文 | 市界，作者丨陶婷，編輯丨韓忠強
“2021年萬科業績表現不好，讓股東失望了。”
3月31日，萬科董事會主席鬱亮在2021年度業績推介會上，向52萬名股東表達了誠摯歉意。
鬱亮致歉背後，是萬科上市31年以來第三次利潤下滑。
據萬科3月30日晚披露的年報資料，2021年萬科營業收入4528億元，同比增8.0%，淨利潤225億元，同比下降45.7%。
對於接近腰斬的淨利潤，鬱亮在致股東信中表示，從財務層面看，這主要源於毛利率下降、投資收益減少和市場下行帶來的計提減值。另外，在業績推介會上，鬱亮也坦言萬科多賽道同時探索的成本比預想更大，也對業績產生影響。
學財務出身的鬱亮對多賽道探索的具體學費進行了具體說明：去年合併報表範圍內此部分費用已達80億元。
隨著萬科業績的“探底”，3月30日萬科股價隨板塊一起，強勢反彈超8%。
截至3月31日收盤，萬科股價微漲，最終收盤於19.15元，這距其2021年3月2日的32.72元高點仍下跌超40%。
“如果短期買萬科股票，就要做好被套牢的準備。”在“持有萬科A，是個什麼樣的體驗”這個話題下面，投資者對於萬科的哀怨情緒，早已經不是新鮮事了。
令投資者傷心的還有，萬科今年曾一度沒穩住房企A股總市值老大的地位。3月11日收盤時，總市值1935億元的萬科A，被總市值1942億元的保利趕超了。這是保利上市以來的市值巔峰時刻，也是其首次摘下市值桂冠的一天。
萬科和保利市值差距最大時，曾高達2.95倍：寶能剛狙擊完萬科的2016年8月16日，萬科市值2578億元，保利只有875億元，兩家市值相差了1600多億元。
如今，萬科一度被保利趕超背後，是其2021年以來，股價從最高點33多元，跌到現在的19多元每股的事實。
關於萬科股價走弱這一問題，曾在萬科任職過的路飛告訴市界，以萬科的管理和資金來看，股價是被過度低估了。在某種程度上，路飛的觀點，也是萬科的態度：認為股價被低估了。
3月31日，在萬科2021年業績說明會上，鬱亮說，特別希望機構投資者和分析師，能夠重新有一個估值，用新的估值模型來看萬科的業務。
（萬科董事會主席鬱亮）
實際上，為了提振市場信心，萬科曾自己舉牌自己。
2021年4月29日，萬科公告稱，其獲德宇眾及其一致行動人盈安合夥、盈嘉眾（背後指向萬科事業合夥人）合夥“舉牌”，累計持股達到5.81億股，市值已達164億元。在短短一年多時間裡，這是萬科事業合夥人第三次增持萬科。
儘管多次增持自家股票，且財務狀況（如現金流、負債率等）並不差的萬科，在資本市場仍盡顯頹勢。2021年8月以來，其股價走勢不僅比不上保利，更比不上總市值遠不及它的金地。金地曾在“招保萬金”之列，但後來慢慢掉隊了。
如今，金地645億的總市值，雖然與萬科2226億的總市值相差甚遠，但金地的股價走勢強於萬科。中國財富網資料顯示，最近3個月，共有191家機構評級為買入。
受資本市場青睞的，為何是與萬科同量級的大白馬保利，以及不到千億市值的金地？這就需從淨利潤增長率、總營業收入增長率，這兩個指標來看。先來對比萬科、保利兩家房企，截至2021年9月30日，萬科的淨利潤增長率為-16%，而保利淨利潤增長率為2.9%。這一局，保利獲勝。
從總營業收入增長率來看，萬科從2019年的23.6%，下滑至2020年的13.9%。截至2021年9月30日，萬科實現的總營業收入同比增長率為12.42%。反觀保利，雖然2020年只有3%的總營業收入增長率，但截至2021年三季度，其營業總收入同比增長很快，達到17.86%。這一局，仍然是保利獲勝。
營收和利潤增長情況，是金融機構比如基金公司，選擇對比的重要指標，“營收增長放緩，利潤增速下降快，那投資回報就會預期降低。資本市場當然選擇表現更優異的資產來持有。反之，市場信心就會不足。金融機構的觀點會傳導至投資者。”深圳前海紅岸資本管理有限公司基金經理王兆江告訴市界。
再來比較萬科與金地。金地儘管淨利潤增長率從2019年的24.41%，下滑至2020年的3.2%，但總營業收入實現了高增長，從2019年25%的增長率，上升到2020年的32.42%。截至2021年三季度末，金地的營業總收入增長率，甚至高達33.24%。這說明金地以價換量。
反觀萬科，2021年總營業收入增長率，與去年同期比下降了5.9%，“一個行業能保持30%的總營業收入增長，且不降速，說明銷售強勁。萬科增長顯然放緩了。”王兆江坦言。
與萬科不是一個量級的金地，其股價勢頭走強背後還有一個邏輯。王兆江舉了一個例子，“如果經常考100分的學生，突然考了98分，那很多人就懷疑他了。但如果經常考98分的，突然考了100分，很多人對他就更有信心。”
在王兆江看來，掌舵者鬱亮的言行，也影響了市場對萬科的信心，“如果掌舵人對市場都很悲觀的話，也會影響投資者的預期。股票恐怕也不會表現太好。”
02 與王石解綁鬱亮出生於1965年，在1990年加入萬科。北大經濟系出身的鬱亮，性格細膩、踏實（王石評價），這與萬科創始人王石火爆、生硬的性格（王石自稱）形成鮮明對比。
（王石）
在萬科幹滿122個月後，2004年，鬱亮是以萬科總經理的身份，正式掌管公司實際事務的。2010年，鬱亮實現了目標：萬科以1081億元的銷售額，超越所有對手，成為了全球最大的住宅銷售公司。
儘管鬱亮做出了一番成績，但王石的光環實在過於耀眼，以至於在很長一段時間內，代表萬科某種精神的，仍然是王石的聲音。外界忽視了讓王石無論是在大洋彼岸的熱氣球上，還是在8000多米的雪峰上，都很安心的萬科總經理鬱亮。
（時任萬科董事總經理鬱亮，2006年）
然而，有著諸多不同之處的王石和鬱亮，因萬科有了越來越多的相似點。進入2011年後，鬱亮開始減重了，臉龐有了稜角，身材不僅變得與王石一樣精瘦，還跟王石一樣開始登雪山了。
在萬科的發展戰略上，鬱亮與王石也保持著一致，“我跟主席（王石）很多意見是一致的。”鬱亮曾多次強調。上臺後的鬱亮，將萬科經營穩健的理念，踐行地淋漓盡致。
2014年6月，鬱亮在媒體上公開發文《我國樓市進入“白銀時代”》。據此萬科定下來的大方向是：多留現金少拿地，準備過冬。
但令人意想不到的是，2015年的五次降息加五次降準、2015年3月30日頒佈的地產330新政、棚戶區改造等政策下，後面幾年全國房價普漲40%-80%不等。
攥著千億量級現金的萬科，因為“少拿地”的策略，錯過一次高速發展的機會。這一年開啟的“漲價去庫存”地產牛市中，萬科的規模，與碧桂園差距越來越大。股價、市值偏低下，“野蠻人”進場了。
（萬科地產住宅小區）
2015年，寶能發起驚心動魄的寶萬之爭。經過懸念叢生的兩年，“寶萬之爭”最終以引進深圳地鐵，成為萬科第一大股東而收場。萬科的代價是，創始人王石被迫出局。
2017年，鬱亮正式從王石手中接過萬科。2018年，鬱亮帶領萬科重新出發時，三四線樓市的繁榮，也進入到了尾聲。此時，外界早已發現，萬科從老大的座位上，滑到了第二名開外。
這一年，房地產風向轉變之下，鬱亮喊出“活下去”的口號，收斂聚焦、修枝剪葉等動作下，萬科成了外界眼中的“謹小慎微”的公司。鬱亮作出這種判斷背後，與房地產的大環境有關，還與個人性格有關。
在外界看來，鬱亮財務出身的經歷，讓他有著謹慎性原則。不高估資產，不低估負債。換句話說就是：對可能出現的損失，要考慮充分。不管怎樣，有一點毋庸置疑：進入鬱亮時代的萬科，與王石慢慢解綁了。
王石從萬科名譽董事長職位退休後，呈現出來的生活狀態更多是雲淡風輕。比如劃賽艇、騎車、登山、游泳、種田等等，偶爾參加下萬科諸如年會的活動。
而另一邊，萬科在收縮一些業務的同時，還加快了賽道的轉型，比如加碼長租公寓、商業地產等。儘管萬科自稱，其轉型是圍繞不動產的綜合能力，跟行業很多“跨界”多元化不一樣。但外界認為，萬科如今的言行，跟王石多年前的“誰要是多元化，就算我死了，在棺材裡也要伸手出來反對”的理念並不相符。
變化的還有萬科總部大樓的地址。2009年，王石率領萬科高管，將萬科總部搬到了位置較為偏僻的大梅沙。王石2017年卸任半年之時，萬科總部搬去了市中心的一個臨時場地，在名為“超級總部”的新大樓建成後，他們將會搬到那裡去。
（位於深圳鹽田區大梅沙海濱的萬科總部）
萬科集團官網顯示，2020年11月20日，深圳灣超級總部基地萬科總部大廈正式開工了。萬科曾必備的節目——捉弄老總，也隨著王石淡出萬科，而銷聲匿跡了。
“王石對萬科的直接影響已經沒有了。但王石也沒有與萬科完全解綁，前者所塑造的萬科市場化、職業經理人化的企業價值觀與穩健經營的企業風格，萬科仍然在延用。”柏文喜告訴市界。
03 萬科“過冬”由於從小家庭富足，受教育程度較高，王石創業的動力，更多是為了滿足自身的成就需要。除了注重企業的穩健經營和技術開發外，王石在制定企業戰略時，還善於從市場行情和國家政策導向出發。比如萬科的市場化原則，又比如王石引入的職業經理人制度。
鬱亮時代的萬科，延續了王石時代的市場化原則，比如萬科物業選擇“睿服務”、股權、全委等市場化的合作模式，使得營業收入近些年來持續攀升。而在職業經理人制度的基礎上，萬科則進行了身份角色的進化。
萬科“職業經理人”制度，在2014年變為“事業合夥人”制度。後者旨在透過股票跟投和專案跟投的方式，將打工者（職業經理人）變成自己人。
在柏文喜看來，儘管兩個制度，名字叫起來不一樣，但它們的核心殊途同歸：激發經營管理團隊的主人翁意識，強化經營管理團隊與股東之間共同進退的關係。
如今，萬科的新管理團隊中，排名前三的職業經理人均為60後，分別是董事會主席鬱亮、監事會主席解凍、執行長祝九勝。學經濟出身的經歷，讓鬱亮和祝九勝對外發出的聲音，受危機感驅動。
這從萬科擅於感知風向轉變，2018年鬱亮喊出的“活下去”，2019年祝九勝喊出的“要活得好”等言論中可以看出。實際上，這些年來，透過謹慎投資、以現金流為核心來提升經營、以流動性維護為核心來提升管理，是身處時代洪流中的萬科採用的過冬術。
（萬科總裁祝九勝）
萬科拿地較為謹慎。2019年11月-2020年3月，地產行情急轉直下，疊加疫情，萬科拿地180.19億元，而放開手腳的保利，拿地金額高達567.89億元。2020年7月-10月，地產形勢相對好轉，萬科拿地金額為577.5億元，同期保利則為386.93億。
2021年下半年，房企陸續爆雷，大家以為萬科要開始擴大市佔率時，萬科堅定的執行“活下去”。2021年11月到2022年2月，萬科拿地184.97億元，保利拿地高達475.72億元。
在住宅方面謹慎的同時，萬科想透過轉型賽道的方式，找到除住宅開發以外的新利潤增長點。不僅酒店、長租公寓、商業地產、物流地產等賽道，都被萬科嘗試了一遍，就連養豬業，萬科也入局其中了。
萬科的轉型賽道，在試錯和試對中，儘管有好有壞（有的流產如萬村計劃，有的業績增長如萬物雲），但並沒有形成大的氣候（代替住宅這個主營業務）。與萬科慣用的住宅高週轉模式不同的是，無論長租公寓、還是商業地產，或是物流地產等，這些都需要大量的資金、耗得起的長週期。
或許因為此，今年的鬱亮又一次危機感驅動了。2022年2月9日，鬱亮萬科內部召開的主題為“敢拼才會贏”的年會上，將這一次的房地產行業稱作“黑鐵時代”，倡導全體萬科人“節衣縮食”，還表示自己“已暫停坐頭等艙了”。這種態度很快傳導至資本市場，3月11日，萬科的總市值被老對手保利反超。
在股價波動之中，3月30日晚間，萬科公佈了2021年年報。從持有現金流、淨負債率等資料來看，萬科在財務方面還是相對穩健的。萬科的第二增長曲線非開發業務，也迎來了一些驚喜。萬物雲2021年收入首次超過200億元，同比增長32%；物流倉儲旗下冷鏈倉儲位居行業第一，2021年年收入32億元，同比增長69%。
（2021年，武漢萬科未來中心VFC開業）
儘管一些轉型賽道有了起色，但萬科坦言更看重長期價值增長，“如果只看經營收入和利潤，這些業務在今天以及未來，都很難達到房地產開發的同等規模。”
萬科有著不小的煩惱。除總營業收入同比增長率下滑外，萬科還面臨上市31年以來第三次淨利潤下滑。在致股東信中，鬱亮反思了淨利潤下滑的原因：毛利率下降、投資收益減少和市場下行帶來的計提減值。
其中，毛利率下降7.4個百分點，扣除營業稅金及附加後的整體毛利率，從2020年的22.8%下降至17.2%。從結構上看，開發業務依然對萬科淨利潤具有決定性作用。
3月31日，萬科2021年業績推介會上，向投資者誠懇道歉的鬱亮，再次解釋了業績下滑的主要原因：其一是萬科分佈管理、充分授權的方式，不適應競爭激烈的大環境；其二在轉型賽道的探索，根據成本法會計準則要求，在財務報表中體現的成本費用達80億元，透過折舊攤銷對報表利潤存在影響。
道歉、反思之餘，萬科管理層道出了萬科2022年的目標——止跌企穩。萬科管理層對這一目標的達成，表示了信心，“萬科有7100億已售未結轉、1億平方米的在建面積、超過4500萬平方米的擬開發面積”。
這個冬天，對萬科與所有地產人來說，似乎格外的漫長。這一次，資本市場對於萬科，又會做出何種反應？