作者 | 王晗玉
編輯 | 潘心怡
“復星系”頻繁減持的動作還在繼續。
9月20日，豫園股份釋出公告表示，控股股東復星高科技（以下簡稱“復星高科”）在今年8月26日至9月19日期間合計減持公司股份超過3892萬股，佔豫園股份總股本的1%。
按照減持均價計算，復星高科此番交易合計套現約2.96億元。
復星高科是復星國際的控股子公司，本次減持旗下豫園股份，是近半年多以來複星系公司風風火火“賣賣賣”中的又一動作。
儘管目前還處在風波中心，但復星拋售資產的計劃似乎並未受市場傳聞的影響。
此前結合頻繁的資產拋售以及復星國際賬面顯示超過6500億元的債務規模，市場一度傳出北京國資委要求市管企業梳理與復星集團合作情況並研判相關風險，以及銀保監會要求商業銀行摸底復星集團債務敞口的傳聞。
隨後在一場本月15日舉行的小範圍投資者溝通會上，復星國際管理層也對此正面回應。36氪獲得的一份會議紀要顯示，復星國際董事長郭廣昌在會上表示在當下市場環境中，復星作為民營企業肯定會承壓，面對這個壓力，復星一直以來的戰略是加大現金儲備、加厚安全墊。
復星國際執行總裁、CFO龔平也曾表示，復星近期看似頻繁的減持和出售，是過去幾年堅持投退平衡的財務戰略的延續，動態梳理和最佳化資產組合，是復星持之以恆的工作。
管理層回應顯示覆星多番減持是為加大現金儲備過冬，同時延續公司資產最佳化戰略。但產業經濟諮詢機構景鑑智庫創始人周鳴岐認為，這一回應仍有疑問，“資產最佳化，為何要將手中的優質資產一併拋售”？
在周鳴岐看來，“復星系”近期減持的復星醫藥、豫園股份、青島啤酒等公司股份可算是優質資產。
以豫園股份為例，該公司在2019-2021年的歸母淨利潤分別為32.08億元、36.10億元、38.61億元；2022年上半年，儘管公司主要資產所在地上海經歷長達數月的封控，致使公司歸母淨利潤同比出現47.06%的下滑，但依然有7.54億元的盈利。
觀察豫園股份近三年利潤表現，復星高科作為控股股東每年坐等利潤分紅也能獲得持續的現金收益，這樣的資產為何一同站到被最佳化的佇列？
01 被“最佳化”的潛力股在這個即將結束的9月份，據36氪粗略估算，“復星系”透過減持各公司股票可換得的現金約達65億元。
資訊來源：公司公告、機構官網 製圖：36氪
而在今年9月之前，“復星系”頻繁拋售的動作已經持續近半年。
今年2月19日和8月26日，海南礦業分別遭復星產投兩度減持，合計套現約7.7億元；5月31日，復星國際附屬公司又將青島啤酒約6680萬股H股股份以62港元/股的價格清倉，套現41.4億港元。
針對上述兩家公司的減持，連同今年前8個月先後對中山公用、泰和科技、三元食品等公司作出的減持和減持計劃，共同組成了“復星系”本輪“賣賣賣”的前奏。
不過結合復星管理層對資產拋售作出的“資產最佳化”解釋，多家如豫園股份一樣的“潛力股”卻也一同成了被最佳化的物件。
如青島啤酒在2019-2021年的淨利潤分別在19.29億元、23.27億元、32.56億元，同比增速分別達23.58%、20.62%、39.94%。2022年上半年，該公司錄得淨利潤29.08億元，同比增長16.95%。
誠然，復星國際對青島啤酒的減持在2019年就已開始，清倉青島啤酒或許也是基於退出啤酒賽道、加註白酒賽道的考量。不過另一家被複星拋售的中糧科工（以下簡稱“中糧工科”），也在近三年保持著較高業績增速。
財報資料顯示，中糧工科在2019-2021年的淨利潤分別為8697萬元、1.32億元、1.65億元，同比增速分別達62.23%、51.73%、25.03%。今年上半年，該公司淨利潤同比增長42.26%至7499萬元。
今年以來，基於增加現金儲備以及資產最佳化的戰略，“復星系”頻繁出售各類金融資產，但部分業績常優的公司股票一同被擺上貨架，以換取快速的資金回籠，是否仍體現出復星國際短期內對資金的渴求？
對此36氪曾向復星國際進一步詢問其出售部分優質資產的考量，但截至發稿前尚未收穫對方回覆。
02 6500億債務背離客觀實際伴隨近期頻繁的資產拋售，復星國際也受到來自國際評級機構與外媒的關注。
8月23日，國際評級機構穆迪將復星國際的企業家族評級調至B1，評級展望為負面。
9月13日，彭博社報道稱，有知情人士透露中國銀保監會近期要求商業銀行摸底復星集團的債務敞口。
幾乎同一時間，網傳北京國資委也要求北京市管企業梳理與復星集團的合作情況，不限於持有股票、股權投資、資金出借、工程承包、擔保、商貿合作等事項，並研判相關合作風險，形成書面報告。
穆迪認為，公開債券市場投資者避險情緒的升溫，將令復星國際本已緊張的流動性承壓，且未來6-12個月其境內外債務到期規模較大。另外，國內房地產行業低迷亦將加大信用蔓延風險，並增加復星國際核心房地產子公司的流動性壓力。
連番幾條負面訊息又一次將復星推上風口浪尖。此時有評論依據復星國際2022年半年報得出結論稱復星身負6500億鉅額債務。
財報資料顯示，截至2022年6月30日，復星國際流動負債合計3754.0億元，非流動負債合計2757.6億元，負債合計6511.6億元。
對此，郭廣昌在15日的投資者溝通會上表示，公司賬面顯示的6500億元債務是因為“其中很大一部分是我們底下保險公司的負債，不屬於集團的帶息債務，也不需要集團為它擔保”。
龔平也表示，6500億債務是復星國際合併報表的全部債務，包含了旗下金融機構如保險公司的債務。他提到復星國際真實的企業債務實際只有2600億元，剔除旗下如豫園股份和復星醫藥等並表子公司的債務，真正歸屬於復星國際的負債約為1000億元。而公司對應的總資產價值是2700億元。
一位多年從事審計工作的審計師進一步對36氪解釋，像保險公司等一類金融機構的債務與企業自身經營產生的負債不適於簡單相加。“因為保險公司本身屬於負債經營。保險公司是先收保費，再提供服務。也就是說預收的保費在保險合同期滿之前，都需被計入公司負債。這部分負債更多是反映了這家公司保險產品的銷售規模，而不是為謀求擴張而加的槓桿規模。”
對應到復星國際2022年的半年報，資料顯示其保險業務負債為1941.36億元，資管業務負債為2432.69億元。剔除該兩項金融業務的負債，復星國際的債務下降到2137.52億元。這與其管理層所指2600億元債務規模相近。
不過，從現金流資料來看，復星國際的資金狀況際或許並不寬裕。財報資料顯示，復星國際2021年三大現金流量在最近三年中首次全面出現負數，同期公司現金及現金等價物淨額減少75.17億元。
圖片來源：WIND
此外，截至今年6月底，復星國際流動比率僅為1.01，這顯示其短期償債壓力較大。
03 被複遊城拖累的復星旅文在15日的投資者溝通會上，有投資者還專門提到復星國際對復星旅遊文化（以下簡稱“復星旅文”）的資產處置情況。
在被問及公司未來是否會進一步出售復星旅文股票時，龔平表示繼第一次處置後，還需看復星旅文的價格走勢。“多餘的股比處置一定需要符合兩個條件：價格要厚實；不影響我們對控股子公司的管控和運營。”
他透露“現在80%的股比對小股東釋放公司的價值非常不利，所以在價格合適的情況下，我們會考慮引進戰略投資人。”
此前復星旅文自遭復星國際減持後即經歷股價下跌，至目前一直在7港元左右的低位徘徊，一度觸及近一年以來的低點。這或許並不符合股東復星國際對於“價格厚實”的要求。
而即便忽略二級市場的價格因素，觀察復星旅文手中的資產成色，似乎也難令其找到合適的戰略合作者。
常年研究文旅產業的周鳴岐向36氪分析，復星旅文旗下最優質的資產當屬亞特蘭蒂斯酒店和Club Med。不過這兩項業務貢獻的營收利潤一定程度上被沉澱到了麗江、太倉兩座復遊城專案中。
而眼下，兩個文旅專案在佔用鉅額投資之餘，銷售卻遲遲未見起色。
2022年半年報披露，麗江復遊城專案總投資40億元，至今年6月底已產生總成本16.58億元，獲批貸款13億元，已使用6.56億元，已獲銷售許可證建築面積2.85萬平方米，可售套數482套。
該專案從預售起至2022年6月30日，已售貨值僅9330萬元。
資料來源：公司財報 製圖：36氪
地理位置毗鄰上海的太倉復遊城，銷售進度稍好一些，但專案投資規模也更大，總投資在132億元，至2021年底已產生總成本49.21億元，獲批貸款33億元，已使用5.85億元，已獲銷售許可證建築面積16.2萬平方米，可售套數1424套。
該專案自預售起截至2022年6 月30日，已售貨值為25.66億元，不過相比超過130億元的總可售貨值，依然面臨去化壓力。
資料來源：公司財報 製圖：36氪
周鳴岐認為，此類文旅綜合開發大盤耗資巨大、週期長，對地產的快速銷售和資金迴流要求較高，如果開發和去化速度較慢，不僅會拉高財務成本，帶來資金流壓力，還需承受來自房地產市場持續下行產生的潛在風險。
而放大到整個“復星系”，面對外界質疑，公司管理層也予以回擊。
在彭博社刊發“監管部門要求摸底復星”的報道之後，郭廣昌9月15日在社交平臺表示該報道嚴重背離事實，復星將正式起訴彭博社。
同時在9月14日，復星黨委書記、復星國際副總裁祝文魁在北京拜會北京市國資委有關領導。復星官網資訊顯示，雙方圍繞復星與北京市國有企業在醫藥健康、消費、科技、金融等領域長期以來開展的合作，以及參與國企混改工作推進情況進行了深入交流。
不過無論管理層針對傳聞作何回應，“復星系”未來拋售資產的舉動或許還將持續。此前在溝通會上面對投資者有關復星旅文股票處置計劃的詢問時，龔平一併表示公司對不同的資產大類都可以處置，“這個處置一是為了過冬，二是為了應對資本市場的不確定性”。
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