73.5億元“蛇吞象”背後：“華西村第二”能否走出關聯交易迷宮？

作者 | 宋冠宇

來源 | 野馬財經

距“天下第一村”華西村不遠處，開車僅需十多分鐘的地方，有一個三房巷村，以卞姓家族為主，輝煌時曾被稱為“華西村第二”。

村書記卞興才一手創辦的三房巷集團，亦多次進入中國企業500強，擁有30多家經濟實體，包括1家上市公司，是全球聚酯行業最大製造商之一。

如今，這樣一個帶有濃重家族企業色彩的公司，正在籌劃一起“蛇吞象”式的併購，但曾經高達66.22億元的大股東資金拆借，以及因違規佔款被證監會處罰的先例，成為了投資者心中的一抹陰霾。

7月16日，三房巷公告了有關重大重組的報告書，這是在7月1日收到證監會反饋意見書後的一次補充修訂。公告發布後，三房巷盤中快速上漲，5分鐘內漲幅超過2%

本次重組，三房巷擬發行股份購買三房巷集團、三房巷國貿、上海優常、上海休瑪合計持有的海倫石化100%股權，海倫石化將成為上市公司的全資子公司，交易對價73.5億元。

而此次交易的賣家中，三房巷集團為三房巷控股股東，三房巷國貿為其關聯方，合計持有海倫石化95.5%股份。

實際上三房巷對海倫石化的收購重組專案於一年前就開始籌劃了，公司及其收購標的海倫石化都受到了市場的廣泛關注。但2020年5月，由於三房巷未能充分說明並披露交易有利於改善上市公司財務狀況和增強持續盈利能力，該項交易遭到證監會否決。

僅隔了一個月，三房巷稍作調整便捲土重來。業績承諾方今年承諾淨利潤數下調1億元，交易對價下調3億元。

三房巷為何如此鍾情這一專案？

公司在相關公告表示，與海倫石化的重組有利於最佳化公司的產業佈局，培育新的盈利增長點，提高上市公司整體經營效益，為此，決定繼續推進本次交易事項。

三房巷同時表示，在交易完成後，上市公司在現有的紡織、化工、熱電等三大產業板塊的基礎上，還要將內瓶級聚酯切片板塊和PTA板塊業務整體注入上市公司，三房巷將成大型綜合化工企業。

而從財務資料來看，2019年，海倫石化實現營業收入211.08億元，是三房巷的20倍；報告期末總資產133.43億元，是後者的7倍多。且截至2020年7月22日，三房巷總市值33.88億元。

另從業績承諾來看，海倫石化承諾在2020年、2021年、2022年實現的經審計的淨利潤分別不低於4.72億元、6.83億元和7.32億元，亦大幅高於三房巷目前的0.5億元左右。

企業觀察員孫藝源對野馬財經表示，從兩者2019年審計報告的資料中來看，多項指標的差距還是很懸殊的，可以說幾乎就不是一個體量的公司，也難怪外界會說三房巷與海倫石化的收購重組專案“蛇吞象”。

三房巷集團的歷史可以追溯到1981年3月，公司的創始人、目前的實控人還是擔任村黨委書記的時間長達50多年、江蘇全省在任時間最長的村支書卞興才。

在1956年三房巷成立合作社，卞興才當選社長後，三房巷就開啟了屬於他的時代。

自1962年起，卞興才從偷偷創辦螺絲廠為起點，到1980年時，他已經開始涉足化纖行業，並在產業鏈中不斷的延伸摸索。之後，三房巷也和華西村一樣不斷的合併周邊的行政村，建設了統一規劃的區域。並且實現了三房巷村民的高度意見統一和清冽的幸福感。

和華西村的吳協恩一樣，卞興才的大兒子卞平剛從“子承父業” 接下了卞興才村黨委書記、三房巷集團董事長職務。

此後，三房巷集團這樣一個高管幾乎都是卞姓家族的公司，整體的決策控制權都掌握在卞興才和卞平剛父子手中。但這樣一個曾與華西村齊名的家族企業卻低調的很，甚至鮮有人知。

三間房集團在多年來的發展中，其業務板塊涉及到範圍也逐漸擴大，其業務範圍包含化工、金融、地產、教育、網路等多個領域，股權投資圖也變得眼花繚亂。

就這樣，三房巷集團在卞興才的帶領下從一個集體所有制企業發展成為一個過百億的“商業帝國”。

野馬財經注意到，目前三房巷集團已經持有上市公司54.72%的股份，若重組順利完成，其與關聯方持股比例會大幅上升至86.81%，如果再刨去上海優常、上海休瑪，掌握在其它股東手中的股份，僅剩9.65%，如此集中的股權比例，在A股中並不多見。

更有意思的是三房巷集團的股東結構。

集團由九家投資機構共同持股，第一大股東佔比僅有27.04%，股權相對分散，但這九家機構背後的自然人股東，基本都姓卞，以三房巷原村書記卞興才為首，牢牢掌握著公司。

多數家族企業是一種控制權集中的經營模式，三房巷也不例外。從天眼查的資訊來看，上市公司高管多數是家族成員。

圖片來源：天眼查

企業觀察員孫藝源向野馬財經表示，三房巷上市公司的高管人員學歷普遍偏低，結合三房巷的整體經營運作模式來看，三房巷在不能實現真正的獨立性的基礎上，若管理層人員還要是一種高學歷人才屈指可數的結構下運作，又如何能夠實現制度的建立健全，以及高度有效的經營模式？

從營收、利潤資料來看，重組海倫石化確實可以大幅提升上市平臺的業績狀況，不過，關聯交易和大股東資金拆借是一個值得注意的情況。

相關公告顯示，2017年、2018年及2019年，海倫石化關聯收入分別為64.53億元、77.11億元、58.19億元，佔營收比重分別為36.51%、34.14%、27.57%。

當然，三房巷在公告中詳細闡述了各交易價格的公允性，佔比也呈現逐年下降趨勢。

與此同時，截至2017年、2018年及2019年8月末，海倫石化其他應收賬款餘額分別為58.97億元、66.34億元、55.51億元，公司顯示，這些錢主要系關聯方資金拆借。

圖片來源：公司公告

在釋出重組預案前夕，海倫石化將關聯方資金拆借全部清理，但一旦成功重組，是否會繼續出現如此高額的股東佔款，十分值得注意。

實際上，2018年2月，三房巷就曾因為超10億元的大股東違規佔用資金問題被監管部門下發了《行政處罰決定書》。

各類關聯交易的複雜性與公允性，也是本次證監會反饋意見的重中之重。

另外，上市公司在近年來也頻繁為集團公司內部多家公司進行資金擔保。公告顯示，截至2020第一季度，三房巷所提供的連帶責任擔保金額高達6億元。

不僅如此，本次三房巷重組海倫石化還有一個耐人尋味的操作：三房巷集團首先將全資子公司變為自己持股99%，剩下1%交給了自己控制的三房巷國貿。接下來，為了將海倫石化累計的27.1億元虧損影響弱化，而把原本的海倫石化分成兩家公司。

資深會計師事務所審計員胡秀向野馬財經表示，三房巷集團這一通操作後，根據準則的規定，海倫石化原本的虧損將有絕大多數被扔到新成立的江陰市三倫化纖貿易有限公司中。最終上市公司的盈利能力也會被提高，最終實現三房巷在公告所說的諸多好處，這一操作實在是“高明”。截至發稿前野馬財經還未得到企業的相關回復。

濃厚的家族色彩、複雜的關聯交易，以及高度集中的股權結構，是三房巷值得關注的問題。

當然，總體來看，海倫石化的注入，能夠立竿見影地提高三房巷目前的業績水平，公司股價近日也呈現不斷攀升之勢，反映出了投資者的認可。

你看好三房巷此次重組麼？又如何評價此類企業？歡迎在文末留言。