金融觀察
8月21日，證監會發布了《欺詐發行上市股票責令回購實施辦法（試行）（徵求意見稿）》，向社會公開徵求意見。這意味著“責令回購實施辦法”一旦正式公佈實施，欺詐發行上市公司回購股票將有章可循。
毫無疑問，“責令回購實施辦法”是新《證券法》保護投資者的重要成果之一。從當下的情況來看，上市公司欺詐發行，雖然欺詐發行公司的股票被強制退市了，但投資者的利益卻得不到保護。所以，“責令回購實施辦法”對於保護投資者意義重大。
而從“徵求意見稿”的內容來看，“責令回購實施辦法”還存在一些需要完善的地方。
比如，關於“回購物件”的規定：發行人或者負有責任的控股股東、實際控制人按照中國證監會的決定，向投資者發出回購或者買回（以下統稱“回購”）股票要約的，自本次發行至欺詐發行揭露日或者更正日期間買入欺詐發行的股票，且在發行人或者負有責任的控股股東、實際控制人發出要約時仍然持有股票的投資者可以參與回購申報。這一規定意味著從揭露日或者更正日起買入欺詐發行公司股票的投資者是不屬於回購物件範疇的。如此一來，這部分投資者的利益是得不到保護的。
如何解決這個問題？個人以為，既然欺詐發行公司的股票是需要責令其回購的，而且在責令回購之後，欺詐發行公司股票基本上也就失去了繼續上市的資格，實際上即便是沒有責令回購制度，欺詐發行公司的股票也是被強制退市的。既然如此，那麼欺詐發行公司的股票從揭露日或者更正日起就應該停止交易，等待上市公司及其控股股東來進行股份回購。而不應該在揭露日或者更正日之後繼續進行股票交易，如果股票繼續交易的話，那就是對其他公眾投資者特別是一些不知情的投資者利益的一種損害，這就有違保護投資者利益的原則。因此，欺詐發行公司的股票應該從揭露日或者更正日起一律停止交易，以便更好地保護投資者的合法權益。
再比如，關於回購價格的規定：應當以市場交易價格回購股票。投資者買入股票價格高於市場交易價格的，以買入股票價格作為回購價格。這裡的“市場交易價格”，按照欺詐發行揭露日前三十個交易日每日加權平均的算術平均值確定；上市時間不足三十個交易日的，按欺詐發行揭露日前全部交易日每日加權平均的算術平均值確定。
這個回購價格的規定總體來說，還是比較合理的，但也忽略了發行價格的因素。那就是當市場交易價格低於發行價格時，應以發行價格作為回購價格，投資者買入價格高於發行價格的，以投資者買入價格作為回購價格。而當市場價格高於發行價格時，則以市場價格作為回購價格，投資者買入價格高於市場價格的，以投資者買入價格作為回購價格。
此外，關於保薦機構的問題，不能讓保薦機構成為漏網之魚。“責令回購實施辦法”並未提及保薦機構需要承擔的責任。這或許與《證券法》第二十四條的表述有一定的關係，即“國務院證券監督管理機構可以責令發行人回購證券，或者責令負有責任的控股股東、實際控制人買回證券”。但實際上在上市公司欺詐發行的過程中，保薦機構責任重大，有的甚至還充當了上市公司欺詐發行的“高參”。也正因如此，《證券法》的條文中多處提到保薦人需要承擔連帶責任的問題。如第二十四條就有這樣的表述：發行人的控股股東、實際控制人以及保薦人，應當與發行人承擔連帶責任；第八十五條同樣也有類似的表述。因此，在“責令回購實施辦法”中不能缺少了保薦機構這樣一個主角。
而且將保薦機構納入到“責令回購實施辦法”中來，也可以解決發行人與控股股東、實控人無力回購的問題。“責令回購實施辦法”需要直面的最大問題就是無力回購，但有了保薦機構的加入，這個問題在一定程度上可以得到緩解，同時也可以促使保薦機構更好地履行自己的職責。
□皮海洲（財經評論人）