大證券報權威獎項“大滿貫”。作為金牛基金經理，介紹一下您的投資框架？
蔡目榮：我最早管理的華寶資源優選基金是一隻週期風格的行業基金，該基金定位非常清晰，就是要做一隻純正的行業基金，我們特意選擇一個行業指數——內地資源指數(000944.CSI)作為基金基準的對標指數。在後來的管理中，我們一直堅守在資源行業內部透過對行業景氣度的研究，優選子行業和優選個股的方式，獲取了持續、穩定的超越基準的超額收益。我本身進入證券行業也是以研究週期行業開始的，大家都知道投資週期行業對行業景氣度要非常敏感，所以在我的投資框架裡面對行業的景氣度看的比較重；另外由於我個人的性格偏保守一點，對估值也是比較注重。我在尋找投資機會方面，更多是在景氣度向上或者將要出現向上拐點的行業裡面尋找，但同時又對估值有一定的要求，儘量規避相對估值偏高的行業和個股。
綜合來說，我在投資中更傾向於尋找估值有價效比、業績有增長潛力的企業或者景氣即將反轉的行業和個股。
2、怎樣的經歷造就了您的投資風格？有哪些關鍵的時間節點？
蔡目榮：我2003年進入證券行業就是以研究週期行業開始的，最早開始獨立管理基金是2012年8月份，那一階段我個人投資研究以週期行業為主，做週期行業研究和投資，對行業景氣度變化比較關注；2018年是我個人投資風格的一個拓展之年，當年初我發行並管理了華寶價值發現基金，就把自己能力圈進一步拓展到價值風格領域，主要就是尋找估值有價效比、業績有增長潛力的企業，或者投資估值處於低位、景氣即將反轉的行業和個股。我對價值風格的理解不是指特定的行業，更多是用價值因子來界定的，在板塊大幅上漲和調整以後，價值因子也會發生改變。
3、您對估值的態度是什麼？您在選股中，低估值是一個什麼樣的指標？
蔡目榮：我在投資過程中對估值指標還是比較看重的，比較喜歡研究和投資低估值的板塊和個股。當然低估值不單單是絕對低PE和PB，有時候也會參考板塊和個股在歷史上的估值分位數等指標。當然，低估值不是大量買入並持有的理由，更重要的還要看公司和板塊未來景氣度的變化，未來可以階段性提升甚至中長期景氣度可以提升的板塊和個股才值得去關注、研究和投資，以避免掉入“價值陷阱”。
4、如何兼顧長期回報和短期回報？
蔡目榮：確實對投資者來說，短期回報和長期回報都很重要，但相對來說短期回報更難把握。因此在實際的投資管理中優先考慮長期回報，在力所能及的情況下增加一些中短期符合市場風格並且符合自己投資框架的一些板塊和個股的投資。
5、市場風格的變化，對基金管理的挑戰，您是如何看待和執行的？
蔡目榮：從歷史上看，市場風格還是會有周期性變化，這個對於致力於做好全市場的基金經理是一個巨大的挑戰，需要具有較好的投資框架和能力圈來匹配變化的市場風格。過去接近十年的投資經歷裡，我確實也經歷了市場風格的不斷變化，我還是盡力在自己擅長的能力圈內尋找既符合自己投資框架又符合市場風格的投資機會。
6、您是如何藉助華寶基金的投研平臺更好地挖掘優質個股的？
蔡目榮：華寶基金目前建立了較為完善的投研體系，研究部門會定期為投資部門召開研究成果分享會，還有平時晨會和日常交流，透過這些會議和交流，我可以獲得研究部門的研究成果，同時自己挖掘出來的板塊和個股也會跟研究人員充分交流，儘量獲取充分的資訊來判斷板塊和個股的投資機會。
7、如果不做基金經理，您最想做什麼工作？
蔡目榮：這個問題我也曾經多次在內心中問過自己，作為一名理工科畢業生，我更傾向於從事科研工作，我是那種願意沉下心來踏踏實實做研究的人，可能比較適合做一些科研工作吧。
A股金融地產板塊或正迎來“價值迴歸”
8、華寶價值發現基金自2018年1月成立以來保持著穩定的超額收益，回撤控制優秀。截至2021年末，該基金獲取63.53%的超額收益。基金表現優異，淨值曲線漂亮，主要是做對了哪些事情？
蔡目榮：華寶價值發現基金成立於2018年1月份，成立以後當時價值風格板塊尤其是大盤價值板塊經過2016、2017年的大幅上漲後，估值不再具備明顯優勢，所以2018年、2019年和2020年上半年，價值發現基金更多在化工、機械、公用事業、汽車、有色、傳媒和電力裝置等中盤領域尋找價值因子較強的板塊和個股進行投資，獲得了一定的超額收益。2020年中期前後，由於大盤價值板塊再次具有了明顯的估值優勢，當時開始逐步加大了對大盤價值板塊的配置，透過優選個股的方式(比如銀行裡面重點配置了優秀的股份制銀行和城商行；地產裡面重點配置了優質龍頭企業；券商行業重點配置了財富管理類券商和龍頭券商等)也獲取了不錯的超額收益。
9、與您的代表作華寶資源優選基金相比，華寶價值發現基金有什麼不一樣？
蔡目榮：我最早管理的華寶資源優選基金是一個行業基金，主要投資於資源類行業和個股；而華寶價值發現基金是一個風格基金，主要投資的板塊和個股一般都是具有較明顯的價值因子，這裡面具體行業可能會隨著行業景氣度、估值變化而變化，覆蓋面更廣。
10、目前華寶價值發現基金主要重倉銀行、券商、地產，對於上述板塊中的個股，您又是如何優中選優的？
蔡目榮：華寶價值發現基金較多地持有金融地產板塊，對於金融地產板塊而言，地產信用風險化解和降息降準的落地有望帶動銀行和券商股的上漲；當前開發貸、按揭貸、併購貸的放鬆，邊際上有助於改善房地產行業的融資環境。
目前時點看，銀行股具有較好的配置價值，一方面在央行不斷加大信貸投放的政策支援下，地產信用風險逐漸度過壓力最大的時間點，市場對銀行資產質量的擔心有望緩解；另一方面，我們認為2022年一季度寬信用力度較大，社融增速已經見底回升，在此階段銀行通常具有較好的市場表現。我們優選的部分優質的股份行和城商行仍能實現較高的利潤增速，看好未來投資機會。
券商板塊2022年同樣具有較好的投資機會，一方面大機率要全面實行註冊制，預計滬深主機板將迎來擴容，另一方面市場持續維持萬億成交量，而且券商業務結構中，輕資產業務佔比不斷提升，業績穩定性大幅提高，券商板塊中看好財富管理業務佔比高的券商和龍頭券商。
房地產行業 2021年下半年迅速降溫，從土地市場、地產銷售、地產開工和投資都出現了斷崖式下滑，對地產產業鏈甚至國內經濟的平穩執行造成了較大的衝擊。進入2021年四季度以後，國內地產行業的急劇降溫已經開始被有關部門關注，近期這種趨勢愈加明顯，在房住不炒的大背景下，政策邊際放鬆會逐步落地，行業景氣有望逐步出現拐點，在個股選擇上更傾向於選擇具有良好融資能力的優質龍頭企業，尤其是大型優質國有企業。
11、A股市場已有4000多隻股票，選股難度大幅提升。您在選股上，會有明顯的量化指標嗎？
蔡目榮：近年來，中國資本市場確實發展很快，上市公司數量也是增長迅速，要想從基本面的角度全部去覆蓋是不可能的。由於我個人屬於價值風格，我一般會經常用價值因子模型去篩選價值因子突出的個股作為我的研究物件，然後也會藉助內外部研究的力量，選出符合自己投資框架的行業和個股進行重點投資。
12、過去2年，5G、晶片、鋰電等科技主題火熱，相關基金的淨值彈性強，卻也容易出現風格漂移的缺點。您在一個相對穩健的領域經營，風格穩定、業績亮眼，您不趕“時髦”的原因是什麼？
蔡目榮：這個與我個人能力圈和投資風格有關，確實過去兩年很多科技賽道表現較好，行業景氣度很高，但由於估值等價值因子並不突出，所以不太符合我的投資框架，所以我相對涉足較少，我個人更傾向於在符合自身投資框架的範圍內，選擇板塊和個股進行投資。
13、您希望華寶價值發現基金的持有人是什麼樣的投資者？
蔡目榮：華寶價值發現基金是一個價值風格的基金，整體操作風格是不斷尋找具有估值價效比、業績有增長潛力的行業和個股進行投資，價值風格板塊一般在成長股佔優的市場中(如2020年)會表現一般，但在市場回撤的時候相對回撤幅度也較小，整體屬於一個偏穩健的基金。因此希望華寶價值發現基金的持有人是長期持有、風格穩健的投資者，當然如果投資者可以對市場風格進行較為準確的把握，也可以在價值股佔優的市場中階段性持有。
2022年仍存結構性機會，更看好“穩增長”主線
14、經過過去兩年的極致結構性行情，一些投資者對2022年較為謹慎。您怎麼看2022年的A股市場？看好哪些方向？
蔡目榮：總體來看，2022年A股市場不存在系統性風險。我們可以透過企業盈利增速、市場估值水平和市場流動性這三因素框架來大致判斷A股的整體趨勢。高基數下，2022年全年角度企業盈利增長速度較2021年放緩。當前全A市盈率分位數在歷史54%左右，估值趨於合理。穩增長背景下，當前政策放鬆的方向已經被反覆確認，在對沖內外部壓力的同時，也使A股流動性保持合理充裕。綜合來看，我們判斷2022年的權益市場整體即使無趨勢性行情，但也應該存在結構性機會。
2022年，尤其是上半年我們更為看好“穩增長”主線。自中央經濟工作會議以來，邊際寬信用的穩增長訊號持續得到驗證。一方面，參考歷史經驗，以地產基建鏈、大金融為代表的“穩增長”板塊與信用環境更為相關；另一方面，“穩增長”板塊估值低且市場配置比例不高，價效比凸顯。
15、過去兩年，市場在科技、消費、碳中和等主線上相繼形成過共識。進入2022年，A股行情缺少共識，什麼時候市場才會形成新的共識？
蔡目榮：當前邊際寬信用的穩增長訊號持續釋放，當信用企穩後，市場也將對穩增長主線形成共識。目前經濟處於“需求收縮、供給衝擊、預期轉弱”三重壓力之下，政策意在穩增長。去年12月召開的中央經濟工作會議，要求“以經濟建設為中心”，提出了財政發力、貨幣偏松、地產糾偏等多項政策。去年12月到今年1月央行連續降準、降息，保持流動性合理充裕，降低企業融資負擔。此外，1月的國常會部署加快推進“十四五”重大專案，地方兩會也積極回應穩增長目標。未來偏積極的穩增長政策有望繼續出臺，將從景氣度復甦+提振情緒兩個角度支撐穩增長主線，並使市場對穩增長的共識更為明確。從歷史上看，穩增長主線的共識在信用企穩之後也較強。
【資料來源】華寶價值發現基金定期報告。華寶價值發現基金2018-2021年分年度淨值增長率及其業績比較基準增長率分別為-19.12%、39.37%、29.42%、10.11%及-23.31%、21.29%、4.95%、-0.53%。華寶價值發現基金業績比較基準為中證800價值指數收益率×80%+上證國債指數收益率×20%。華寶資源優選基金2017-2021年分年度淨值增長率及其業績比較基準增長率分別為24.67%、-18.43%、31.18%、60.23%、39.37%及17.86%、-27.43%、12.97%、14.85%、29.03%。華寶資源優選基金業績比較基準為80%×中證內地資源主題指數收益率+20%×上證國債指數收益率。華寶資源優選基金歷任基金經理為蔡目榮、丁靖斐，任職期間分別為2012.08.21至今， 2019.09.05至今。華寶多策略增長基金2017-2021年分年度淨值增長率及其業績比較基準增長率分別為7.05%、-24.15%、41.08%、25.32%、3.93%及17.08%、-18.66%、29.55%、23.65%、-1.85%。華寶多策略增長基金業績比較基準為80%×上證180指數和深證100指數的複合指數+20%×上證國債指數。其中，複合指數=(上證180流通市值/成分指數總流通市值)×上證180指數+(深證100流通市值/成分指數總流通市值)×深證100指數。成分指數總流通市值=上證180流通市值+深證100流通市值。華寶多策略增長基金歷任基金經理為牟旭東、胡戈遊、王智慧、蔡目榮，任職期間分別為2007.10.11至2013.02.07,2010.01.22至2012.01.18,2013.02.08至2015.11.04,2015.11.05至今。
2017年，華寶資源優選基金在由中國證券報主辦的第十四屆“中國基金業金牛獎”評選中榮獲“2016年度開放式混合型金牛基金”獎項，在由上海證券報社主辦的第十四屆中國“金基金”獎評選中榮獲“2016年度金基金·偏股混合型基金獎(一年期)”。2019年，在由證券時報社主辦的“第十四屆中國基金業明星基金獎”評選中，華寶資源優選基金榮獲“三年持續回報積極混合型明星基金”大獎，在由中國證券報社主辦的“第16屆中國基金業金牛獎”評選中榮獲“三年期開放式混合型持續優勝金牛基金”大獎，在由上海證券報社主辦的第十六屆中國“金基金”獎評選中榮獲“金基金·三年期偏股混合型基金”大獎。
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（文章來源：證券時報網）