3年虧損12億！瑞爾打破牙科暴利神話！流血上市還能走多久？

　　近年來，隨著居民消費水平穩步提升，人們對口腔健康的關注度也日益提高，走在大街上隨處可見口腔門診的身影。

　　一個小小的口腔科，看似毫不起眼，實則暗藏玄機，是一門悶聲發大財的好生意，所以醫療行業盛行一句話“金眼科、銀外科、開著寶馬口腔科”。

　　近日，牙科賽道再迎稀缺龍頭——中國口腔醫療服務領域的領先企業瑞爾集團向港交所遞交IPO招股書，擬於主機板掛牌上市，計劃將募資金額中的絕大部分用於醫院建設，摩根士丹利和瑞銀集團擔任聯席保薦人。

　　雙品牌戰略是瑞爾集團引以為傲的亮點所在，也成功吸引了各路資本大佬的眼球。在IPO之前，瑞爾集團已經完成5輪融資，融資金額達4億美元（約26億人民幣）。

　　瑞爾集團成立於1999年，旗下運營“瑞爾齒科”和“瑞泰口腔”兩個品牌，業務涵蓋普通牙科、正畸科和種植科。截至2021年3月31日，集團主要在一線及核心二線城市運營7家口腔醫院及100家口腔診所，僱傭了856名牙醫坐診，為使用者提供廣泛的專業及個性化口腔醫療服務。根據弗若斯特沙利文，就 2020 年的總收入而言，集團是中國第三大民營口腔醫療服務提供商，同時是中國最大的高階民營口腔醫療服務提供商。

　　招股書顯示，截止3月31日止的2019年度、2020年度、2021年度，瑞爾集團營業收入分別為10.80億元、11.00億元、15.15億元，呈現穩定增長趨勢。

　　但令人費解的是，在營收持續向好的情況下，瑞爾集團卻陷入了“增收不增利”的尷尬境地。

　　截止3月31日止的2019年度、2020年度、2021年度，瑞爾集團的淨虧損分別為3.04億元、3.26億元、5.98億元，三年合計虧掉12.28億元，且虧損缺口連年擴大。

　　瑞爾集團在招股書中解釋稱，影響其收入成本的主要因素為人員福利開支(包括牙醫及其他員工的工資、薪金及花紅)。2019至2021財政年度，其人員福利開支分別為5.66億元、6.15億元和7.17億元，分別佔當期收入成本的61.8%、62.3%和62.3%。

　　瑞爾出現資不抵債的問題已經持續了一段時間，至少報告期的三個時段中一直存在。截至2021年第一季度末，公司總資產23.51億元，負債總額是資產的兩倍有餘，足有48.07億元。

　　令人唏噓的是，曾經雄心勃發提出“千店計劃”的瑞爾，如今竟落到考慮如何才能不虧本的地步。

　　高階的市場定位，為瑞爾集團帶來了一定的溢價空間，根據弗若斯特沙利文報告，高階口腔醫療服務提供商的服務價格一般較行業平均水平高出25%。瑞爾集團表示其憑藉卓越的口腔醫療服務質量和病人護理收取溢價，而且大部分診所位於黃金商業地段和甲級寫字樓。

　　然而，值得注意的是，定位高階的瑞爾集團，在研發費用投入方面卻較為“吝嗇”。根據招股書顯示，2021財年，其研發費用為0.27億元，僅佔營業收入1.8%，主要用於建立研發團隊及改善資訊科技系統，而對診療方式創新技術或臨床研究等方面並沒有提及。

　　事實上，牙醫資源短缺，一直是我國口腔醫療行業的難題。2020年，中國每百萬人中的牙醫人數為175人，而歐洲發達國家或中等發達國家、美國以及巴西每百萬人中的牙醫人數分別為810人、608人和1200人。中國的牙醫資源明顯有限。

　　在此情況下，如何提高醫生診療效率和“可複製性”，成為口腔醫療服務機構擴張業務至關重要的一環。

　　瑞爾集團此番赴港IPO，途中擋著不少“攔路虎”，就算最後順利登陸港交所主機板，也是典型的“流血上市”，能否將公司從水深火熱中解救出來，仍然充滿不確定性。

　　在資本裹挾中一路狂奔的瑞爾集團，丟失了初心，也付出了代價。而能否衝破層層桎梏，順利實現港股IPO，化解這場對賭危機，成了擺在瑞爾集團眼前的頭號難題。

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