腳下有礦，心裡敞亮
有的企業財報就像一本故事書，比如那誰誰誰；有的企業財報就像一張藏寶圖，比如碧桂園。在研讀過這家宇宙級房企在上半年“艱難時世”中的業績中報後，發現了似隱還顯的幾座“富礦”。
1
請上坐，“披著狼皮的羊”。
在房企談之色變的資產負債率裡，有一頭“披著狼皮的羊”——已售未結收入。
說它是羊，因為它是“營業收入”的前身，是客戶簽約後預付的購房款，也是每年底榜單齊發時，各房企“比武亮劍”的銷售額的主體部分。
說它披著狼皮，因為在資產負債表中，它被歸入“負債”一端。房地產預售制特殊呀，必須要等到完成竣工驗收、交付物業之後，這筆龐大的款項——房企一年拼博的主要成果——才能成為確認收入。
這個指標，乍一看，帶來的是“壞訊息”——抬高“資產負債率”，這細一看，其實是重大好訊息。
與其它負債相比，已售未結收入有三個優點：沒有利息成本，最終無需償還，且一定會轉化為收入。
所以，在房地產行業，比資產負債率更能說明問題的，是將預收房款剔除後的資產負債率。
作為頭部房企之一，今年上半年碧桂園的已售未結收入高達7808億元！什麼概念呢？既超過年度銷售額，更超過年度營業收入，不管是自己的，還是同行的。
或者說，它相當於碧桂園總資產的將近一半。再或者說，它是企業未來兩三年內的業績保證和盈利來源。
2
委屈你了，landbank。
據《售樓處》報道，在人民銀行和住建部剛剛召開的房企融資座談會上，恆大總裁夏海鈞提到，房企土地儲備都是按照歷史成本入賬，應該對資產重新評估。
夏海鈞的說法，反映了行業一個“欠合理”的現實，即土地儲備只能原值（NAV賬面淨值）入賬。但土地不同於製造業的原材料，長期升值是常態，而這種升值並不能體現在資產負債表中。房企的負債是變成土地儲備了，但土地升值遠超利息成本。也就是說，作為資產大項之一的土地儲備，其資產價值被低估了。
對於土地儲備量巨大、平均拿地成本低廉的頭部房企來說，這部分低估當然也成為資產負債率偏高的原因之一。
低估多少？以萬科為例，我們做一個不盡嚴謹的簡單比較。
上半年萬科新增土儲872萬平方米，拿地均價為5800元/平米，而其同期的銷售均價為1.54萬/平米。
因為經營策略不同，萬科偏向於合作和收併購，而碧桂園則偏向於“一條龍”的內迴圈打法和權益性開發，所以，後者的土儲量更大。
頭部房企容易獲得土地溢價的另一個重要原因是佈局均衡，可以提前介入成長性區域和城市。
在這類地區獲得的專案體量也大，需要長時間分期滾動開發。從一期到N期，土地價值蘊積和增長的時間也就更長，而每年的利息成本不過每平米幾十元，房價自然漲幅就能輕鬆覆蓋。
上半年碧桂園新增土儲貨值1857.8億元，居行業首位，而累積的總量權益可售貨值約2.34萬億元。未來幾年，這意味著兩件事：一則可售資源充足，二則潛在增值空間極具想像力。
3
劃重點：回款！
白銀時代的一個共識是：沒有回款的銷售是耍流氓。
因為：一、房地產是“著名”的資金密集型行業；二、銷售回款率越高，代表資金週轉越快，說明企業財務資金管控能力越強；三、快速回款保障充足現金流，提高抗風險能力。
敲黑板：銷售回款率是衡量房企經營能力的重要指標。
今年上半年，碧桂園權益物業銷售現金回籠約2509.3億元，權益回款率達到94%，已連續5年高於90%，在行業繼續領先。
這樣的回款數字為碧桂園的財務體系打下了一個好底子。
它表明，碧桂園自身造血功能強勁，收入來自主營業務，具有永續性和成長性；營運資本充裕，有充足的現金在手，可動用現金餘額高達2055.2億元，另有約3288.1億元銀行授信額度尚未使用。
這使得在風險面前，碧桂園不僅能避害，還可趨利。
最近業內風聲鶴唳，主管部門為房企融資劃了不可超越的“三條紅線”，紅線1是剔除預收款後的資產負債率大於70%，紅線2是淨負債率大於100%，紅線3是現金短債比小於1倍。
一旦越過紅線，融資即受到央行設定的“紅、橙、黃、綠”四檔的限制。
以三條紅線為界，截止2019年底，TOP5中，情況最佳者是碧桂園和萬科：稍超紅線1,遠優於紅線2和3。
其中，碧桂園的淨負債率為46%，現金短債比為2.31倍，萬科則分別為34%和1.77倍。
這次劃線的主旨是抑制房企有息債務增長，使行業在企業的“他律”和“自律”中，更加安全穩健。
“這實際上與碧桂園的管理步調是一致的，”CFO伍碧君在中報業績會上透露，從去年底開始，碧桂園就有著雙重目標：進一步降低負債總額，並保持比較好的規模。
碧桂園屬於“自律者”。
截至上半年，碧桂園整體財務結構進一步最佳化，有息負債總額下降至3420.4億元，相較2019年末下降了7.5%，佔總資產比例僅為10.5%。
按照“三線”、“四色”的融資新規，碧桂園的有息負債規模還可以有10%的增速空間，但對於流動資金充裕的碧桂園來說，這個“備胎”很可能備而不用。
4
資金成本與盈利空間，無縫對接！
市場週期和調控因素使房企盈利空間日漸逼仄，盈利來源日漸多元和精細，除了常規的產品力溢價，品牌溢價和管理溢價也不可或缺，特別是土地成本和財務成本的控制。
作為兩大命脈資源，土地和資金的要義一是供應充足，二是成本要低。調控“五限譜”之下，利潤往往就是拿地和融資成本之差。地的增值上面說過了，來看看錢的成本。
中報提到：上半年期末，碧桂園的平均加權借貸成本為5.85%，相比2019年末下降了49個基點。
截至7月28日，碧桂園今年總共發行5筆共計25.44億美元海外債券，票面利率位於4.2%-5.625%區間，同期內地房企的均值為8.41%。
遠低於行業平均水平的財務成本來自於強勁的執行力和穩健的財務管理，以及國際評級機構對此的看好和點贊。
惠譽給的是投資級BBB-，民營房企中，只有碧桂園、龍湖、世茂獲此評級。標普是BB+，穆迪是Ba1評級，距投資級均只有一級之遙。
資本沒有感情、從不說謊而且“嫌貧愛富”，兼有規模增長和財務健康的頭部房企，其融資渠道會越來越廣闊，成本也將越來越低，據業內識者稱，光是節省的財務費用就可以將專案淨利率提高2-3個點。
結論是：憑藉適宜的財務槓桿、更低的融資成本優勢，頭部房企更容易成為行業分化和市場分化的贏家。
5
幾座大礦在手，當然不是擺設，也不為炫富，而要用來賺錢。不然，碧桂園每年可觀的股東收益和分紅怎麼達成？
今年上半年碧桂園派發中期股息每股人民幣20.55分，派息總額佔核心淨利潤總額的31%。
2016-2019四年中，碧桂園13次分紅派息總金額為630.3億港元，分紅率為32.64%，同期萬科分紅率為25.57%。而2019年股息率為6.23%，分別高於同期港股同業的5.84%及恆生成份股的4.53%。
付出皆有回報。
三年前，碧桂園被納入恆生指數成份股，它的另一個名稱是投資級港股藍籌股。
這種身份，在中國房企中極罕見，在全體港股中亦不多見，香港2000多家上市公司，藍籌股只有43支。因為條件很高：具行業代表性、流通量高、財務狀況良好、盈利及派息穩定。
四年前，碧桂園進入《財富》世界500強。排名經歷“四連跳”，共提升320位，今年以703.35億美元的營業收入位列147位,位居全球房地產行業首位。
房地產當然是賺錢的，不然中國房企怎麼仍有上萬家，不然為什麼仍有國企和外行跨界而入？
豪言相信這樣一句話：最高的讚賞是模仿。
要模仿得像，最好的辦法是直接挖人。
自黃金時代以降，業內被挖角最狠的地產“黃埔軍校”依時間順序是：萬科、中海、龍湖和碧桂園。這四大網紅後面，一群群小迷弟前赴後繼。
但事實上，你並未看到形神兼備的第二個“萬科、中海、龍湖和碧桂園”。
為啥學不來？路線和策略可以被模仿，但護城河級別的核心競爭力，卻可望而難及。
首先，核心競爭力是一個互相協同、缺一不可的有機體，需要透徹的理解和堅定的執行；其次，它也在不斷經歷著煉獄般的脫胎換骨和迭代重生。
就碧桂園來說，它已破“高增長、高週轉、高負債”窠臼，立“高質量增長”模式，這是戰略和風格，更是能力，以及能力的組合。
今年初，碧桂園將這種能力組合歸納為“一率五力”，即在合法合規、保證安全質量的前提下，做好高效率、成本力、產品力、營銷力、服務力和科技力，以期實現科技驅動全競提升，佈局全產業鏈內迴圈，進入萬億級市場。
以此展望，雖然碧桂園已進入31個省/自治區/直轄市288個地級市，服務超過450萬家庭和1000多萬業主，並以銷售額計已達全國5%市佔率，但這遠不是它的天花板，而是新的起跳板。（來源：地產豪言）