韋爾股份(603501)：四大核心驅動力 CIS龍頭再起飛
類別：公司 機構：國金證券股份有限公司 研究員：鄭弼禹 日期：2021-09-17
投資邏輯：
車用CIS是公司未來成長第一大動力
我們測算自動駕駛推動單車搭載CIS數量將由目前的2 顆增加至2025/2030 年的6/11.8 顆；預計到2030 年全球車載CIS 市場規模將達142.2 億美元，10 年CAGR 超28%。公司是全球車載CIS 第二大廠商，市佔率超20%，已覆蓋各大主流車企，相比第一大廠商安森美公司產品定位高階、CIS 技術領先，預計21-25 年公司車用CIS 業務收入CAGR 超30%。
TDDI業務整合加速，成長確定性強
隨著技術進步，TDDI 整合顯示驅動晶片與觸控晶片的優勢明顯。我們預計到25 年TDDI 在手機/平板市場滲透率將提升至80%/75%，市場規模將達19.3 億美元，20-25 年CAGR 為16.8%。公司20 年收購整合新思科技，完整繼承開發技術，疊加自身在手機領域的渠道和品牌優勢，將成為未來新的增長動力，21 年收入有望翻倍。
安防CIS增長不容小覷
受益於AIoT 技術的發展，極大拓寬了影片監控攝像機的應用場景，以及對畫素規格的要求增加，使得安防用CIS 在未來幾年呈量價齊升趨勢。預計到2025 年全球安防用CIS 市場規模達20.1 億美元，5 年CAGR 為16.8%。公司在安防CIS 領域銷售額第一、出貨量第二，產品優勢明顯，21-25 年CAGR 約20%。
手機CIS還有增量嗎？
雖然未來五年單機搭載攝像頭數量增速放緩，但畫素規格仍將持續提升，我們測算到2025 年單機CIS 價值量為17.7 美元，市場規模將達270 億美元，5 年CAGR 為6.6%。公司是全球手機CIS 市場第三大廠商，市佔率10%，高階工藝逐步追平索尼、三星，疊加安卓機高畫素滲透率提升與國產替代機遇，到2025 年市佔率有望提升至15%，21-25 年手機端收入CAGR 將超7%。
投資建議：
我們看好公司作為國內CIS 晶片行業龍頭的市場地位，充分受益於汽車、安防等行業高景氣度，預計21-23 年歸母淨利潤為48.78/62.50/81.07 億元，採用PE 估值法給予公司22 年45 倍PE，目標市值為2812.69 億元，對應目標價為323.67 元，首次覆蓋給予“買入”評級。
風險：
下游需求不及預期；行業競爭加劇；原材料漲價風險等。
上海滬工(603131)：“專精特新”焊接與切割裝置龍頭 持續發力航天業務
類別：公司 機構：國海證券股份有限公司 研究員：蘇立贊/錢佳興 日期：2021-09-17
投資要點：
焊接與切割裝置龍頭，產品品類和下游市場持續拓展
公司是國內規模居前的焊接與切割裝置製造商之一，2020 年入選第二批專精特新“小巨人”企業，其產品應用範圍廣泛，遠銷全球110 個國家和地區。近年來公司加大對數字化焊機、智慧化焊機、機器人焊接成套系統、智慧工廠等領域的投入以及在相關產業鏈上的拓展；繼續努力擴大全球市場份額，並充分發揮產品的進口替代效應，進一步開拓和挖掘更具深度的市場。控股子公司燊星機器人基於工業機器人領域自動化、智慧化的技術積累，已將業務範圍從單一汽車行業拓展至一般工業領域。目前公司在蘇州太倉投建的智慧製造生產基地一期已開始投產，為公司業務拓展提供堅實支撐。21H1 公司智慧製造業務收入同比增長57.23%，實現較快增長。
持續發力航天業務，產能擴張加速發展
公司航天業務包括航天裝備製造和衛星業務，前者是我國多家航天總裝單位的核心供應單位，後者為商業衛星提供配套產品及服務。近期公司設立上海博創空間熱能技術有限公司，主要業務包括宇航相變類熱控產品領域，產品大量應用於衛星通訊載荷、5G 基站等多領域應用場景。公司航天業務產能持續擴張，在江西南昌建設的航天裝備製造基地一期已基本建成投產。21H1 公司航天業務收入同比增長88.13%，進入快速發展階段。
據未來宇航研究院，未來5 年內，國內衛星網際網路產業將達150 億美元規模，並帶動上下游產業市場規模達500 億-800 億美元。公司航天業務佈局契合衛星網際網路等行業的發展，且已實現產業鏈上下游深度融合，有望迎來加速發展。
盈利預測和投資評級：
首次覆蓋，給予買入評級。預計2021-2023年公司歸母淨利潤分別為2.07 億元、3.00 億元以及4.02 億元，對應EPS 分別為0.65 元、0.94 元及1.26 元，對應當前股價PE 分別為34 倍、23 倍及17 倍，首次覆蓋，給予買入評級。
風險提示：
1)下游需求及訂單波動；2)衛星網際網路發展不及預期；3)公司盈利不及預期；4)市場系統性風險。
海天味業(603288)：深耕核心品類 同心多元化擴張
類別：公司 機構：信達證券股份有限公司 研究員：馬錚 日期：2021-09-17
投資建議：
由於需求恢復不及預期、以及社群團購渠道擾動，短期內公司營收增速不及預期。我們認為海天擁有優秀的管理層，公司戰略得當、積極進取，規模效應下成本控制行業領先，渠道和品牌護城河深。預計公司21-23 年EPS 分別為1.62/1.93/2.27 元，對應PE 分別為54.4/45.6/38.9 倍。
公司當前PE估值仍較高，考慮到公司競爭優勢明顯，業績增速較快，PEG低於行業平均水平，首次覆蓋，給予“買入”評級。
調味品行業規模呈現穩健增長態勢
調味品細分品類眾多，行業整體集中度低，根據歐睿資料，20 年海天行業市佔率僅為6.9%。醬油品類發展成熟，是調味品最大的單一品類。醬油行業集中度較高，行業呈現“一超多強”的競爭格局。隨著城鎮居民人均收入的不斷提高，消費者對調味品品牌、質量、應用場景日益重視，願意支付更多去獲得更好的調味品。醬油品類也呈現出向高階升級的趨勢明顯，低鹽、零新增和有機等高階產品逐漸興起。目前國內蠔油市場仍處於行業發展初期，市場規模偏小、產品滲透率低，具備高成長性。根據歐睿資料顯示，20 年國內蠔油市場零售口徑規模為54 億元，15-20 年複合增速為14%。調味醬品類繁雜，口味區域化特性突出。海天主打黃豆醬，利用渠道優勢迅速開啟市場銷路。
堅持全國化擴張和總成本領先戰略
改革開放後，粵菜北上，海天乘勢向全國擴張。隨著公司堅定執行全國化戰略，渠道持續下沉，公司銷售規模也在不斷提升。海天的規模優勢體現在採購成本和製造費用上。採購方面，海天上游原材料採購量大，對於供應商具備一定議價權。規模提升可分攤固定成本降低生產製造成本 。在生產工藝和技術升級方面，海天也精益求精，追求裝置自動化、智慧化，產線效率行業領先。
渠道和品牌是核心競爭力
海天配備了專業的業務團隊對區域內的經銷商進行指導和管理，協助經銷商與聯盟商開拓本地的銷售渠道。公司打造渠道聯盟商體系，將網路優勢強、實力基礎好的分銷商/聯盟商納入銷售管理體系，達到深度掌控渠道的目的。經銷商資源具有排他性，海天掌握優質經銷商資源。海天產品品類全，其經銷商對終端的地位和議價能力強。
公司多品類發展反過來又強化經銷商忠誠度和渠道競爭優勢。餐飲客戶粘性強，因為廚師使用調味品的習慣一旦養成，不會輕易更換，否則會影響菜品的口味。海天在餐飲渠道的高市佔率鑄就高壁壘。海天在中國品牌力指數C-BPI 榜單中，海天醬油連續9 年行業第一。17 年以來，海天持續投入廣告宣傳。公司旗下大單品近年來也頻繁冠名贊助各大衛視、影片網站的綜藝節目。
核心品類滲透仍有空間，中長期看產品升級和品類擴張。醬油品類15-20年複合增速約為14%，保持較快增速。根據我們測算，醬油品類海天市佔率約為19%，未來仍有提升空間。公司高階產品佔比不斷提升，拉動其盈利能力穩步上行。公司蠔油和調味醬業務已初具規模，公司憑藉品牌、渠道和研發優勢，未來仍可在料酒、食醋、火鍋底料等細分品類拓展。
股價催化劑：
產品提價；原材料價格下降等。
風險因素：
原材料價格上漲超預期；行業競爭加劇；新零售渠道衝擊風險。
珀萊雅(603605)：主品牌升級 新渠道助力 多品牌可期
類別：公司 機構：信達證券股份有限公司 研究員：汲肖飛/李媛媛 日期：2021-09-17
國內領先妝品集團，收入業績保持雙位數複合增長。公司專注化妝品行業十八年，旗下擁有“珀萊雅”、“彩棠”、“ 悅芙媞”、“科瑞膚”等十餘個品牌，是國內領先的多品牌化妝品集團。截止2021H1，公司實際控制人及第二大股東侯軍呈、方玉友合計持有公司56.7%股份，持股比例較高；公司核心高管團隊穩定，自創立以來未出現重大變動，核心員工透過股權激勵持有公司股份，彰顯組織活力。2020 年公司實現收入及歸母淨利潤分別為37.5億元、4.8億元，13-20年複合增速分別為15%、15%，跨越多輪行業渠道變革週期實現收入業績穩定增長；21H1 公司收入及歸母淨利潤分別為19.2億元、2.3億元，同增分別為38.5%、26.5%，繼續表現出強勁增長。
推薦邏輯一：抖音等新興電商崛起，珀萊雅領跑行業
21年淘系在去年高基數及流量瓶頸壓力下增速放緩，以抖音為代表的直播電商成為美妝板塊新增長引擎，根據果集網及淘資料，21 年4-8 月合併考慮淘系及抖系美妝板塊GMV增速為17%，高於淘系增速-4.1%。根據《2021年抖音電商生態發展報告》，直播電商2021 年預計同增90%至2 萬億市場規模，對標傳統電商月活及ARPU 值成長空間廣闊。當前優質商家將成為抖音電商長期發展的重要基石，尤其美妝類目具備高利潤率、高復購率、高潛在滲透率等屬性，是平臺優質商家類目；根據果集網資料，21 年4-7 月美妝類目在全品類中擠入前三佔比約10%，而大牌國貨在國際品牌未規模化入駐及新銳品牌產品力未充分打磨的背景下具備優勢。珀萊雅憑藉先發優勢、差異化的商品策略、高效自播等優勢率先突圍，自20年11月以來持續位居美妝品牌店鋪前三，未來依託品牌沉澱及運營優勢，有望實現快速發展。
推薦邏輯二：大單品戰略持續推進，珀萊雅品牌天花板向上突破
公司自19H2 以來以泡泡麵膜試水產品升級創新，20Q1 正式推行大單品策略，全面升級產品線，形成大單品及系列矩陣，提升品牌檔次，以旗艦店為例具體而言：1)精華切入面部護理系列全面升級，目前形成彈潤透亮及賦能鮮顏兩大暢銷產品系列，21H1升級產品系列佔比旗艦店達30%，遠高於基礎系列14%比重；2)新款羽感防曬產品已成爆款，21H1佔比7.4%，超過老款翻船防曬5pct。透過產品升級，天貓旗艦店均價從20年140元提升至21H1 的157 元，夯實研發基礎及升級供應鏈為產品升級保駕護航，對標同業大單品珀萊雅品牌向上突破空間大。根據各大品牌旗艦店資料，珀萊雅紅寶石、雙抗精華與同等價位OLAY小白瓶GMV存在6-7倍差距，珀萊雅小夜燈眼霜與同等定位歐萊雅紫熨斗眼霜存在4 倍以上差距。未來公司積極推進大單品戰略，以暢銷單品反哺其他渠道，有望打造中國版歐萊雅。
推薦邏輯三：彩棠初見成效，多品牌矩陣雛形顯現
2019 年公司投資入股彩棠，2020 年品牌收入超過1 億元，珀萊雅入駐後表現高成長性。彩棠定位中高階東方彩妝，以小眾高潛類目高光切入迅速佔領市場，藉助珀萊雅敏銳營銷反應以及深厚的供應鏈資源，逐漸進行多品類延展，首發產品系列青瓷系列運營良好。彩妝行業維持高景氣度，15-19年複合增速超過20%，對標海外彩妝滲透率我國處於低配階段，新銳國貨彩妝憑藉精準產品地位以及靈活營銷策略奮起直追，未來彩棠存量單品成長空間大，新品系列有望帶來增量空間。彩棠之外，公司未來將重點打造高階功效性護膚品牌科瑞膚、平價美妝品牌悅芙媞、新銳潮流彩妝品牌INSBAHA，形成差異化人群及產品定位。公司擁有十餘年多品牌矩陣探索經驗，近年來 線上打法敏銳，研發實力夯實，有望打造第二、第三規模以上品牌。
盈利預測與投資評級：
我們預計公司2021-2023年收入分別為46.3億元、58.3億元、73.3億元，歸母淨利潤分別為5.9億元、7.5億元、9.6億元，對應增速分別為23.0%、27.3%、28.8%；EPS為2.9元、3.7元、4.8元，目前股價對應PE為59.5倍、46.8倍、36.3倍。公司為化妝品行業國貨龍頭，近年來在渠道變革中反應敏捷，此輪抖音電商引領國貨，同時積極升級產品系列，夯實產品力，主品牌客單價不斷提升，第二品牌逐漸跑出，開啟增量天花板。同業可比公司貝泰妮、上海家化、丸美股份、華熙生物2021-2023年平均估值為70.8倍、50.9倍、38.9倍，公司估值低於可比公司平均估值，資質優異，成長邏輯清晰，首次覆蓋，給予“買入”評級。
股價催化劑：
抖音渠道增長超預期；大單品戰略帶動主品牌升級超預期；多品牌發展超預期。
風險因素：
品牌競爭加劇導致多品牌新渠道延展不達預期；線上流量成本上升影響利潤率風險；行業景氣度下行帶來收入增長放緩風險；減持影響市場情緒風險。
紫光股份(000938)：中移資本領投紫光雲 股權合作促進業務協同持續深入
類別：公司 機構：安信證券股份有限公司 研究員：馬天詣 日期：2021-09-17
事件：
9月16日，紫光股份控股子公司紫光雲技術有限公司完成6億元增資，由中移資本領投。增資完成後公司對紫光雲持股比例保持不變，仍為46.67%，且仍為其控股股東。
中移資本領投，紫光雲完成6億元增資，估值56億元
本次實際增資總金額為人民幣6億元，增資完成後，紫光雲註冊資本由人民幣15,000 萬元增至人民幣16,800 萬元，中移資本本次投資金額為人民幣20,000 萬元，增資後持股比例3.57%；共青城旭諾本次投資金額為人民幣12,000 萬元，增資後持股比例2.14%；公司本次投資金額為人民幣28,000 萬元，增資後公司對紫光雲持股比例保持不變，仍為46.67%，且仍為其控股股東。紫光雲本次增資將有助於滿足其在雲計算和雲服務領域的技術研發、市場拓展、節點建設等方面的資金需求，擴大業務規模，提升運營實力，增強市場競爭力。紫光雲的發展壯大將增強公司在雲計算領域的核心競爭力，更好地支援公司“芯-雲-網-邊-端”產業鏈的全面發展。
協同中國移動覆蓋全國到鄉鎮的強大網路及資料中心資源，最佳化節點佈局，進一步拓展政企市場
中移資本是中國移動下屬的產業投資機構，中國移動作為全球網路規模最大、客戶數量最多、品牌價值和市值排名位居前列的電信運營企業，在運營商體系內實力雄厚，擁有完善的有線、無線網路和豐富的資料中心資源。此外，中國移動強大的品牌效應，以及覆蓋到全國縣鄉鎮一級強大的銷售與服務網路，也是紫光雲和新華三非常看重的資源。雙方將會進一步優勢互補，藉助中國移動在資料中心、頻寬等方面的資源積累，完善雙方的基礎設施建設，進一步最佳化節點佈局；同時，基於混合雲架構，豐富雙方的服務產品類別，提升雲服務能力。
資源整合形成紫光行業雲，未來成長性持續向好
上半年國內外雲廠商資本開支援續上升，雲計算行業仍處於爆發增長階段，空間廣闊。2021H1，公司資源整合釋出紫光雲3.0，透過“紫鸞”平臺實現公有云、私有云、混合雲、邊緣雲多場景的統一架構和全面技術同構。同期，紫光雲積極拓展行業雲，打造雲基礎設施研發、運維、運營核心能力，收入同比增長73.42%達3.92 億元，虧損同比減少49.10%。國內政企IT結構加速轉型，公司作為業內較為稀缺的完整一體化雲解決方案與超融合等產品供應商，核心順應行業發展趨勢，雲業務成長性持續向好。
抓住雲服務市場快速發展機遇，紫光雲進一步加快業務發展速度
紫光雲以雲服務的技術開發、運營及銷售為基礎，聚焦於智慧城市運營和產業網際網路等業務，致力於成為中國領先的雲服務提供者。目前，紫光雲已在全國建設了25 個雲節點，自主研發的公有云平臺“紫鸞”已正式上線使用。隨著我國雲計算服務市場逐步成熟及新基建不斷落地，政府及行業客戶數字化轉型程序進一步加快，我國雲計算服務市場規模快速提升。紫光雲緊抓市場機遇，不斷提升技術服務水平和業務運營能力，在基礎雲服務、智慧城市、行業雲等方面取得了階段性進展。
投資建議：
公司政企市場地位穩固，海外市場拓展進展順利，受益於競爭格局重塑+自研 NP 晶片提升核心競爭力，公司運營商業務市場份額將持續提升，ICT 業務有望在多個領域加速增長；國企IT 架構加速轉型，紫光雲行業領先，有望成為公司第二成長曲線。我們維持公司2021-2023 年盈利預測，預計公司2021-2023 年的收入分別為674.12 億元(+12.91%) 、749.70 億元(+11.21%) 、819.94 億元(+9.37%)；預計淨利潤分別為21.35 億元(+12.68%)、24.83 億元(+16.30%)、28.02 億元(+12.87%)。維持目標價43.5 元，維持“買入-A”投資評級。
風險提示：
晶片研發程序不及預期，運營商/雲廠商資本開支不及預期，海外疫情防控效果不及預期